Zarządzanie finansowe w przedsiębiorstwie na przykładzie

Zarządzanie finansowe w przedsiębiorstwie na przykładzie przedsiębiorstwa zajmującego
się wydrukiem gazet.
K. Krawczyk
Wydział Zarządzania, Informatyki i Finansów; Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu
Streszczenie:
Niniejsza praca przedstawia 10 kroków tworzenia wartości podmiotu polskiego przedsiębiorstwa
w ciągu czterech lat. Dla określenia poziomu wartości
przedsiębiorstw obliczono
i zinterpretowano:
1. CR - przychody ze sprzedaży;
2. CO - cykl operacyjny;
3. AKTYWA - potrzebne do osiągnięcia CR przez realizowanie CO;
4. ZwD - Zobowiązania wobec dostawców;
5. ZAPOTRZEBOWANIE - Zapotrzebowanie na kapitał obrotowy, zapotrzebowanie
na kapitał zaangażowany, pasywa;
6. E/D - Struktura potrzebnego kapitału (ile własnych środków {E}, ile pożyczonych
{D});
7. FCF - Wolne przepływy pieniężne;
8. IRR - (zwrot, próg rentowności, wewnętrzna stopa zwrotu);
9. CC - stopy kosztu kapitału (ile kosztują pieniądze zaangażowane w biznes);
10. Przyrost wartości bogactwa właścicieli (delta V, NPV, zysk rezydualny).
Słowa kluczowe: wartość przedsiębiorstwa, przepływy pieniężne, stopa zwrotu, koszt
kapitału
Financial management in enterprise – Polish entity case
Summary:
This paper presents 10 steps of value creation entity Polish companies in over four years. To
determine the level of enterprise value is calculated and interpreted:
1. CR (sales revenue)
2. CO (operating cycle)
3. The assets needed to achieve CR by implementing CO
4. Amounts owed to suppliers
5. The demand for working capital and capital employed, liabilities
6. The structure of the capital needed
7. FCF (free cash flow)
8. IRR (return, the threshold of profitability, internal rate of return)
9. CC Feet cost of capital
10. The increase in the value of wealth owners (ΔV, EVA®)
Keywords: enterprise value, cash flow, rate of return, cost of capital
Kody JEL: G32, G30, L1, L2
Recenzje:
1. A. Dąbrowska
http://figshare.com/articles/Recenzja_pracy_indywidualnej_FIP_D_browska_P_Kraw
czyk/1420628
2. P. Radziwołek
http://figshare.com/articles/Recenzja_pracy_indywidualnej_FIP_Radziwo_ek_P_Kra
wczyk/1420633
Wstęp:
Niniejsza
praca
jest
poświęcona
tematyce
zarządzania
finansowego
w przedsiębiorstwie. Powołując się na słowa Lecha Bednarskiego, każda działalność
gospodarcza wymaga przeprowadzenia okresowych analiz, gdyż umożliwiają one ocenienie
stopnia osiągnięcia zamierzonych celów oraz wyznaczenie kierunków dalszej działalności.1
Pojęcie analiza, w rozumieniu Grzegorza Gołębiowskiego oznacza “rozdzielenie złożonego
przedmiotu badawczego na elementy składowe w celu lepszego poznania i wyjaśnienia
owego złożonego przedmiotu za pomocą jego części składowych”2. Takie rozkładanie
przedsiębiorstw na części składowe jest obecnie szczególnie ważne dla kadry menedżerskiej,
której właściciele firm stawiają coraz większe wymagania, oczekując od nich już nie tylko
analiz retrospektywnych, ale i prospektywnych3.
W
celu
zaprezentowania
metod
stosowanych
w
zarządzaniu
finansowym
przedsiębiorstwa, zostanie przedstawiona analiza polskiego przedsiębiorstwa zajmującego się
wydrukiem gazet.
Jednostki gospodarcze w trakcie realizowania swojej działalności dokonują wielu
różnych operacji gospodarczych, które muszą być zawsze uporządkowane i zestawione
w określony sposób.4 Pogrupowanie rezultatów jest ujmowane przez księgowych
w sprawozdaniu finansowym, które następnie jest podstawą do obliczania różnorodnych
wskaźników
finansowych
służących
ocenie
efektywności
gospodarowania
przedsiębiorstwem.
1
Bednarski, Lech, Analiza finansowa w przedsiębiorstwie, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, (1999),
Warszawa
2
Gołębiowski, Grzegorz, Adrian Grycuk, Agnieszka Tłaczała, Piotr Wiśniewski, Analiza finansowa
przedsiębiorstwa, Difin, (2014), Warszawa
3
Gabrusewicz, Wiktor, Analiza finansowa przedsiębiorstwa: Teoria i zastosowanie, Polskie Wydawnictwo
Ekonomiczne, (2014), Warszawa
4
Gabrusewicz, Wiktor, Marzena Remlein, Sprawozdanie finansowe przedsiębiorstwa: jednostkowe
i skonsolidowane, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, (2011), Warszawa
Treść pracy:
W kolejnej części pracy chciałabym krótko scharakteryzować każdy ze wskaźników
oraz zinterpretować wyniki, które otrzymałam na podstawie danych firmy.
1. Cr (Cash Revenue) gotówkowe przychody ze sprzedaży
Cr = ∑ Qi * Pi
Q – wielkość sprzedaży
P – cena jednostkowa produktu
2. CO – Cykl operacyjny
0 - zakup materiałów i surowców do produkcji
OKZAP – na okres konwersji zapasów, składają się następujące etapy:
I - gromadzenie materiałów i surowców do produkcji
II – przetwarzanie materiałów i surowców do produkcji w wyroby gotowe, czyli produkcja w toku
III – upłynnienie wyrobów gotowych na gotówkę lub obietnicę gotówki 5
3. AKTYWA potrzebne do osiągnięcia CR przez realizowanie CO
Stan zapasów:
ZAP = (CR/360) * OKZ
Stan należności:
NAL = (CR/360) * OSN * wartość dodana zbyt
Stan środków pieniężnych:
ŚP
=
(CR/360)
*
bufor
gotówki
6
5
Michalski, Grzegorz, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, Wydawnictwo C.H. Beck,
(2010), Warszawa
6
https://erasmusmichalski.files.wordpress.com/2013/02/slfip.pd (ostatni dostęp 14.05.2015r.)
4. Zobowiązania wobec dostawców
Ilość dni, w których firma musi uregulować swoje zobowiązania. Im dłuższy okres
odroczenia wynegocjujemy, tym mniej pieniędzy zamrażamy w swoim biznesie (czyli
za mniejszą kwotę kontrolujemy więcej) . Warto rozważyć szybsze od maksymalnych
płatności tylko wtedy gdy dostawca oferuje wystarczająco korzystny opust za wcześniejszą
płatność (skonto) . Jednak terminowość z naszej strony jest opłacalna: zwiększa naszą
wiarygodność. Co w długim okresie powinno przynieść skutek w lepszych warunkach
oferowanych przez dostawcę7
5. Zapotrzebowanie na kapitał obrotowy netto = ZAPASY+NALEŻNOŚCI+ŚR.PIZwD
Kapitał obrotowy pełni ważną rolę w utrzymaniu bieżącej płynności finansowej
przedsiębiorstw. Jest on wykorzystywany do bieżącego finansowania funkcjonowania
przedsiębiorstwa. Dzięki niemu cykl operacyjny, czyli zamiana nakładów na wpływy
gotówkowe, może przebiegać w sposób niezakłócony. Wystąpienie jego niedoboru może być
przyczyna poważnych perturbacji.8
Zapotrzebowanie na kapitał zaangażowany = PASYWA RAZEM- ZwD
Kapitał zaangażowany możemy podzielić na kapitał własny (E) oraz kapitał obcy (D).
Im większy udział kapitału obcego tym większe ryzyko finansowe w danej jednostce.
7
8
https://erasmusmichalski.files.wordpress.com/2013/02/slfip.pdf (ostatni dostęp 14.05.2015r.)
Marek Brzeziński, „Wprowadzenie do nauki o Przedsiębiorstwie”, Wyd.: Difin, 2007, Warszawa
6. Struktura potrzebnego kapitału = kapitał zaagnażowany/ (D+E)
Waga kapitału włąsnego
WE= E/Kapitał zaangażowany
Udział długu
WD= D/Kapitał zaangażowany
Struktura kapitału to proporcje kapitału obcego, czyli długu oraz kapitału własnego, czyli
akcji/udziałów (uprzywilejowanych oraz zwykłych), z których firma zamierza pozyskiwać
kapitał. Zarówno struktura, jak i źródła kapitału powinny być ustalone w taki sposób, aby
zagwarantować realizację podstawowego celu działania firmy, jakim jest maksymalizacja jej
wartości rynkowej. 9
7. Wolne przepływy pieniężne
Jak pisze Grzegorz Michalski10 formuła wolnych przepływów pieniężnych może być
wykorzystywana do wyrażenia każdej działalności przedsiębiorczej. Umożliwia ona ocenienie
ilości gotówki jaką jest w stanie wygenerować dana jednostka, tj. jakość otrzymanego
zysku11, co jest szczególnie istotne dla akcjonariuszy, gdyż odzwierciedla jej potencjał
inwestycyjny i zdolność do wypłacania dywidend. Jak podkreśla Tadeusz Waśniewski12,
wskaźniki zasobowe obliczane na podstawie bilansu, mimo że są kluczowe w ocenie kondycji
finansowej przedsiębiorstwa, to jednak ich wartość poznawcza nie jest dość wyczerpująca,
przez co powinna być ona uzupełniana o wielkość strumieniowe, takie jak wolne przepływy
pieniężne. Termin wolnych przepływów pieniężnych niestety nie jest jednoznacznie
9
Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, Grzegorz Michalski 2010
Michalski, Grzegorz, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, Wydawnictwo C.H. Beck,
(2010), Warszawa
11
Pluta Wiesław, Michalski Grzegorz, Krótkoterminowe Zarządzanie Kapitałem. 2. Wydanie. Jak zachować
płynność finansową, Wydawnictwo C.H. Beck, (2013), Warszawa;
12
Waśniewki, Tadeusz, Analiza przepływów finansowych – przepływy kapitałowe (funds flow) i pieniężne
(cash flow), Fundacja Rozwoju Rachunkowości w Polsce, (1996), Warszawa
10
definiowany i możemy napotkać w literaturze różne metody jego liczenia13, jednakże
w niniejszej pracy została zastosowana poniższa formuła:
Tabela 1. Wolne przepływy pieniężne:
CR
Gotówkowe przychody ze sprzedaży
-CE
- Koszty wydatkowe
-NCE
- Koszty bezwydatkowe
= EBIT
= Zysk przed odsetkami i opodatkowaniem
-TAXEBIT - Podatek
= NOPAT
= Zysk operacyjny netto po opodatkowaniu
+NCE
+ Koszty bezwydatkowe
-ΔNWC
- Przyrost kapitału pracującego netto
-CAPEX
- Wydatki kapitałowe na operacyjne aktywa trwałe
= FCF
= Wolne przepływy pieniężne
Źródło:
Opracowanie
własne
na
podstawie
Michalski,
Grzegorz,
Wprowadzenie
do zarządzania finansami przedsiębiorstw, Wydawnictwo C.H. Beck, (2010), Warszawa14
13
Pomykalska, Bożena, Przemysław Pomykalski, Analiza finansowa przedsiębiorstwa, Wydawnictwo Naukowe
PWN, (2007), Warszawa
14
Michalski, Grzegorz, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, Wydawnictwo C.H. Beck,
(2010), Warszawa
8. IRR
Wewnętrzna stopa zwrotu (IRR - Internal Rate of Return) jest jedną ze złożonych metod
oceny efektywności projektów inwestycyjnych. Metody złożone opierają się na stopie
procentowej, przy uwzględnieniu zmiany wartości pieniądza w czasie, inflacji oraz ryzyka.
IRR jest miarą rentowności inwestycji, pokazuje rzeczywistą stopę zysku z przedsięwzięcia.
Przedsięwzięcie inwestycyjne korzystne może być tylko wtedy, gdy jego IRR przewyższa
koszt kapitału finansującego realizację tego przedsięwzięcia. Z drugiej strony - jest
to maksymalna stopa kredytu inwestycyjnego, który pozwoli jeszcze sfinansować projekt bez
straty dla właścicieli.15
Jak liczyć IRR?
1. znalezienie metodą kolejnych przybliżeń dwóch poziomów stopy dyskontowej: k1 i k2,
dla których:

k1 – V1 jest bliskie "0" ale dodatnie

k2 – V2 bliskie "0" ale ujemne
2. wzór
9. CC
Koszt kapitału rozumiemy jest jako dochód konieczny do usatysfakcjonowania
wszystkich dostarczycieli kapitału ponoszących ryzyko jego utraty. John Fred Weston,
15
http://mfiles.pl/pl/index.php/Wewn%C4%99trzna_stopa_zwrotu (ostatni dostęp 14.05.2015r.)
Thomas E. Copeland utrzymują, że koszt kapitału jest to minimalna, uwzględniająca ryzyko
stopa zwrotu, którą firma powinna osiągnąć z posiadanych aktywów oraz realizowanych
inwestycji, aby przedsięwzięcia te zostały zaakceptowane przez właścicieli.16
Niezbędne do kalkulacji kosztu kapitału jest określenie kosztu kapitału własnego i obcego.
Angażowanie własnych środków finansowych wiąże się z ponoszeniem kosztów w tym
sensie, że zainwestowane fundusze mogłyby zostać spożytkowane w inne przedsięwzięcia
o wyższej dochodowości. Natomiast na kapitał obcy składają się wszelkie zobowiązania.
Za koszt kapitału obcego najczęściej przyjmuje się przeciętną stopę oprocentowania
kredytów udzielonych przedsiębiorstwu.
Ponoszony przez przedsiębiorstwo koszt związany z wykorzystaniem poszczególnych
źródeł finansowania działalności przedsiębiorstwa jest odzwierciedlany przez średni ważony
koszt kapitału. Jest on szacowany jako średnia ważona kosztów pozyskania poszczególnych
form kapitału własnego i obcego.
Wzór:
10. EVA® oraz ΔV
W ostatnim kroku zostaną przedstawione wskaźniki EVA® oraz ΔV, obliczymy
przyrost wartości bogactwa właścicieli.
Wskaźnik EVA® to metoda oparta na ekonomicznej wartości dodanej 17. Jest on miarą
zbliżoną do zysku netto, który przedstawiony jest w rachunku zysków i strat. Różnica wynika
16
Weston J.F., Copeland T.E. (1992), Managerial Management, Cassell, 1992, London
z tego, iż zysk netto po odjęciu kosztu finansowania jest kapitałem obcym,
a EVA® to zarówno kapitał obcy, jak i własny.
EVA = NOPAT – WACC × K
gdzie:
NOPAT – EBIT × (1-T), zysk operacyjny po opodatkowaniu, którego polskim odpowiednikiem w świetle ustawy o rachunkowości jest zysk na działalności operacyjnej × (1 - T)
WACC – średni ważony koszt kapitału
K – kapitał zainwestowany. 18
ΔV - najwyższy przyrost wartości przedsiębiorstwa. W celu uzyskania wyższego
przyrostu wartości przedsiębiorstwa bardziej elastyczne i bardziej konserwatywne podejścia
powinny być brane pod uwagę, kiedy wrażliwość na ryzyko jest wyższa. Odwrotna zależność
występuje w przedsiębiorstwach działających w bezpieczniejszych sektorach o bliskich
monopolistycznym pozycjach. Mogą one bez obaw używać bardziej restrykcyjnych oraz
bardziej agresywnych strategii w celu uzyskiwania lepszych rezultatów skutkujących
wyższym przyrostem wartości. 19
Najważniejszą różnicą między oboma wskaźnikami jest fakt, że EVA® dotyczy
jednego roku, natomiast ΔV całego życia przedsiębiorstwa.
Wyniki przedsiębiorstwa prezentują się następująco:
17
http://www.wsz-pou.edu.pl/magazyn/index.php?nr=90&p=&strona=mag_pasionek90
14.05.2015r.)
18
19
(ostatni
http://eprints.qut.edu.au/2568/1/2568.pdf (ostatni dostęp 14.05.2015r.)
http://www.eioba.pl/a/2rkb/wplyw-doboru-strategii-inwestowania-w-plynne-aktywa-na-wyniki
przedsiebiorstwa (ostatni dostęp 14.05.2015r.)
dostęp
ROK
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
8.
9.
IRR
CC
10.
FCF 0
ΔV
D+E
CR
CO
AKTYWA
ZwD
D, E
FCF 1..n
EVA®
PASYWA
FCF n
∆V=
D=
-1412869
536890
76545
E=
1363661
-161195
2010
1350000
73
1215000
30000
1412869
21,18%
29,78%
EVA®=
-344196
875979
∆V=
2011
1380000
73
1242000
30667
1444266
D=
-1444266
548821
78246
E=
1393965
-142184
21,18%
29,78%
EVA®=
-351845
895445
∆V=
2012
1410000
73
1269000
31333
1475663
D=
-1475663
560752
79947
E=
1424268
-122189
21,18%
29,78%
EVA®=
-359493
914911
∆V=
D=
596545
2013
1500000
73
1350000
33333
1569854
E=
973310
-1569854
85050
1515179
-56312
21,19%
29,78%
EVA®=
-382440
Tabela 2. Firma drukująca gazety
Źródło: Opracowanie własne
Jak możemy zauważyć w tabelce wyniki w ciągu kolejnych lat zwiększają swoją
wartość. Rosną zarówno przychody ze sprzedaży, aktywa, jak i nieznacznie zobowiązania
krótkoterminowe. Firma rozwija się. Kapitał własny plasuje się zawsze wyżej niż wartość
kapitału obcego, co świadczy pozytywnie o kondycji finansowej. Cykl operacyjny nie
zmienia się w ciągu czterech lat. Pozytywnym faktem, który należy zauważyć jest to,
iż z roku na rok zwiększają się przepływy pieniężne. IRR oraz CC utrzymują się na niemal
identycznym poziomie w latach 2010-2013. W 2013 roku, który okazał się najkorzystniejszy
w kwestii finansowej firma wyprodukowała 1000000 sztuk po 1,5 zł/sztukę i jej przychody
wyniosły 1500000 zł. Aktywa potrzebne do osiągnięcia przychodów ze sprzedaży przez
realizowanie cyklu operacyjnego miały wartość 1350000 zł. Zobowiązania wobec dostawców
regulowano w ciągu 20 dni. Kapitał zaangażowany składał się ze środków własnych
w wysokości 596545 zł oraz kapitału obcego w kwocie 973310 zł. Porównując kapitał obcy
z kapitałem własnym, możemy stwierdzić, że nie świadczy on o dużym ryzyku finansowym.
FCF wyniosły 85050 zł. IRR utrzymywała się w granicach 21%, z kolei stopa kosztu kapitału
ok. 30%. Na podstawie tych informacji dowiadujemy się o średnim poziomie ryzyka
finansowego. Niestety firma osiągnęła ujemny przyrost wartości przedsiębiorstwa ∆V oraz
EVA®, co
nie świadczy dobrze o kondycji finansowej jednostki. Ekonomiczna wartość dodana
również ma wartość ujemną.
Zakończenie:
Podsumowując wartości opracowane w tabelce można stwierdzić, iż firma, zajmująca
się wydrukiem gazet osiągnęła w ostatnim roku najlepsze wyniki. Reasumując zebrane
wnioski można stwierdzić, iż firma w każdym roku wykazuje zbliżone do siebie wyniki.
Kondycja
finansowa
przedsiębiorstwa
znajduje
się
na
średnim
poziomie.
Z pewnością wpływa na to zbilansowana wielkość gotówkowych przychodów ze sprzedaży,
aktywów i zobowiązań finansowych. Wskaźnik D/E przyjmuje pożądaną wartość. Niestety
wyniki delty V oraz wskaźnika EVA firmy przyjmują wynik ujemny w każdym roku
działalności, co wpływa negatywnie na prognozy firmy odnoście przyrostu wartości bogactwa
właścicieli.
Bibliografia:
1. Bednarski, Lech, Analiza finansowa w przedsiębiorstwie, Polskie Wydawnictwo
Ekonomiczne, (1999), Warszawa
2. Brzeziński, Marek,
Wprowadzenie do nauki o Przedsiębiorstwie, Difin, (2007),
Warszawa
3. Gabrusewicz, Wiktor, Analiza finansowa przedsiębiorstwa: Teoria i zastosowanie,
Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, (2014), Warszawa
4. Gabrusewicz, Wiktor, Marzena Remlein, Sprawozdanie finansowe przedsiębiorstwa:
jednostkowe i skonsolidowane, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, (2011),
Warszawa
5. Gołębiowski, Grzegorz, Adrian Grycuk, Agnieszka Tłaczała, Piotr Wiśniewski,
Analiza finansowa przedsiębiorstwa, Difin, (2014), Warszawa
6. http://eprints.qut.edu.au/2568/1/2568.pdf (ostatni dostęp 14.05.2015r.)
7. http://mfiles.pl/pl/index.php/Wewn%C4%99trzna_stopa_zwrotu
(ostatni
dostęp
14.05.2015r.)
8. http://www.eioba.pl/a/2rkb/wplyw-doboru-strategii-inwestowania-w-plynne-aktywana-wyniki-przedsiebiorstwa (ostatni dostęp 14.05.2015r.)
9. http://www.wsz-pou.edu.pl/magazyn/index.php?nr=90&p=&strona=mag_pasionek90
(ostatni dostęp 14.05.2015r.)
10. https://erasmusmichalski.files.wordpress.com/2013/02/slfip.pd
(ostatni
dostęp
14.05.2015r.)
11. Michalski, Grzegorz, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw,
Wydawnictwo C.H. Beck, (2010), Warszawa
12. Pluta Wiesław, Michalski Grzegorz, Krótkoterminowe Zarządzanie Kapitałem.
2. Wydanie. Jak zachować płynność finansową, Wydawnictwo C.H. Beck, (2013),
Warszawa;
13. Pomykalska, Bożena, Przemysław Pomykalski, Analiza finansowa przedsiębiorstwa,
Wydawnictwo Naukowe PWN, (2007), Warszawa
14. Waśniewki, Tadeusz, Analiza przepływów finansowych – przepływy kapitałowe
(funds flow) i pieniężne (cash flow), Fundacja Rozwoju Rachunkowości w Polsce,
(1996), Warszawa
15. Weston J.F., Copeland T.E., Managerial Management, Cassell, (1992), London