Autoreferat rozprawy doktorskiej mgr Pawła Znamirowskiego, WNE

UNIWERSYTET WARSZAWSKI
WYDZIAŁ NAUK EKONOMICZNYCH
Paweł Znamirowski
Ryzyka walutowe i stopy procentowej w działalności
przedsiębiorstw
PRACA DOKTORSKA
AUTOREFERAT
Promotor: prof. dr hab. Witold Koziński
Rzeszów, listopad 2009
Działalność gospodarcza przedsiębiorstw jest siłą napędową każdej gospodarki.
To one wytwarzają zdecydowaną część produktu krajowego danego państwa i przyczyniają się do rozwoju rynków, kreując popyt i podaż. Tworząc zdecydowaną większość
miejsc pracy, przyczyniają się do tworzenia dobrobytu społecznego i przedsiębiorczości. Oczywiście te zadania i funkcje mogą być spełnione jedynie wówczas, gdy przedsiębiorstwa są dobrze zarządzane przez menedżerów oraz istnieją odpowiednie, sprzyjające warunki gospodarcze, które są podstawą każdej zdrowej, chcącej się rozwijać
gospodarki. Jednakże w zdecydowanej mierze skuteczność działania na rynku jest dzisiaj zdeterminowana istnieniem wielu nieprzewidywalnych czynników ekonomicznych,
wśród których najważniejszymi wydają się być wzrost konkurencji, zmienność rynków
finansowych, a także postępującą globalizacja, która w gospodarce światowej sprzyja
rozwojowi wymiany handlowej oraz przepływów finansowych. Przedsiębiorstwa
w coraz większym stopniu mogą prowadzić wymianę dóbr i usług w skali międzynarodowej. Stwarza to szanse na ich rozwój, niesie jednak również ze sobą szereg zagrożeń.
Czynniki te wpływają bowiem na wzrost ryzyk, na jakie są narażone podmioty gospodarcze, dlatego też ich przyszłość jest w dużej mierze uzależniona od sposobu i umiejętności zarządzania tymi ryzykami, ich pomiaru i identyfikacji, a następnie wdrażania
odpowiednich instrumentów zabezpieczających oraz bieżącej kontroli skuteczności
stosowanych systemów zarządzania ryzykami.
Jednym z najistotniejszych ryzyk, na jakie są narażone przedsiębiorstwa są szeroko pojęte ryzyka walutowe i stopy procentowej, które są związane ze zmiennością na
rynku kursów walutowych i stóp procentowych. Zmienność ta ma ogromne znaczenie
dla podmiotów, które finansują swoją działalność poprzez różne zewnętrzne źródła
pozyskiwania kapitału, a także prowadzą rozliczenia w walutach innych niż krajowa.
Zmiany na światowym i polskim rynku finansowym spowodowały znaczący wzrost
zagrożeń związanych z niekorzystnymi dla przedsiębiorstwa wahaniami kursów walut
i stóp procentowych. Mogą one doprowadzać nie tylko do zwiększonej zmienności
wyniku finansowego przedsiębiorstwa, ale także mieć kluczowe znaczenie dla jego
przetrwania. Wzrost tych ryzyk nie musi być jednak zagrożeniem dla efektywnego
funkcjonowania podmiotów gospodarczych, pod warunkiem skutecznego zarządzania
tymi ryzykami.
Olbrzymie znaczenie kontroli ryzyka dla poprawnego funkcjonowania systemu
finansowego, którego uczestnikami są właśnie między innymi przedsiębiorstwa, spra2
wia, iż teoria i praktyka zarządzania ryzykiem jest jednym z wiodących zagadnień
współczesnych finansów. Należy tutaj nadmienić, iż w dużej mierze wszelkie badania
z tej materii odnoszą się do zaawansowanych metod obliczeniowych dla potrzeb instytucji finansowych, natomiast w sektorze niefinansowym, takie badania i propozycje
rozwiązań dla przedsiębiorstw właściwie nie są prowadzone. Oczywiście sytuacja ta
odnosi się do polskich realiów, gdzie stan wiedzy i istnienie odpowiednich instrumentów do zarządzania ryzykiem finansowym w wielu podmiotach jest skromniejszy
w porównaniu z rynkami zachodnimi.
Etap wdrażania odpowiednich systemów zarządzania ryzykiem walutowym
i stopy procentowej powinien być poprzedzany badaniami symulacyjnymi nad efektywnością różnych systemów w polskich realiach i uwzględnienia istniejącego sytemu
finansowego. Wykazanie efektywności wewnętrznych systemów zarządzania ryzykiem
walutowym i stopy procentowej oraz ich korzystnego wpływu na wyniki finansowe
przedsiębiorstw powinno w konsekwencji przyczynić się do poprawy ich sytuacji finansowej oraz skutecznego finansowania działalności.
Jednak w celu stworzenia odpowiedniego i specyficznego dla danej firmy systemu zarządzania ryzykiem walutowym i stopy procentowej, należy najpierw dobrze
zidentyfikować źródła tych ryzyk w firmie z uwzględnieniem specyfiki danej branży,
ocenić sprawność ich kontrolowania i redukowania oraz określić ich wpływ na wyniki
finansowe przedsiębiorstwa. Dopiero wówczas jest możliwe skonstruowanie w danym
przedsiębiorstwie indywidualnego systemu zarządzania ryzykiem i określenie, czy
sprawne zarządzanie tymi ryzykami gwarantuje zyskowność przedsiębiorstwa. Nie jest
bowiem możliwe skonstruowanie kompleksowego systemu zarządzania ryzykiem, który byłby uniwersalny i stosowałyby go wszystkie przedsiębiorstwa. Indywidualny charakter i specyfika każdego przedsiębiorstwa oraz branża, w której ono działa powoduje,
iż w celu zbudowania takiego systemu, każde z nich musi przeprowadzać wewnętrzną
szczegółową analizę finansową, uwzględnić profil działalności, oszacować wyniki finansowe w perspektywie przyszłego okresu czasu i wziąć pod uwagę wiele innych,
specyficznych wyłącznie dla danej firmy, czynników, które decydują o jego wynikach
finansowych.
Dotychczas w Polsce nie przeprowadzano na szeroką skalę badań dotyczących
metod i technik zarządzania ryzykiem walutowym i stopy procentowej w przedsiębiorstwach. Nie ma również odpowiednich opracowań analizujących sposób postrzegania
3
ryzyka walutowego przez zarządzających przedsiębiorstwem. Wobec takiego stanu
rzeczy, celem mojej rozprawy było zbadanie problemów związanych z ryzykiem walutowym i stopy procentowej w przedsiębiorstwach w poszczególnych branżach.
Głównym problemem badawczym mojej pracy było szukanie odpowiedzi na
pytanie, jaki wpływ na wyniki finansowe i funkcjonowanie przedsiębiorstwa wywierają ryzyka walutowe i stopy procentowej oraz jakie czynniki w istotny sposób
uzależniają ich występowanie? Odpowiedź na powyższy problem dały szczegółowe
statystyczne analizy badań ankietowych oraz weryfikacja przyjętych w pracy następujących pięciu hipotez badawczych:
Hipoteza 1
Stopień narażenia przedsiębiorstwa na ryzyko walutowe oraz stopy procentowej
w sposób istotny zależy od branży, w której ono funkcjonuje.
Hipoteza 2
Stopień narażenia przedsiębiorstwa na ryzyko walutowe oraz stopy procentowej
w sposób istotny zależy od kursów walutowych oraz wysokości stóp procentowych.
Hipoteza 3
Negatywne skutki ryzyka walutowego oraz stopy procentowej, takie jak:
• zmniejszenie przychodów związane z niekorzystnymi zmianami kursów walutowych,
• spadek opłacalności eksportu,
• spadek opłacalności importu,
• zwiększenie kosztów pozyskania surowców, towarów i produktów,
• zwiększenie kosztów finansowych w wyniku niekorzystnych zmian kursów walutowych,
• zwiększenie kosztów finansowych w wyniku niekorzystnych zmian stóp procentowych,
• spadek opłacalności oraz trudności w zaciąganiu kredytów,
w sposób istotny zależą od stopnia narażenia przedsiębiorstwa na te ryzyka.
Hipoteza 4
Skuteczne ograniczanie ryzyka walutowego oraz stopy procentowej w sposób istotny
zależy od stosowanych przez przedsiębiorstwo zabezpieczeń przed tymi ryzykami.
4
Hipoteza 5
Poziom narażenia przedsiębiorstwa na ryzyko walutowe w sposób istotny zależy od
poziomu jego narażenia na ryzyko stopy procentowej.
Praca składa się z pięciu części. W rozdziale pierwszym zaprezentowałem
główne założenia pracy, jej problemy badawcze oraz przyjęte w pracy hipotezy. Zostaną tu także przedstawione wyniki wybranych badań naukowych zarówno krajowych,
jak i zagranicznych, co miało na celu umiejscowienie podjętych w pracy zagadnień
w nurcie nauki o ryzyku walutowym i stopy procentowej.
Rozdział drugi skupił się na teoretycznym przedstawieniu pojęcia ryzyka
w literaturze przedmiotu, jego rodzajów występujących w przedsiębiorstwie oraz dokładnej charakterystyce specyficznego już ryzyka walutowego i stopy procentowej.
Z uwagi na charakter tych ryzyk, w rozdziale tym przedstawione są również główne
źródła powstawania ryzyka walutowego i stopy procentowej, czynniki wpływające na
te ryzyka oraz wpływ, jaki mają one na działanie przedsiębiorstwa. Została też tu omówiona specyfika i charakter podmiotu, jakim jest przedsiębiorstwo oraz lokalizacja
wspomnianych ryzyk w jego funkcjonowaniu.
W trzecim rozdziale podjąłem się najpierw omówienia podstawowego procesu
i znaczenia zarządzania ryzykiem, a następnie zaprezentowania podstawowych metod,
mierników i strategii zarządzania ryzykiem walutowym i stopy procentowej. Na koniec
zostały zaprezentowane dostępne narzędzia finansowe służące do zabezpieczania się
przed wspomnianymi ryzykami. Zagadnienia te pozwoliły wykazać, iż przy istniejących rozwiązaniach rynkowych, zarządzanie ryzykiem walutowym i stopy procentowej
jest jednym z najważniejszych aspektów działalności każdej firmy. Wpływają ono bowiem bezpośrednio na wyniki finansowe, dlatego też przy braku odpowiedniej kontroli
ryzyka, mogą one doprowadzić firmę do bankructwa.
Czwarty rozdział poświęcony został metodologicznym aspektom badań naukowych. W celu podołania wyzwaniom pracy, zdecydowałem się na przeprowadzenie
na przestrzeni 4 lat badań ankietowych wśród największych polskich przedsiębiorstw,
reprezentujących podstawowe branże: przemysłową, handlową i usługową. Na koniec
rozdziału zostali dokładnie przedstawieni uczestnicy badań, sposób ich doboru do ankietyzacji oraz podstawowa charakterystyka tych podmiotów. Zostały tu przedstawione
wybrane narzędzia statystyczne do analizy danych i sposoby weryfikacji wyników. Ze
5
względu na swą złożoność, temat pracy narzucił konieczność stosowania różnorodnych
metod badawczych na różnych etapach badań. Do syntetycznego opisu wyników przeprowadzonych badań użyłem wskaźników struktury oraz podstawowych miar statystyki
opisowej. Natomiast do zbadania istnienia zależności pomiędzy dwiema zmiennymi
wykorzystałem test niezależności chi-kwadrat oraz współczynnik V – Cramera, oparty
na statystyce chi-kwadrat.
Ostatni, piąty rozdział, skupia się na prezentacji wyników badań. Przedstawione
zostały w nim najpierw szczegółowe wyniki poszczególnych pytań ankietowych, a następnie statystyczne analizy zależności określające istotność czynników wpływających
na poziom ryzyka walutowego i stopy procentowej w przedsiębiorstwach. Wyniki te
pozwoliły mi ostatecznie odpowiedzieć na postawiony w pracy problem badawczy oraz
przyjąć, bądź odrzucić przyjęte w pracy hipotezy.
Podsumowanie wyników badań zaprezentowane zostało z podziałem na ryzyko
walutowe i stopy procentowej. Wyniki badań pozwoliły stwierdzić jednoznacznie, iż na
przestrzeni 4 lat większość przedsiębiorstw biorących udział w badaniach była zdecydowanie narażona znacznie bardziej na ryzyko walutowe niż ryzyko stopy procentowej.
Ryzyko walutowe dodatkowo w bardzo dużym stopniu wpływało na ostateczne wyniki
finansowe. Nasuwa się zatem wniosek, że praktycznie przede wszystkim zmienność
kursu walutowego i związane z tym ryzyko walutowe jest największym zagrożeniem
dla firm w ich funkcjonowaniu.
Dzięki otrzymanym wynikom została częściowo potwierdzona przyjęta
w pracy pierwsza hipoteza w odniesieniu do ryzyka walutowego, w części mówiącej
o tym, że spośród przyjętych rodzajów negatywnych skutków ryzyka walutowego jedynie zwiększenie kosztów pozyskania surowców, towarów i produktów zależy w sposób
istotny od stopnia narażenia przedsiębiorstwa na to ryzyko. W pozostałych przypadkach
hipotezę tą dla ryzyka walutowego należy odrzucić.
Po dalszych analizach, wyniki badań kazały odrzucić drugą przyjętą w pracy
hipotezę dla ryzyka walutowego, mówiącą o tym, że stopień narażenia przedsiębiorstwa na ryzyko walutowe w sposób istotny zależy od kursów walutowych. Została natomiast udowodniona trzecia hipoteza, mówiąca o tym, że stopień narażenia na ryzyko walutowe w sposób istotny zależy od branży. Kolejne analizy kazały również potwierdzić czwartą postawiona w pracy hipoteza dla ryzyka walutowego, mówiąca
6
o tym, iż skuteczność ograniczania ryzyka walutowego w sposób istotny zależy od stosowanych przez przedsiębiorstwo zabezpieczeń.
W odniesieniu do ryzyka stopy procentowej, weryfikacja przyjętych hipotez wygląda następująco. Wyniki badań te nakazały odrzucić hipotezę pierwszą w odniesieniu do ryzyka stopy procentowej w części mówiącej o tym, że negatywne skutki ryzyka stopy procentowej w postaci spadku opłacalności oraz trudności w zaciąganiu kredytów zależą w sposób istotny od stopnia narażenia przedsiębiorstwa na to ryzyko. Hipoteza ta jest zatem potwierdzona tylko w części dotyczącej zwiększenia kosztów finansowych w wyniku niekorzystnych zmian stóp procentowych. Dalsze analizy pozwoliły
również na odrzucenie drugiej hipotezy mówiącej o tym, że stopień narażenia na ryzyko stopy procentowej w sposób istotny zależy od wysokości stóp procentowych. Podobnie wygląda odpowiedź w przypadku weryfikacji kolejnej hipotezy dla ryzyka stopy
procentowej. Wyniki badań pozwoliły bowiem na odrzucenie trzeciej hipotezy mówiącej o tym, że stopień narażenia na ryzyko stopy procentowej w sposób istotny zależy
od branży. Jedyną potwierdzoną hipotezą dla ryzyka stopy procentowej, okazała się
czwarta hipoteza, mówiącą o tym, że skuteczność ograniczania ryzyka stopy procentowej w sposób istotny zależy od stosowanych zabezpieczeń przed tym ryzykiem.
Ostatnia zaproponowana w pracy hipoteza, dotyczyła jednocześnie obu ryzyk.
Otrzymane wyniki analiz nie pozwoliły jednak na przyjęcie tej hipotezy, mówiącej
o tym, że poziom narażenia przedsiębiorstwa na ryzyko walutowe w sposób istotny zależy od poziomu jego narażenia na ryzyko stopy procentowej.
Otrzymane wyniki badań pozwalają stwierdzić, że ryzyka walutowe i stopy procentowej w bardzo istotnym stopniu wpływają na działalność i funkcjonowanie przedsiębiorstwa, jednak z różnym naciskiem i siłą w poszczególnych branżach. Zwłaszcza
ryzyko walutowe jest tym, które przyczynia się do największych obaw, jednak mimo to
bardzo wiele firm wciąż lekceważy je. Przedsiębiorstwa podchodzą bowiem wciąż bez
pełnego przekonania co do zasadności zarządzania tymi ryzykami, co skutkuje tym, że
nieustannie ponoszą koszty i straty w wyniku niezabezpieczonych pozycji.
Zaprezentowane wyniki badań są w wielu kwestiach uzupełnieniem wspomnianych na początku pracy badań prowadzonych zarówno w kraju, jak i zagranicą i tym
samym mogą one stanowić znaczący wkład w rozwój nauki o ryzyku walutowym i stopy procentowej w przedsiębiorstwach.
7
Na koniec należy stwierdzić, że przyjęte i odrzucone w pracy hipotezy potwierdzają istnienie kluczowych zależności i czynników determinujących poziomy obu ryzyk
i uzależniających skalę ich występowania. Znajomość zaprezentowanych wyników powinna przyczynić się do zdecydowanego ograniczenia wielu niepotrzebnych czynników
ryzyk, które zawczasu, przed podjęciem decyzji o konkretnym zabezpieczeniu, można
skutecznie wyeliminować bądź przynajmniej ograniczyć.
8