Klasa Aktywów: Obligacje skarbowe

KOMENTARZ RYNKOWY
SIERPIEŃ 2008
Łukasz Witkowski
Marcin Winnicki
W BPH TFI jest odpowiedzialny
za zarządzanie aktywami
BPH Subfundusz Skarbowy.
W BPH TFI S.A. zajmuje się
zarządzaniem funduszami
BPH Subfundusz Akcji,
BPH Subfundusz Akcji
Dynamicznych Spółek oraz częścią
akcyjną portfeli inwestycyjnych
BPH Subfundusz Aktywnego
Zarządzania oraz BPH Subfundusz
Stabilnego Wzrostu.
OTOCZENIE MAKROEKONOMICZNE
Łukasz Witkowski
Wykres 1. Inflacja a cel inflacyjny NBP.
12
12
Inflacja CPI r/r
Inflacja PPI r/r
Górna granica celu inflacyjnego
Cel inflacyjny NBP
Dolna granica celu inflacyjnego
Inflacja netto
11
Dynamika inflacji CPI w czerwcu wzrosła do
poziomu 4,8% r/r z poziomu 4,6% r/r miesiąc
wcześniej, co było zgodne z oczekiwaniami
analityków (patrz Wykres 1). Naszym zdaniem
inflacja swój szczyt na poziomie 5,0% r/r osiągnie w
miesiącu sierpniu. Warto również odnotować
niepokojący systematyczny wzrost wskaźnika inflacji
bazowej netto. Inflacja bazowa netto w czerwcu
osiągnęła poziom 3,5% r/r (wzrost z 3,4% miesiąc
wcześniej), a inflacja bazowa po wyłączeniu cen
żywności i cen energii wyniosła 2,2% r/r (tyle samo
co w poprzednim miesiącu).
11
10
10
8
8
8
08
-0
-0
-0
a j-
lis
lip
w rz
m
7
8
08
ar-
m
7
7
-0
-0
-0
-0
lis
lip
s ty
w rz
6
6
07
a j-
m
m
ar-
07
7
6
-0
-0
-0
-0
lis
lip
s ty
w rz
5
06
a j-
5
5
06
ar-
m
-0
6
m
05
-0
-0
-0
lis
lip
s ty
w rz
4
4
05
a jm
4
5
-0
-0
-0
lis
ar-
s ty
w rz
m
3
04
-0
a j-
lip
m
3
4
3
04
ar-
m
-0
s ty
03
-0
-0
-0
a j-
lis
lip
2
2
-1
w rz
m
m
ar-
03
3
2
-0
-0
-0
-0
lis
lip
s ty
w rz
a j-
02
02
-0
ar-
m
m
-0
-0
-0
lis
lip
s ty
w rz
01
a jm
-0
-0
lis
ar-
s ty
m
00
-0
-0
w rz
-0
a j-
lip
ar-
s ty
m
1
0
1
1
0
1
2
1
2
3
2
01
4
3
0
5
4
0
6
5
0
7
6
1
8
7
0
9
8
00
9
m
Dane o produkcji przemysłowej w Polsce
opublikowane w sierpniu były nieznacznie słabsze od
oczekiwań rynkowych, co potwierdza naszą opinię o
słabszej dynamice PKB w drugim półroczu w
porównaniu do pierwszego półrocza bieżącego roku.
Główny Urząd Statystyczny podał również dane o
dynamice PKB za drugi kwartał 2008 roku. Zgodnie z
naszymi oczekiwaniami był on trochę słabszy niż
PKB za pierwszy kwartał i wyniósł 5,8% r/r.
Motorem wzrostu polskiej gospodarki, podobnie jak
w pierwszym kwartale, był popyt krajowy (dynamika
spożycia indywidualnego oraz inwestycji wzrosła
odpowiednio o 5,6% r/r i 15,2% r/r). W całym 2008
roku oczekujemy wzrostu PKB na poziomie około
5,4% r/r.
-1
Źródło: Dane GUS i NPB.
Ponadto cały czas obserwujemy pozytywny trend na
krajowym rynku pracy (patrz Wykres 2). Wysoka
dynamika płac w sektorze przedsiębiorstw,
odnotowana w lipcu na poziomie 11,6% r/r, była
zgodna z oczekiwaniami analityków i potwierdziła,
że wciąż mamy do czynienia z istotnym wzrostem
dynamiki jednostkowych kosztów pracy, który
przekracza dynamikę wydajności pracy, co w
połączeniu
z
wysokim
wzrostem
popytu
konsumpcyjnego rodzi ryzyko zwiększenia presji
inflacyjnej w przyszłości. Dynamika zatrudnienia w
sektorze przedsiębiorstw była troszkę wyższa niż
oczekiwania rynkowe i wyniosła 4,7% r/r (przy
spodziewanym poziomie 4,5% r/r). W konsekwencji
wzrost nominalnego i realnego funduszu płac
utrzymał się na wysokim poziomie, odpowiednio
16,8% r/r i 11,4% r/r. Oczekujemy, że w całym 2008
roku dynamika płac będzie dwucyfrowa i wyniesie
około 11,0% r/r.
1
Wykres 2. Rynek pracy w Polsce.
16%
16%
Zatrudnienie, r/r
Realna dynamika funduszu płac, r/r (3-miesięczna średnia ruchoma)
12%
12%
Realna dynamika płac, r/r (3-miesięczna średnia ruchoma)
8%
4%
4%
0%
0%
sty
-9
ma 9
r- 9
ma 9
j-9
9
lip
-9
w rz 9
-9
9
lis
-9
9
sty
-0
ma 0
r- 0
ma 0
j-0
0
lip
-0
w rz 0
-0
0
lis
-0
sty 0
-0
ma 1
r- 0
ma 1
j-0
1
lip
-0
w rz 1
-0
1
lis
-0
1
sty
-0
ma 2
r- 0
ma 2
j-0
2
lip
-0
w rz 2
-0
2
lis
-0
2
sty
-0
ma 3
r- 0
ma 3
j-0
3
lip
-0
w rz 3
-0
3
lis
-0
3
sty
-0
ma 4
r- 0
ma 4
j-0
4
lip
-0
w rz 4
-0
4
lis
-0
4
sty
-0
ma 5
r- 0
ma 5
j-0
5
lip
-0
w rz 5
-0
5
lis
-0
5
sty
-0
ma 6
r- 0
ma 6
j-0
6
lip
-0
w rz 6
-0
6
lis
-0
sty 6
-0
ma 7
r- 0
ma 7
j-0
7
lip
-0
w rz 7
-0
7
lis
-0
7
sty
-0
ma 8
r- 0
ma 8
j-0
8
lip
-0
w rz 8
-0
8
lis
-0
8
8%
-4%
-4%
-8%
-8%
Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych GUS.
Warto zwrócić uwagę na odwrócenie trendu
umacniania się polskiej waluty (patrz Wykres 3). Po
znacznym spadku kursu EUR/PLN i USD/PLN, co
było między innymi wynikiem bardzo słabego dolara
amerykańskiego w stosunku do euro, w ostatnim
miesiącu przyszedł czas na korektę. Wraz ze
spadkiem kursu EUR/USD, nastąpił mocny spadek
wartości polskiego złotego zarówno w stosunku do
dolara amerykańskiego, jak i euro. Po tak istotnym
spadku wartości złotego, najbliższe tygodnie powinny
przynieść lekkie odreagowanie i konsolidację. W
długim okresie jesteśmy nastawieni pozytywnie do
polskiej waluty i oczekujemy jej ponownego
umocnienia.
Wykres 3. Kurs EUR/PLN i kurs USD/PLN od początku 2008 roku.
3,70
Warto również wspomnieć o bardzo dobrej sytuacji
finansów publicznych. Ministerstwo Finansów
poinformowało, że saldo budżetu państwa po sierpniu
2008 roku zamknie się deficytem rzędu 700-750
milionów PLN. W 2008 roku oczekujemy, że deficyt
budżetowy będzie niższy niż założone przez
Ministerstwo 27 miliardów PLN.
EUR/PLN (lewa oś)
3,60
3,20
USD/PLN (prawa oś)
3,00
3,50
2,80
3,40
2,60
3,30
2,40
3,20
2,20
3,10
RYNEK OBLIGACJI
Łukasz Witkowski
3,00
gru 07
2,00
sty 08
lut 08
mar 08
kwi 08
maj 08
cze 08
lip 08
sie 08
Źródło: Dane NBP.
W sierpniu nastąpił istotny wzrost cen (spadek
rentowności)
polskich
obligacji
skarbowych.
Rentowności spadły na całej długości krzywej
odpowiednio:
- w sektorze 2-letnim o 21 p.b.
- w sektorze 5-letnim o 14 p.b.
- w sektorze 10-letnim o 20 p.b.
Jedną z przyczyn wzrostów cen polskich obligacji
była rewizja oczekiwań rynkowych co do dalszego
zacieśniania polityki monetarnej przez Radę Polityki
Pieniężnej (RPP). Sytuacja fundamentalna w Polsce
nie uzasadniała takich poziomów rentowności,
dlatego inwestorzy, podobnie jak to miało miejsce w
poprzednim miesiącu, wykorzystali ich wysoki
poziom do zakupów obligacji. W ubiegłym miesiącu
RPP na swoim comiesięcznym posiedzeniu
pozostawiła stopy procentowe na niezmienionym
poziomie (w chwili obecnej stopa referencyjna
wynosi 6,0%). Wsparciem dla krajowych papierów
dłużnych były również słabe wskaźniki koniunktury
(przykładowo wskaźnik PMI spadł w sierpniu do
poziomu 45,8 – z 46,4 miesiąc wcześniej – co jest
najniższym poziomem od końca 2002 roku).
Pozytywny wpływ na polskie obligacje miało także
umocnienie się papierów dłużnych strefy euro oraz w
Stanach Zjednoczonych ze względu na cały czas
słabą sytuację gospodarczą w tych
krajach.
W
perspektywie
najbliższych
kwartałów
spodziewamy się wzrostu cen polskich obligacji. Z
jednej strony wciąż mamy do czynienia z globalnym
wzrostem cen żywności, który jest cały czas istotnym
zagrożeniem dla krajowej inflacji oraz ze wzrostem
oczekiwań inflacyjnych gospodarstw domowych
niebezpiecznym dla wzrostu płac. Z drugiej strony
spowolnienie gospodarcze na świecie oraz pierwsze
oznaki spowolnienia gospodarczego w Polsce
powinny częściowo neutralizować to zagrożenie.
Naszym zdaniem cykl zacieśniania polityki
pieniężnej w Polsce zmierza ku końcowi – możliwa
jest jeszcze jedna podwyżka stóp procentowych o 25
punktów bazowych, która będzie jednak uzależniona
od napływających danych makroekonomicznych. W
przypadku jeszcze większego osłabienia się złotego,
powrotu cen surowców do rosnącego trendu oraz
kontynuacji
wysokiej
inflacji
w
Polsce
spowodowanej w głównej mierze efektami drugiej
rundy, możliwe są dalsze podwyżki stóp przez RPP,
ale jest to naszym zdaniem na chwilę obecną
scenariusz mało prawdopodobny. W krótkim okresie
ryzykiem dla polskich obligacji może być globalny
wzrost awersji do ryzyka.
2
RYNEK AKCJI
Marcin Winnicki
W sierpniu indeksy akcji z GPW zanotowały ujemne
stopy zwrotu. Najwięcej spadł indeks WIG20 o
5,65%, najmniej zaś indeks MWIG40 o 4,2%.
Podobną stratę co WIG20 wynoszącą 5,6% zanotował
indeks ISE100 w Turcji. Pod wpływem konfliktu w
Gruzji i spadających cen surowców, zdecydowanie
najgorzej zachował się indeks giełdy rosyjskiej RTS$,
który spadł o ponad 16%. Na tym tle zaskakująco
dobrze wypadły indeksy rynku amerykańskiego,
gdzie Dow Jones oraz S&P500 wzrosły odpowiednio
o 1,45% i 1,22%.
Wydaje się, że powoli kończy się duża podaż akcji z
funduszy inwestycyjnych, gdzie stopniowo stabilizuje
się saldo wpłat i wypłat klientów. W dalszym ciągu
mocno wybiórczo do inwestycji w akcje podchodzą
fundusze emerytalne, które nadal utrzymują dość
niskie zaangażowanie w akcjach. Rynek akcji porusza
się raczej pod wpływem bodźców pochodzących z
rynków zachodnich, oraz związanych z tym napływu
zleceń od inwestorów zagranicznych, a mniej reaguje
na dane z polskiej gospodarki.
Z indeksu WIG20 najgorzej zachowującymi się
akcjami były Agora, GTC oraz MOL, które spadły o
około 15%, natomiast najlepiej zachowały się akcje
Banku BZWBK oraz Cersanitu, który odrabiał straty
po wcześniejszej mocnej przecenie. Można zauważyć
mocne odreagowanie akcji spółek eksportowych,
które zyskiwały w ślad za osłabiającym się złotym.
ZASTRZEŻENIA PRAWNE
Niniejszy dokument przeznaczony jest wyłącznie dla klientów BPH Towarzystwa Funduszy Inwestycyjnych SA (BPH TFI) i nie jest przeznaczony
do publicznej wiadomości. Publikowanie w prasie lub w Internecie w części lub całości niniejszego opracowania wymaga zgody sporządzających
komentarz. Materiał został przygotowany na podstawie informacji publicznie dostępnych i źródeł uznanych przez BPH TFI za wiarygodne, ale
BPH TFI nie gwarantuje i nie może zapewnić o ich dokładności, kompletności i wiarygodności. Niniejszy dokument ma charakter wyłącznie
informacyjny i nie stanowi wystarczającej podstawy do podjęcia jakiejkolwiek decyzji inwestycyjnej. Opracowanie niniejsze nie ma charakteru
rekomendacji dotyczącej instrumentów finansowych w rozumieniu zapisów Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 roku w
sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Wszystkie prezentowane
opinie są opiniami własnymi BPH TFI. Pomimo dołożenia należytej staranności przy sporządzaniu niniejszego dokumentu BPH TFI nie może
zapewnić, że prezentowane opinie okażą się trafne, a sytuacja na rynku nie ulegnie zmianie, w szczególności w stosunku do określonych
instrumentów finansowych. Opinie BPH TFI mogą się zmieniać bez obowiązku każdorazowego informowania o tym fakcie.
BPH TFI, jego pracownicy, członkowie władz ani podmioty dominujące i stowarzyszone z BPH TFI nie ponoszą jakiejkolwiek odpowiedzialności
za działania lub zaniechania podjęte na podstawie niniejszego dokumentu, w szczególności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie
niniejszego komentarza ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych.
BPH TFI jest podmiotem zarządzającym cudzym pakietem papierów wartościowych na zlecenie i jest nadzorowany przez Komisję Nadzoru
Finansowego.
BPH TFI, jego podmioty dominujące, zależne lub stowarzyszone są lub mogą być aktywnymi uczestnikami rynku kapitałowego w szczególności
jako emitenci, subemitenci, gwaranci brokerzy, animatorzy, nabywający instrumenty finansowe na rachunek własny, prowadzący działalność
inwestycyjną w pozostałym zakresie.
Więcej informacji na:
www.bphtfi.pl
0 801 39 98 98
(koszt jak za połączenie lokalne)
3