Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykładzie

B. Tomys
Wroclaw University of Economics
D. Placek
Wroclaw University of Economics
Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykładzie przedsiębiorstw z branży
kosmetycznej
JEL Classification: A10
Słowa kluczowe: Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, VBM, ekonomiczna wartość dodana, WACC.
Streszczenie: Poniższy raport ukazuje sposób zarządzania wartością przedsiębiorstwa, obliczenia zostały
przeprowadzone przy pomocy metody EVATM. Wszelkie dane do obliczeń zostały zaczerpnięte ze sprawozdań
finansowych wybranych spółek branży kosmetycznej.
WSTĘP
Koncepcja zarządzania wartością przedsiębiorstwa (VBM) jest przede wszystkim ukierunkowana na
podejmowanie strategicznych i operacyjnych decyzji, których zadaniem jest wpływ na długoterminowy wzrost
wartości przedsiębiorstwa. VBM powinien być traktowany jak system kontroli menedżerskiej, który mierzy
osiągnięcia, by na tej podstawie było możliwe wyciągnięcie wniosków o wewnętrznych procesach w
przedsiębiorstwie. Jego istotną cechą jest orientacja na kształtowanie pożądanego wzorca decyzyjnego.
VBM łączy segmenty zarządzania strategicznego z finansami przedsiębiorstwa, stąd jest sposobem
analizy wymierności celów strategicznych danego przedsiębiorstwa. Umożliwia przede wszystkim ocenę
efektywności działania zarządu, co przyczynia się do skuteczniejszego konkurowania na globalnych rynkach.
Koncepcja VBM jest oparta na trzech segmentach: tworzenie, mierzenie i zarządzanie wartością
przedsiębiorstwa. Jej ideą jest łączenie trzech płaszczyzn narzędzi analitycznych - mierników okresowej oceny
wyników wartości przedsiębiorstwa, metod wyceny wartości przedsiębiorstwa i form motywowania
pracowników oraz menedżerów. W tym celu wykorzystuje się rachunek wolnych przepływów pieniężnych,
mierniki wydajności opierające się na zysku ekonomicznym oraz stopę kosztu kapitału. Dzięki temu możliwe
jest tworzenie planów strategicznych oraz opracowanie odpowiednich programów motywacyjnych. 1
Celem tej pracy jest przedstawienie przykładowej metody wyliczenia wartości wybranych
przedsiębiorstw branży kosmetycznej.
1
Cwynar A., Dżurak P., red., Systemy VBM i zysk ekonomiczny, Poltext, Warszawa 2010, str. 40-41
II. Opis teoretyczny metody EVATM
Jako zarządzane wartością przedsiębiorstwa definiuje się inną kategorię zarządzania strategicznego,
gdzie głównym celem jest maksymalizacja wartości dla akcjonariuszy w długim okresie. Jedną z metod
zarządzania wartością przedsiębiorstwa jest metoda ekonomicznej wartości dodanej - EVATM (economic value
added).
Za pomocą metody EVATM określa się efektywność działań w przedsiębiorstwie. Ukazuje ona również,
czy zainwestowany kapitał przyniósł zysk lub stratę, gdyż jest różnicą pomiędzy zyskiem po opodatkowaniu a
kosztem zaangażowanego kapitału niezbędnego do jej uzyskania. Ekonomiczną wartość dodaną określa się
wzorem (1):
EVATM = EBIT*(1-T) - WACC * IC 2
(1)
gdzie:
EBIT - zysk operacyjny przed spłatą odsetek i opodatkowaniem
T - podatek dochodowy
WACC - średnioważony koszt kapitału
IC - kapitał zainwestowany
System zarządzania finansami który opiera się na wskaźniku ekonomicznej wartości dodanej ukazuje,
które decyzje dostarczą zysku ekonomicznego. Dzięki wykorzystaniu koncepcji EVATM można uzyskać
informacje dotyczące kondycji finansowej jednostki gospodarczej, a także o ile wyższy jest zysk firmy od
całkowitego kosztu kapitału. W przypadku kiedy taka sytuacja nie wystąpi, EVATM wskazuje w jaki sposób
można do takiego stanu doprowadzić. Ekonomiczna wartość dodana zajmuje się również badaniem, czy wartość
zysku operacyjnego wystarczy w zależności od całkowitego kosztu zaangażowanego kapitału. Służy ona
również akcjonariuszom, którzy dzięki temu są w stanie uzyskać informacje odnośnie osiągniętych dochodów z
inwestycji. EVATM może osiągać zarówno wartości dodatnie jak i ujemne. Ujemna wartość jest przejawem
skonsumowania części powierzonego kapitału przez właścicieli oraz wskazuje na zmniejszenie wartości
2
Szuszyński C., red., Przedsiębiorstwo. Wartość. Zarządzanie, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2007, str. 147
przedsiębiorstwa. Natomiast dodatnia wartość informuje o tym, że zainwestowany kapitał po odjęciu kosztu
kapitału całkowitego przyniósł zysk, stąd wzrasta wartość przedsiębiorstwa. 3
III. Praktyczny przykład zastosowania metody EVATM z wykorzystaniem rzeczywistych danych firm z
branży kosmetycznej
Ocena kondycji finansowej na podstawie ekonomicznej wartości dodanej zostanie przeprowadzona za
pomocą rzeczywistych danych dwóch spółek z branży kosmetycznej. Pod uwagę brane są dwa lata
funkcjonowania spółek – 2010 i 2011. Współczynnik We w obu przedsiębiorstwach na przełomie dwóch lat jest
na podobnym poziomie i zawiera się w przedziale 66-79%. Liczy się go ze wzoru E/(D+E). Wskaźnik (D/E)
określa jaką część kapitałów własnych stanowił kapitał obcy. Wartość β nielewarowanej można znaleźć w
tablicach wartości β dla danej branży4. W następnej kolejności należy wyliczyć β lewarowaną za pomocą
poniższego wzoru (2):
βL = βU * (1+(1-t)*D/E) 5
(2)
Wyliczenie EVATM obejmuje następujące etapy:
1. Pobranie wartości EBIT ze sprawozdań spółek na podstawie których zostanie wyliczony NOPAT, gdzie:
NOPAT = EBIT*(1-T) 5
(3)
T - stopa podatku (19%)
2. Obliczenie IC (kapitał zainwestowany), gdzie:
IC = Aktywa trwałe + Kapitał obrotowy netto (Aktywa obrotowe - Zobowiązania krótkoterminowe) 6
(4)
3. Szacowanie kosztu kapitału własnego (Ke) ze wzoru (5):
Ke = Rf + ß * (Rm-Rf), 7
gdzie:
Rf = 4,577% (stopa 52 tyg. bonów skarbowych za rok 2011)
3
Maćkowiak E., Ekonomiczna wartość dodana, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2009, str. 41-43
http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html
5
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2223245
6
Szczepankowski Piotr ”Zarządzanie finansami przedsiębiorstwa”, Wyd. WSPiZ, Warszawa 2004
7
Cwynar A., Dżurak P., red., Systemy VBM i zysk ekonomiczny, Poltext, Warszawa 2010, str. 155
4
(5)
Rm = 13,55% (stopa zwrotu z portfela rynkowego)
β lewarowana = wyliczona w tabeli nr 1.
4. Szacowanie kosztu kapitału obcego (Kd) ze wzoru (6):
Kd = Stopa oprocentowania kredytu * (1-T)8
(6)
5. Obliczanie WACC za pomocą wzoru (7):
WACC = (E*Ke + D*Kd*(1-T))/ (E+D)9
(7)
6. Obliczanie ekonomicznej wartości dodanej:
EVATM = NOPAT - WACC * IC
(8)
Tabela 1. Obliczenie ekonomicznej wartości dodanej
Przedsiębiorstwo 1
Przedsiębiorstwo 2
2010
2011
2010
2011
E
33 786 046,15 zł
35 070 211,85 zł
18 028 094,55 zł
20 965 303,47 zł
D
11 624 375,69 zł
9 497 255,20 zł
9 112 790,26 zł
9 016 267,32 zł
We
74%
79%
66%
70%
Wd
26%
21%
34%
30%
D/E
34%
27%
51%
43%
Rm
13,55%
13,55%
13,55%
13,55%
Rf
4,577%
4,577%
4,577%
4,577%
ßu
1,01
1,01
1,01
1,01
ßl
1,29
1,23
1,42
1,36
Ke
16,17%
15,63%
17,35%
16,80%
Kd
5,67%
5,27%
5,67%
7,01%
WACC
13,20%
13,21%
13,07%
13,45%
EBIT
11 141 165,42 zł
9 159 604,77 zł
4 637 755,40 zł
5 563 306,14 zł
NOPAT
9 024 343,99 zł
7 419 279,86 zł
3 756 581,87 zł
4 506 277,97 zł
IC
52 082 411,52 zł
52 838 222,53 zł
28 537 446,31 zł
31 412 225,53 zł
EVATM
2 147 921,93 zł
441 342,34 zł
27 635,97 zł
280 648,69 zł
Źródło: Maćkowiak E., Ekonomiczna wartość dodana, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2009, 41-43.
8
9
Maćkowiak E., Ekonomiczna wartość dodana, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2009, str. 96
Maćkowiak E., Ekonomiczna wartość dodana, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2009, str. 97
PODSUMOWANIE:
Sektor kosmetyczny jest jednym z najbardziej dynamicznie rozwijających się w Polsce. Ciągły wzrost
poziomu życia powoduje, że zwiększa się grono konsumentów poszukujących tego, co daje im możliwość
poczucia większej atrakcyjności. Branża kosmetyczna jest również jedną z najbardziej konkurencyjnych, stąd
firmy kosmetyczne, w celu dostosowania się do konsumenta, muszą wciąż poszukiwać różnych kanałów
dystrybucji pozwalających im na szybsze dotarcie do klienta.
Ekonomiczna wartość dodana jest miernikiem okresowych rezultatów osiąganych przez dane
przedsiębiorstwo. Dzięki temu możliwe jest kontrolowanie działalności spółki pod względem kreowania
wartości. EVATM zależy w głównej mierze od zysku operacyjnego, kapitału zainwestowanego oraz
średnioważonego kosztu kapitału.10 Rozpatrując jej wyniki w badanych przedsiębiorstwach należy zauważyć, że
dla każdego z nich była ona w obu latach dodatnia. Najwyższą wartość osiągnęło przedsiębiorstwo 1. w roku
2011, z kolei najniższą wartość przedsiębiorstwo 2. w roku 2012. W żadnym z badanych lat przedsiębiorstwa nie
osiągnęły ujemnego wyniku EVATM. Dodatni wynik ekonomicznej wartości dodanej świadczy o tym, że
wygenerowane przez spółki środki przewyższają koszt zaangażowanego kapitału, stąd powstaje dodatkowa
wartość dla przedsiębiorstwa. Wpływanie na bogactwo właścicieli jest wyrazem uzyskiwania przez nich zwrotu
wyższego od minimalnej stopy zwrotu. Podsumowując należy zwrócić uwagę, iż metoda EVATM jest
rozwiązaniem, które w praktyce jest stosowane do mierzenia przyrostu wartości dla akcjonariuszy. Zatem
ekonomiczna wartość dodana jest rozpatrywana jako miara rezultatów działań w przedsiębiorstwie w obszarze
strategicznym.
10
Szuszyński C., red., Przedsiębiorstwo. Wartość. Zarządzanie, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa
2007, str. 147-149
Bibliografia:
1. Maćkowiak E., Ekonomiczna wartość dodana, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2009, 41-43
2. Jabłoński M. red., Zarządzanie wartością przedsiębiorstw, Wyższa Szkoła Biznesu w Dąbrowie Górniczej,
Dąbrowa Górnicza 2011, str. 32-33
3. Jabłoński A. red., Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa i strategiczna karta wyników, Wyższa Szkoła
Biznesu w Dąbrowie Górniczej, Dąbrowa Górnicza 2010, str. 112-115
4. Herman A., Szablewski A. red., Zarządzanie wartością firmy, Poltext, Warszawa 1999, str. 29
5. Dudycz T. red., Wartość jako kryterium efektywności, Indygo Zahir Media, Wrocław 2008, str. 175-177
6. Read C., Ross J., Dunleavy J., Schulman D., Bramante J., eCFO Budowanie wartości w przedsiębiorstwach
nowej ery, IFC PRESS, Kraków 2004, str. 81-87
7. Szablewski A., Pniewski K., Bartoszewicz B. red., Value Based Management – koncepcje, narzędzia,
przykłady, Poltext, Warszawa 2008, str. 70-84
8. Bielinski J. red., Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa a alokacja kapitału, CeDeWu, Warszawa 2004, str.
218-219
9. Komorowski J., Cele i wartości współczesnego przedsiębiorstwa, Szkoła Główna Handlowa w Warszawie,
Warszawa 2011, str. 261-263
10. Kasiewicz S., Budowanie wartości firmy w zarządzaniu operacyjnym, Szkoła Główna Handlowa w
Warszawie, Warszawa 2005. str. 31-36
11. Stachowicz-Stanusch A., Potęga wartości – jak zbudować nieśmiertelną firmę, HELION, Gliwice 2007, str.
35-41
12. Urbańczyk E., red., Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, KREOS, Szczecin 2002, str. 55-69
13. Michalski G., Leksykon zarządzania finansami, C.H. Beck, Warszawa 2004
14. Michalski G., Strategie finansowe przedsiębiorstw, oddk, Gdańsk 2009
15. Cwynar A., Dżurak P., red., Systemy VBM i zysk ekonomiczny, Poltext, Warszawa 2010.
16. Szuszyński C., red., Przedsiębiorstwo. Wartość. Zarządzanie, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne,
Warszawa 2007, str. 111-158
17. Michalski Grzegorz, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financial
Analysis in the Firm. A Value-Based Liquidity Framework), ODDK, Gdańsk 2008.
18. Michalski, Grzegorz Marek, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to E
trepreneurial Financial Management), Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or
http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041
19. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian
Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081269
20. Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio management
approach in accounts receivable, Agricultural Economics–Zemedelska Ekonomika, 54, 1, 12–19
21. Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view, Agricultural
Economics-Zemedelska Ekonomika, 54, 5, 187-192.
22. Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk management,
Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, 213-222.
23. Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Frame-work.
Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1839367, 177-260.
24. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian
Journal of Economic Forecasting, 8, 3, 42-53.
25. Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic
Forecasting, 9, 1, 82-90.
26. Michalski, Grzegorz Marek, Value-Based Inventory Management, Value-Based Inventory Management,
Journal of Economic Forecasting, 9/1, 82-90, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081276 or
http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1081276
27. Michalski, Grzegorz Marek, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach (Financial Liquid
ty Management in Small and Medium Enterprises) (2013). Plynnosc Finansowa w Malych i Srednich Przedsi
biorstwach, PWN, 2013. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2214715
28. Michalski, Grzegorz Marek, Crisis Caused Changes in Intrinsic Liquidity Value in Non-Profit Institutions
(December 14, 2012). Equilibrium. Quarterly Journal of Economics and Economic Policy, 2012,Volume 7, Issue
2. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2189488 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2189488
29. Michalski, Grzegorz Marek, Factoring and the Firm Value (May 17, 2008). FACTA UNIVERSITATIS S
ries: Economics and Organization, Vol. 5, No. 1, pp. 31-38, 2008. Available at SSRN:
http://ssrn.com/abstract=1844306
30. Michalski, Grzegorz Marek, Accounts Receivable Management in Nonprofit Organizations (Zarządzanie
należnościami w organizacjach nonprofit), 2012, Zeszyty Teoretyczne Rachunkowości 2012(68(124)):83-96.
ICID: 1031935, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2193352 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2193352