Komentarz miesięczny

Komentarz miesięczny
Listopad 2015
Sytuacja makroekonomiczna
Tym razem polityka przed gospodarką
Źródło: GUS,NBP
Październik w stosunku do miesiąca wcześniejszego
przyniósł pewną poprawę jeśli chodzi o wskaźniki
makro. Większość z nich okazała się lepsza od
prognoz. Szczególnie cieszy wzrost indeksu PMI
w sektorze przemysłowym. Po 2 miesiącach
spadków, indeks odbił w październiku, rosnąc
powyżej analogicznego indeksu dla Niemiec (52,2
pkt. vs. 51,6 pkt.).
Źródło: Dane Markit
Warto podkreślić wzrost ważnych składowych
dotyczących wielkości nowych zamówień, zamówień
eksportowych oraz produkcji. O coraz lepszych
perspektywach dla rynku pracy świadczy również 27
kolejny miesiąc wzrostu subindeksu zatrudnienia. Tym
samym można ocenić, iż perspektywy w sferze
realnej wyglądają obiecująco. Z danych makro
warto też zwrócić uwagę na bardziej deflacyjny od
oczekiwań odczyt inflacji. Tym samym realizuje
się scenariusz o którym wspominaliśmy przed
miesiącem, tz. dłuższego utrzymywania się okresu
braku inflacji bądź jej niskiego poziomu. Rodzi to
określone konsekwencje dla prognoz przyszłej polityki
pieniężnej.
Mając
na
względzie
nowe
zaaktualizowane
projekcje
NBP
zakładające
w stosunku do wcześniejszych prognoz nieco niższą
ścieżkę
inflacji
oraz
tempo
wzrostu
PKB,
prawdopodobnie nadal niskie ceny surowców oraz
zmiany składu RPP zmieniamy prognozę odnośnie
przyszłej ścieżki stóp procentowych. Obecnie
sądzimy, iż nowa Rada dokona w przyszłym roku
dwukrotnej obniżki stóp procentowych sprowadzając
główną stopę do poziomu 1,00 procenta.
W październiku wydarzeniem, które zepchnęło
na dalszy plan dane makro były wybory
parlamentarne. Znamy już ich wynik i znamy skład
nowego rządu. Najistotniejszym obecnie pytaniem
wydaje się to czy nowy rząd PiS będzie realizował
swoje obietnice wyborcze i w jakim zakresie? Prawo
i Sprawiedliwość obiecywało wzrost wydatków
socjalnych i wydatków na obronę, obniżkę
podatków dla biedniejszej części społeczeństwa
przy
równoczesnym
wprowadzeniu
podatku
bankowego
i
podatku
od
handlu
wielkopowierzchniowego. W przypadku banków
można liczyć się z dwoma rodzajami obciążeń,
które mogą być wprowadzone w nadchodzącym
roku. Pierwsze to konwersja kredytów w CHF, drugie
to podatek od transakcji. W przypadku obciążenia
banków w 100 procentach kosztami konwersji
kredytów w CHF ich straty mogłyby sięgnąć 50 - 60
mld złotych. Taka opcja wydaje się mało
prawdopodobna, gdyż groziłaby destabilizacją
systemu bankowego. Wydaje się zatem, iż skończy
się jedynie na niewielkich ulgach dla najbardziej
dotkniętych kredytami frankowymi. Druga kwestia
to podatek bankowy w dwóch możliwych
wersjach. Pierwsza to 0,39 procent aktywów
banków, druga to 0,14 procent podatku od
transakcji. Nie ulega wątpliwości, iż jakaś forma
opodatkowania
zostanie
ostatecznie
wprowadzona – chociaż naszym zdaniem na
znacznie
niższym
poziomie
niż
wcześniej
proponowane. Na Węgrzech podatek od aktywów
bankowych został obniżony z wcześniejszego 0,53
procent do 0,31 procent w 2016 r. Obok tych
„konkretnych” propozycji finansowania wydatków
są również tradycyjne po każdych wyborach
zapowiedzi zwiększenia ściągalności dochodów
z tytułu VAT, CIT czy akcyzy. Sadzimy, iż znaczna
część obietnic wyborczych, wobec trudności
z szybka poprawą efektywności administracji
skarbowej, pozostanie jedynie w sferze zapowiedzi,
a deficyt budżetowy wzrośnie jedynie nieznacznie.
Niniejszy dokument ma charakter wyłącznie informacyjny. Prognozy i opinie zawarte w niniejszym opracowaniu są wyrazem oceny BPS TFI S.A. i mogą ulec zmianie bez zapowi edzi. Dokument
ten nie powinien być rozumiany jako materiał o charakterze doradczym lub jako podstawa do podejmowania decyzji inwestycyjnych lub rekomendacja inwestycyjna, w szczególności nie stanowi
on rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów
lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715). Pomimo dołożenia należytej staranności przy sporządzaniu niniejszego dokumentu BPS TFI S.A. nie może zapewnić, że prezentowane opinie okażą
się trafne, a sytuacja na rynku nie ulegnie zmianie, w szczególności w stosunku do określonych instrumentów finansowych. BPS TFI S.A. nie ponosi jakiejkolwiek odpowiedzialności za działania
lub zaniechania podjęte na podstawie niniejszego dokumentu, w szczególności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego komentarza ani za szkody poniesione w wyniku tych
decyzji inwestycyjnych.
Rynek akcji
Powyborcze obawy
Jesień jak na razie nie przynosi zmiany trendów na
GPW. W październiku indeks szerokiego rynku WIG
odnotował miesięczną stopę zwrotu zaledwie na
poziomie 0,9 procent. Jeszcze gorzej wypadł indeks
największych spółek, który zakończył miesiąc
z ujemną stopą zwrotu na poziomie -0,31 procent.
Początek listopada to dalsze pogłębienie spadków
obu indeksów.
Źródło: Dane Bloomberg
Sytuacja na giełdzie od początku roku wygląda
kiepsko. Indeks największych spółek WIG20 w tym
czasie stracił już prawie 11 procent. Główny indeks
WIG zanotował stratę ponad 3,5 procent.
Niepokojące jest to, iż indeksy giełdowe spadają przy
utrzymujących się niskich obrotach. Październik to
kolejny w bieżącym roku miesiąc z bardzo niskimi
obrotami na GPW. Negatywnie na poziomie obrotów
wciąż ciąży nie wyjaśniona kwestia opodatkowania
sektora bankowego.
Źródło: Dane GPW i obliczenia własne
Na początku miesiąca dzienne obroty wyglądały
jeszcze nie najgorzej dochodząc do ponad 1 mld zł.
Jednak od połowy października oberwaliśmy ich
systematyczny
spadek.
Początek
listopada
to poziomy bliskie tegorocznym minimom. Niskie
obroty wskazują na brak strony popytowej
na giełdzie. Jak podała GPW w październiku wartość
obrotów akcjami na rynku głównym spadła o 1,9
proc. r/r do nieco ponad 18 mld zł, zaś średnia
dzienna wartość obrotów wyniosła 816 mln zł, co
stanowiło wzrost o 2,3 proc. r/r. Teoretycznie niskie
obroty, szczególnie w przypadku osuwania się
indeksów w dół powinny być zapowiedzią przyszłej
hossy. W obecnym przypadku kluczowy może jednak
okazać się brak zainteresowania ze strony inwestorów
indywidualnych. Długi okres marazmu na giełdzie nie
sprzyja przyciąganiu nowych inwestorów. Tymczasem
inwestorzy instytucjonalni po reformie OFE wyraźnie
zmniejszyli
swoje
zainteresowanie
giełdą.
W
pierwszym
tygodniu
listopada
Trybunał
Konstytucyjny wypowiedział się w sprawie zgodności
z konstytucją sposobu przeprowadzenia reformy.
Pozytywna decyzja Trybunału może stanowić
zachętę dla polityków do dalszych kroków w kierunku
demontażu systemu OFE. Giełda podobnie jak inne
rynki czeka obecnie na nowy rząd i to w jaki sposób
i czy zamierza on realizować obietnice z kampanii
wyborczej. Patrząc od tej strony wydaje się, iż duże
spółki z indeksu WIG20 obarczone są większym
ryzykiem
związanym
z
realizacją
pomysłów
gospodarczych rządu PiS. Sektor finansowy może
zostać
dotknięty
podatkiem
bankowym
i/lub podatkiem od transakcji finansowych. Ponieważ
temat jest znany już od dawna, naszym zdaniem
ceny akcji banków w znacznym stopniu obecnie
uwzględniają już te obciążenia, co więcej sadzimy,
iż faktyczne opodatkowanie sektora może być niższe
od zapowiedzi, co powinno oddziaływać pozytywnie
na ceny banków w przyszłości. Podatek od sklepów
wielkopowierzchniowych (powyżej 250 m kw.)
w znacznym stopniu zostanie zaś przeniesiony
na klientów, co nie powinno istotnie pogorszyć
wyników firm z tego sektora. W przypadku KGHM jak
pamiętamy zapowiedziano zniesienie podatku od
kopalin. Nie wiadomo natomiast jak w praktyce
będzie wyglądała polityka rządu odnośnie sektora
energetycznego i wydobywczego. Reasumując nie
spodziewamy się istotnego pogorszenia warunków
działania dla dużych spółek, tym niemniej uważamy,
że są one obarczone wyższym ryzykiem niż małe
i średnie spółki z indeksu mWIG40.
Niniejszy dokument ma charakter wyłącznie informacyjny. Prognozy i opinie zawarte w niniejszym opracowaniu są wyrazem oceny BPS TFI S.A. I mogą ulec zmianie bez zapowiedzi.
Dokument ten nie powinien być rozumiany, jako materiał o charakterze doradczym lub jako podstawa do podejmowania decyzji inwestycyjnych lub rekomendacja inwestycyjna, w
szczególności nie stanowi on rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące
instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715). Pomimo dołożenia należytej staranności przy sporządzaniu niniejszego dokumentu BPS TFI S.A.
nie może zapewnić, że prezentowane opinie okażą się trafne, a sytuacja na rynku nie ulegnie zmianie, w szczególności w stosunku do określonych instrumentów finansowych. BPS TFI S.A.
nie ponosi jakiejkolwiek odpowiedzialności za działania lub zaniechania podjęte na podstawie niniejszego dokumentu, w szczególności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie
niniejszego komentarza ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych.
Rynek długu
Zmiany na krzywej dochodowości
Październik i początek listopada upłynął pod znakiem
względnej stabilizacji rentowności na krajowym rynku
długu. Dopiero po publikacji, najnowszych, bardzo
dobrych danych z amerykańskiego rynku pracy
sytuacja uległa zmianie. Długi koniec krzywej
dochodowości wyraźnie przesunął się w górę.
Na
koniec
pierwszego
tygodnia
listopada
rentowność papierów 10-letnich wzrosła do poziomu
2,91 proc., podczas gdy miesiąc wcześniej wynosiła
zaledwie 2,65 proc. Sprzedaż polskich obligacji
z długiego końca krzywej to oczywiście skutek
„prawie
pewnej”
grudniowej
podwyżki
stóp
procentowych w Stanach Zjednoczonych. Od tego
jaką politykę będzie w kolejnych miesiącach
prowadził amerykański bank centralny zależy zatem
w dużym stopniu przyszły poziom rentowności
w dłuższym segmencie krajowej krzywej. Jak na razie
rynek spodziewa się w perspektywie roku wzrostu stóp
procentowych w USA o ok. 50 pb. Przy takim
scenariuszu krajowe 10-latki powinny zakotwiczyć
gdzieś w okolicach 3,10-3,20 proc. w przyszłym roku.
ponowie zaczął się rozszerzać. Na kształt krajowej
krzywej istotne znaczenie ma rosnące przekonanie
rynków o możliwej obniżce stóp procentowych NBP
w przyszłym roku. Rynek kontraktów terminowych
z ponad 60 procentowym prawdopodobieństwem
wycenia taką obniżkę w perspektywie najbliższych 6
miesięcy. Za takimi oczekiwaniami stoi z jednej strony
utrzymująca się nadspodziewanie długo deflacja
cen konsumpcyjnych, a z drugiej nadchodzące
zmiany w składzie RPP. Naszym zdaniem scenariusz
dwóch 25 –punktowych obniżek stóp procentowych
w przyszłym roku jest wielce prawdopodobny
i obecnie staje się naszym scenariuszem bazowym.
Czynnikiem ryzyka dla spadku rentowności na krótkim
końcu krajowej krzywej wydaje się możliwa większa
ekspansja fiskalna w polityce gospodarczej nowego
rządu. Pierwsze zapowiedzi tego już padły z ust
Ministra Finansów, który nie wykluczył niewielkiego
wzrostu deficytu budżetowego na przyszły rok. Jeśli
wzrost ten wynikałby z działań pro-rozwojowych
nastawionych
na
zintensyfikowanie
wzrostu
gospodarczego
rynki
mogłyby
taki
ruch
zaakceptować, jeśli jednak wyższy deficyt byłby
skutkiem wzrostu wydatków socjalnych, ceny polskich
obligacji na pewno by spadły.
Zgodnie z oczekiwaniami, Ministerstwo Finansów
w
październiku
zakończyło
finansowanie
tegorocznych potrzeb pożyczkowych i rozpoczęło
prefinansowanie potrzeb na rok przyszły. Według
przedstawionego planu emisji na listopad br.
przewidywana jest jedynie jedna aukcja zamiany.
Natomiast do końca br., wg. harmonogramu
Ministerstwa Finansów, przewidziana jest jeszcze tylko
jedna standardowa aukcja obligacji (10 grudnia).
Taka niska podaż długu powinna stanowić wsparcie
dla cen obligacji na rynku wtórnym.
Źródło: Bloomberg
Krzysztof Wołowicz, Główny Ekonomista BPS TFI S.A.
e-mail: [email protected]
tel.: 48 22 578 14 29 kom.: 48 785 501 007
Inaczej sytuacja wygląda jeśli chodzi o krótki koniec
krzywej. W tym przypadku widzimy dalszy, niewielki
spadek rentowności. Aczkolwiek należy podkreślić
iż rentowność 2- letnich obligacji była już o ok. 10 pb.
niższa bezpośrednio po wyborach parlamentarnych.
W efekcie spread 2-10Y rozszerzył się o prawie 30 pb.
do poziomu 125 pb. Zaś spread między polskimi,
a niemieckimi 10-latkami od początku października
Niniejszy dokument ma charakter wyłącznie informacyjny. Prognozy i opinie zawarte w niniejszym opracowaniu są wyrazem oceny BPS TFI S.A. I mogą ulec zmianie bez zapowiedzi.
Dokument ten nie powinien być rozumiany, jako materiał o charakterze doradczym lub jako podstawa do podejmowania decyzji inwestycyjnych lub rekomendacja inwestycyjna, w
szczególności nie stanowi on rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące
instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715). Pomimo dołożenia należytej staranności przy sporządzaniu niniejszego dokumentu BPS TFI S.A.
nie może zapewnić, że prezentowane opinie okażą się trafne, a sytuacja na rynku nie ulegnie zmianie, w szczególności w stosunku do określonych instrumentów finansowych. BPS TFI S.A.
nie ponosi jakiejkolwiek odpowiedzialności za działania lub zaniechania podjęte na podstawie niniejszego dokumentu, w szczególności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie
niniejszego komentarza ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych.