Sukumar Rajah Managing Director i Chief Investment Officer

Templeton Asset Management
(Poland) TFI, S.A.
Rondo ONZ 1
00-124 Warszawa, Polska
Telefon: +48 22 337 13 50
Faks: +48 22 337 1370
www.franklintempleton.pl
Sukumar Rajah
Managing Director i Chief Investment Officer
Franklin Local Asset Management, Akcje spółek azjatyckich
1. Ostatnie odbicie na wielu rynkach akcji na całym świecie było w dużej mierze napędzane
rozluźnioną polityką pieniężną i budżetową oraz niską rentownością, natomiast w
mniejszym stopniu było związane z czynnikami fundamentalnymi i wyższymi zyskami
spółek. Czy uważa Pan tę sytuację za anomalię?
Premia za ryzyko związane z inwestycjami w akcje na wielu rynkach przewyższa dziś średnie
poziomy długoterminowe, co sugeruje, że akcje są obecnie niedoszacowane na tle innych klas
aktywów.
Nie uważamy ponadto, by ostatnie odbicie było niespójne z czynnikami fundamentalnymi, i
generalnie nie mamy większych zastrzeżeń co do obecnych poziomów wyceny rynkowej i
kursów papierów. Indywidualne badania poszczególnych papierów pokazują jednak obecność
zarówno przeszacowanych, jak i niedoszacowanych akcji na różnych rynkach. Jako inwestorzy
koncentrujący się właśnie na takich szczegółowych badaniach staramy się identyfikować akcje
spółek wyróżniających się jakością, zrównoważonymi wynikami i wzrostem w dłuższej
perspektywie.
2. Prognozy MFW przewidują, że indyjski PKB w 2016 r. i 2017 r. będzie rósł szybciej niż
PKB Chin. Czy jednak sądzi Pan, że Indie wciąż muszą przejść długą drogę, zanim będą
mogły choćby pomyśleć o wyjściu z cienia Chin?
Komentatorzy często porównują Chiny i Indie jako dwie najważniejsze gospodarki z punktu
widzenia globalnego wzrostu. Pomiędzy tymi dwiema gospodarkami są jednak znaczące
różnice.
Chiński wzrost gospodarczy jest bardziej dojrzały i musi stawiać czoła liczniejszym
wyzwaniom związanym z pogarszającymi się warunkami demograficznymi i produktywnością
kapitału. Chiny zmagają się obecnie z równoważeniem gospodarki, eliminowaniem nadwyżek
zdolności produkcyjnych w przemyśle oraz zmniejszaniem lewarowania i ogólnego zadłużenia.
Tempo wzrostu PKB powinno spadać w miarę, jak Chiny będą przechodzić przez ten trudny
proces.
Z kolei Indie pozostają daleko w tyle pod względem wskaźników rozwoju, takich jak PKB per
capita czy urbanizacja, dlatego będą korzystać na efekcie „odrabiania strat” w obszarze wzrostu
gospodarczego.
Co więcej, korzystne dla Indii są także strukturalne czynniki napędzające wzrost. W
perspektywie najbliższej dekady liczebność siły roboczej w Indiach ma wzrosnąć o ponad
110 mln pracowników w wieku 15-64 l., natomiast spadający wskaźnik obciążenia
demograficznego także sygnalizuje powiększanie się w tym kraju grona osób w wieku
produkcyjnym. Ponadto Indie mogą generować dodatkowy wzrost gospodarczy na bazie
produktywności pracy, wyższego poziomu edukacji i urbanizacji w kolejnych latach. Powyższe
czynniki są połączone z niskim poziomem zadłużenia gospodarstw domowych oraz mniejszym
prawdopodobieństwem inflacji, co sugeruje, że korzystna sytuacja demograficzna w Indiach
powinna podtrzymać dynamiczny wzrost przy niższym ryzyku przegrzania gospodarki.
Te rozbieżne czynniki pozwalają formułować bardziej optymistyczne prognozy co do trajektorii
indyjskiego wzrostu gospodarczego w porównaniu ze wzrostem chińskim. Pomimo tego należy
zaznaczyć, że Indie i Chiny są na różnych etapach rozwoju gospodarczego, a Indie wciąż mają
kilka możliwości nadrobienia strat.
3. W odróżnieniu od inwestycji publicznych, inwestycje prywatne (które mają duży udział w
popycie inwestorów) w Indiach jeszcze nie zaczęły rosnąć. Zważywszy na fakt, że wiele
spółek jest obciążonych zadłużeniem, jakie inne czynniki powstrzymują szybszy wzrost
wydatków kapitałowych?
Pomiędzy 2004 r. a 2012 r. w sektorze wytwórczym powstały spore nadwyżki zdolności
produkcyjnych na fali przesadnego optymizmu i wskutek dostępności taniego finansowania.
Dlatego wskaźniki wykorzystania zasobów w takich sektorach, jak motoryzacja czy produkcja
cementu lub stali, muszą się poprawić, aby inwestycje prywatne mogły szybciej rosnąć. Co
więcej, odczuwalne postępy w obszarze projektów infrastrukturalnych i politycznych inicjatyw,
takich jak program „Make in India”, także mogłyby stymulować ożywienie wydatków
kapitałowych.
4. Jakie są Pana prognozy dla indeksów Sensex i Nifty? Czy wysokie wyceny mogą budzić
obawy? Zyski indyjskich spółek za I kwartał generalnie nie dorównały powszechnym
oczekiwaniom. Czy sądzi Pan, że rozdźwięk pomiędzy wycenami a zyskami będzie miał
niekorzystny wpływ na rynki w najbliższej przyszłości?
Nie zajmujemy się przewidywaniem przyszłej wartości indeksów. Niemniej jednak uważamy,
że obecne wyceny rynkowe są rozsądne. Indie mają już za sobą najgorszy okres dłuższego
spowolnienia, a teraz obserwujemy poprawę potencjału wzrostowego w związku z cyklicznym
odbiciem. Notujemy ponadto cykliczny wzrost wydatków kapitałowych pod wpływem
inwestycji w infrastrukturę i konsumpcji na obszarach zurbanizowanych w połączeniu ze
sprzyjającymi poziomami stóp procentowych. Dlatego spodziewamy się odbicia zysków spółek
dzięki rosnącym przychodom oraz ekspansji marż. Biorąc pod uwagę poprawę potencjału do
wzrostu zysków, oczekujemy, że rynek będzie generował średni dwucyfrowy zwrot w
najbliższych 3–5 latach.
5. Które sektory mają, według inwestorów zagranicznych, duży potencjał w dłuższej
perspektywie?
Jesteśmy inwestorami prowadzącymi indywidualne analizy poszczególnych papierów, a nasza
filozofia selekcji akcji skoncentrowana jest na takich kryteriach, jak długofalowy wzrost, jakość
i zrównoważone wyniki. Podejmujemy decyzje na podstawie potencjału wzrostowego
poszczególnych akcji, które obserwujemy. Z punktu widzenia indywidualnych analiz
dostrzegamy więcej możliwości długoterminowych w takich sektorach, jak bankowość, dobra
wyższego rzędu i przemysł.
6. Kadencja obecnego gubernatora banku centralnego Raghurama Rajana skończyła się we
wrześniu. Czego spodziewa się Pan po RBI w przyszłości? Czy przewiduje Pan bardziej
„gołębią” retorykę banku centralnego?
Rząd podtrzymuje swoje zobowiązanie do ustalenia celu inflacyjnego na poziomie 4% (z
tolerancją +/-2%) na pięć kolejnych lat do 2021 r. Ten cel inflacyjny został oficjalnie
uzgodniony pomiędzy RBI i rządem, zatem wydaje się mało prawdopodobne, by polityka w
tym obszarze uległa znaczącym zmianom po opuszczeniu przez Rajana stanowiska gubernatora
RBI we wrześniu.
Podczas kadencji Rajana wiodącym wskaźnikiem inflacji był indeks wzrostu cen towarów i
usług konsumpcyjnych (CPI). Po odejściu Rajana może się to zmienić, a RBI może zacząć
wykorzystywać więcej wskaźników inflacji, np. deflator PKB czy indeks cen hurtowych (WPI).
Uważamy, że stosowanie większej liczby wskaźników byłoby bardziej kompleksowym
rozwiązaniem, ponieważ wskaźnik CPI jest bardzo podatny na zmiany cen żywności, przez co
nie odzwierciedla przeciętnego koszyka towarów i usług konsumpcyjnych i nie reaguje zbyt
mocno na zmiany stóp RBI.