Prognoza podstawowa spółki Schroders

Transkrypt

Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów
27 Lutego 2013 r.
Schroders
Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii
Keith Wade
Główny ekonomista
i strateg
(44-20) 7658 6296
Aktualizacja prognozy dla świata: zwiększający się podział transatlantycki (strona 2)
•
Azad Zangana
Ekonomista ds.
europejskich
(44-20) 7658 2671
•
James Bilson
Ekonomista
(44-20) 7658 3550
•
Zaktualizowaliśmy nasze prognozy, uwzględniając lepsze prognozy wzrostu gospodarczego
Stanów Zjednoczonych, opierające się na obserwowanym stopniowym zwiększaniu wydatków
inwestycyjnych i uzdrawianiu sektora bankowego. Zaostrzanie polityki fiskalnej nadal hamować
będzie aktywność, jednak przewidujemy, że sytuację skompensuje wzrost inwestycji. Wzrost
popytu w Stanach Zjednoczonych przyczyni się do poprawy sytuacji w zakresie światowego
handlu, w związku z tym zwiększyliśmy naszą prognozę dla Chin. Jednakże zmniejszyliśmy
prognozę dotyczącą wzrostu dla strefy euro, co w znacznym stopniu spowodowane było
umocnieniem się euro. Nasza prognoza światowego wzrostu gospodarczego zmieniła się
w niewielkim stopniu, biorąc pod uwagę zwiększający się podział transatlantycki.
Oczekuje się, że inflacja pozostanie stłumiona, gdyż biorąc pod uwagę obserwowany
nadmiar siły roboczej, popyt światowy jest zbyt słaby, żeby spowodować presję na wzrost
cen towarów lub wynagrodzeń. Jednak wzmocnienie wzrostu gospodarczego w Stanach
Zjednoczonych oznacza, że zasadność programu Banku Rezerwy Federalnej w zakresie
wykupu aktywów jest coraz częściej kwestionowana.
W najbliższym czasie największa niepewność związana będzie z sytuacją gospodarczą w Stanach
Zjednoczonych, gdzie nadal istnieje ryzyko dalszego ograniczania wydatków w odpowiedzi na
zaostrzanie polityki fiskalnej. Należy jednak wziąć pod uwagę ryzyko niedoszacowania
w odniesieniu do wzrostu gospodarczego w Stanach Zjednoczonych oraz ryzyko spadków
w kontekście europejskim, przy czym skłaniamy się ku mniej deflacyjnym scenariuszom.
Obniżenie prognozy dotyczącej Europy (strona 6)
•
•
•
Słabsza niż przewidywano końcówka 2012 r. spowodowała konieczność dokonania korekt
całościowej prognozy wzrostu w dół dla 2013 r., jednak obserwowana ostatnio mocna
pozycja euro i brak chęci do prowadzenia wojen walutowych są powodem dalszego
obniżenia prognoz wzrostu — w szczególności dla takich eksporterów, jak Niemcy.
Niemcy jednak nadal uważa się za kraj mający potencjał do wyprowadzenia strefy euro
z kryzysu, a Francja wydaje się plasować na nieco dalszej pozycji z uwagi na zacieśnienie
polityki fiskalnej. Zapowiada się jeszcze więcej zmian, biorąc pod uwagę, że Francja nie
osiągnęła jeszcze swoich celów w zakresie wzrostu i deficytu budżetowego.
Prognozy dla Wielkiej Brytanii także zostały obniżone, ale należy zauważyć, że
w przeciwieństwie do strefy euro, motorem do obniżenia była deprecjacja funta szterlinga,
która w krótkim okresie może doprowadzić do zwiększenia inflacji i w efekcie do naruszenia
siły nabywczej konsumentów — głównej siły napędowej gospodarki.
Odmienne perspektywy wzrostu w krajach BRIC (strona 10)
•
Podwyższyliśmy prognozę dla Chin zarówno na rok 2013, jak i 2014 z uwagi na silne odbicie
na rynku nieruchomości i coraz lepsze sygnały z sektora zagranicznego, a obniżyliśmy
prognozy dla Brazylii, Rosji oraz Indii. Jednak ogólnie rzecz biorąc w tym roku powinniśmy
obserwować znaczną poprawę w stosunku do roku ubiegłego.
Wykres. Prognoza wzrostu światowego PKB spółki Schroders
Contributions
to World
GDP growth
Udział we wzroście
światowego
PKB(Y/Y)
(r/r)
6
4.8
4,8
4.6
4,6
5
4.8
4,8
4.9
4,9
Forecast
Prognoza
4.1
4,1
3.9
3,9
3.3
3,3
4
3
3.2
3,2
2.9
2,9
2.8
2,8
2.4
2,4
2.4
2,4
2.1
2,1
2.4
2,4
2
1
0
-1
-1.1
-1,1
-2
-3
00
01
02 03 04 05
US
USA
Japonia
Japan
Rest
of krajów
emerging
Reszta
wschodzących
06
07 08 09 10
Eurozone
Strefa euro
Resztaofkrajów
rozwiniętych
Rest
advanced
World
Świat
Źródło: Prognoza Thomson Datastream, Schroders, Luty 2013 r.
Wydane w Lutym 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited.
31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia.
Autoryzacja od Financial Services Authority, będącego organem regulacyjnym.
11 12 13 14
UK
Wielka Brytania
BRICS
Kraje BRIC
27 Lutego 2013 r.
Aktualizacja prognozy dla świata: zwiększający się podział transatlantycki
Prognoza wzrostu
dla Stanów
Zjednoczonych
jest
podwyższona…
Podwyższamy naszą prognozę dotyczącą wzrostu dla Stanów Zjednoczonych z uwagi na sygnały,
że odnotowane w ubiegłym roku spowolnienie wywołane narastaniem zapasów zmniejsza się,
przy jednoczesnym wzroście zamówień. Zaostrzona polityka fiskalna pozostaje czynnikiem
spowalniającym, ale jesteśmy przekonani, że będzie równoważona przez zwiększone wydatki
sektora prywatnego, w szczególności sektora przedsiębiorstw. Korekta w górę najbardziej
wyraźnie zarysowuje się w naszej prognozie dotyczącej wzrostu gospodarczego na koniec 2013 r.
w Stanach Zjednoczonych, którą zwiększyliśmy do poziomu 2,6% r/r w stosunku do zeszłorocznej
prognozy na poziomie 2%. Nasza prognoza przygotowana na podstawie roku kalendarzowego
charakteryzuje się mniejszym wzrostem (od 1,9% do 2,1%) ze względu na silny efekt bazowy na
koniec ubiegłego roku, kiedy odnotowano niespodziewany spadek PKB.
…jednak ogólne
poziomy
aktywności
ograniczane są
przez spadki
w Europie
Silniejszy wzrost gospodarczy zauważalny jest także w naszej prognozie dla Chin (korekta w górę
do poziomu 8,2% z 8%), ale ogólna wartość dla światowego wzrostu na poziomie 2,4% nie uległa
zmianom od naszej ostatniej korekty w Listopadzie ubiegłego roku. Taka sytuacja w dużej mierze
spowodowana jest korektą w dół dla Europy, biorąc pod uwagę cięcia do poziomu -0,6%
(z -0,3%), przy obniżce do poziomu 0,6% (z 1%) dla Wielkiej Brytanii. Aprecjacja euro przyczyniła
się do korekty w dół, gdyż obecnie korzystamy z silniejszego założenia walutowego na 2013 r.
Wspólny obszar walutowy przegrywa pod tym względem w wojnach walutowych w ostatnim
czasie. Z aktualnych odczytów indeksów menedżerów logistyki (PMI) wynika, że wspomniane
trendy w Stanach Zjednoczonych i Chinach zdecydowanie zaznaczyły swoją obecność w strefie
zwyżkowej, podczas gdy strefa euro nadal odnotowuje spadki (patrz wykres 1).
Wykres 1. Indeksy menedżerów logistyki idą w górę, ze Stanami Zjednoczonymi
i Chinami na czołowych pozycjach
Indeks
65
Wzrost produkcji
60
55
50
45
Spadek produkcji
40
2010
2011
Strefa euro
2012
Japonia
USA
2013
Chiny
Uwaga: W odniesieniu do Stanów Zjednoczonych zastosowano indeks ISM, a nie nowy Markit PMI.
Źródło: Markit, Schroders, 21 Lutego 2013 r.
Słabe wyniki jena
z korzyścią
dla Japonii
Zmiany kursów walut także przyczyniły się do zmiany prognozy dla japońskiego wzrostu
w kontekście deprecjacji jena. Zwiększyliśmy naszą prognozę do poziomu 1% dla 2013 r.
(z 0,4%), gdyż przewiduje się, że japońskie spółki będą zyskiwać coraz większy udział w rynku.
Wybiegając dalej w przyszłość, przewidujemy większą dynamikę światowego wzrostu
gospodarczego, osiągającego 3,2% w 2014 r. w rezultacie poprawy sytuacji w Stanach
Zjednoczonych i na rynkach wschodzących, a także lepszych wyników w zakresie europejskiego
wzrostu gospodarczego. Jest to jednakże umiarkowana prognoza w oparciu o standardy sprzed
kryzysu, gdy gospodarka światowa rozwijała się na poziomie ponad 4% rocznie (patrz wykres na
pierwszej stronie).
W tej sytuacji przewiduje się, że inflacja pozostanie na względnie niskim poziomie. Oczekujemy
naturalnie pewnych sukcesów ze strony Banku Japonii, który poprzez bardziej agresywną politykę
może wyciągnąć gospodarkę z deflacji, jednak nie oczekujemy, że nowy cel w zakresie wzrostu
cen na poziomie 2% zostanie zrealizowany.
Inflacja obecnie
pozostaje stabilna
Ujmując rzecz bardziej ogólnie, światowy wzrost gospodarczy nie jest wystarczająco silny, aby
nałożyć znaczącą presję na wzrost cen towarów lub wynagrodzeń. W najbliższym czasie
spowolnienie gospodarcze pozwoli na zneutralizowanie zwiększonego popytu, a oczekiwania
inflacyjne pozostają mocno zakotwiczone. Nasze prognozy inflacji globalnej pozostają
niezmienione na poziomie 2,7% na ten rok oraz 2,6% na przyszły.
2
Autoryzacja od Financial Services Authority, będącego organem regulacyjnym
27 Lutego 2013 r.
W dłuższej perspektywie podzielamy obawę, że inflacja będzie wyższa niż przewidywana, co jest
wynikiem drukowania pieniędzy na świecie. Sama debata publiczna pomiędzy bankami
centralnymi wskazuje na to, że inflacja nie jest już priorytetem dla decydentów. Przykładowo,
w odróżnieniu do przeszłości, w ostatnim raporcie o inflacji Banku Anglii przedstawiono, że
w średnim okresie nie oczekuje się powrotu inflacji do docelowego poziomu. Natomiast protokół
Komitetu Polityki Pieniężnej przedstawia, że luźniejsza polityka uzyskuje coraz szersze poparcie
kilku członków komitetu, w tym prezesa Mervyna Kinga.
Polityka Banku
Rezerwy
Federalnej będzie
coraz bardziej
kwestionowana
Pomimo zwiększonej tolerancji dla inflacji, silniejszy wzrost w Stanach Zjednoczonych spowoduje,
że inwestorzy będą kwestionować zorientowanie Rezerwy Federalnej na łatwe zyski. Stopa
bezrobocia ma pozostać na poziomie powyżej docelowej wartości 6,5%, jednak szybszy wzrost
przyspieszy debatę na temat stopnia elastyczności polityki. Biorąc pod uwagę obawy, którymi
podzielili się już członkowie komitetu FOMC (komitetu ustanawiającego politykę Fed),
ograniczyliśmy naszą prognozę do programu zakupów aktywów na dużą skalę, który zamierzamy
zakończyć w pierwszym kwartale 2014 r. Decyzja ta zostanie prawdopodobnie podjęta przez
nowego przewodniczącego Fed, ponieważ oczekujemy, że Ben Bernanke ustąpi ze stanowiska
pod koniec tego roku. Zgodnie z naszym roboczym założeniem zastąpi go Janet Yellen, która
będzie kontynuować ugodową tradycję banku centralnego.
Optymalizacja wzrostu USA
Ożywienie
w obszarze
wydatków
inwestycyjnych,
równoważące
negatywny wpływ
polityki fiskalnej
Oznaki, że przedsiębiorstwa zwiększają inwestycje stałe połączone z bieżącą poprawą sytuacji na
rynku nieruchomości oraz poprawą wyników sektora bankowego sugerują, że wzrost gospodarczy
USA w 2013 r. będzie większy niż uprzednio zakładano. W krótkim okresie wzrost gromadzenia
zapasów oraz ożywienie handlu zewnętrznego przy równoczesnym zmniejszeniu spowolnienia
spowodowanego huraganem Sandy oraz prawdopodobne odbicie w wydatkach na obronę
przyczynią się do wzrostu PKB w pierwszym kwartale.
Zaostrzenie polityki fiskalnej nadal będzie negatywnie wpływać na aktywność gospodarki poprzez
mniejsze wydatki konsumenckie, jednak sygnały pochodzące z danych na temat zamówień na
dobra trwałe oraz indeksu PMI świadczą o tym, że nakłady inwestycyjne wypełnią tę niszę.
Przykładowo, w 2013 r. oczekuje się dalszego wzrostu budownictwa mieszkaniowego do nieco
ponad 3% PKB, co zwiększy wzrost o około 0,5 punktu procentowego (wykres 2).
Wykres 2. Sektor mieszkaniowy przyczynia się do zwiększenia wzrostu
gospodarczego USA w 2013 r.
mln,
w ujęciu
rocznym
Millions,
annualised
3
% GDP
PKB
% of
7
6
2
5
2
4
1
1
1963
3
2
1967
1971 1975 1979 1983 1987 1991
Rozpoczęcia
budów starts
nieruchomości
Private housing
(smoothed, lhs)
mieszkaniowych (wykres wygładzony, lewa strona)
1995 1999 2003 2007 2011
Inwestycje
mieszkaniowe
(prawa
strona)
Residential
investment
(rhs)
Źródło: Thomson DataStream, Schroders. 25 Lutego 2013 r.
Wzrost cen
domów przyczynia
się do poprawy
bilansów na
poziomie
gospodarstw
domowych
i banków
Silniejszy rynek mieszkaniowy pomaga również poprawić bilanse banków, ponieważ ceny rosną
wraz z indeksem Case-Shiller dla 20 metropolii o 6,8% rok do roku w Grudniu. Według ostatniej
ankiety przeprowadzonej wśród analityków kredytowych Fed banki poluzowały jeszcze warunki
kredytowe w Styczniu, a roczny przyrost kredytów od ponad roku jest dodatni (wykresy 3 i 4 na
następnej stronie). Te zdarzenia sugerują perspektywę utrzymującego się ożywienia w Stanach
Zjednoczonych, gdzie rosnące ceny domów wywołują pozytywne efekty majątkowe i kredytowe.
Taka sytuacja jest bardziej optymistyczna, niż nasze perspektywy z Listopada zeszłego roku,
kiedy to kwestionowaliśmy, czy ożywienie nabierze tempa w związku z obawami dotyczącymi
braku aktywności na rynkach hipotecznych. Ostatnie dane wskazują na to, że rynek kredytów
hipotecznych przeżywa obecnie ożywienie.
3
27 Lutego 2013 r.
Wykres 3. Banki w USA rozluźniają warunki kredytowe, podczas gdy banki
w strefie euro zaostrzają je
% netto banków zaostrzających politykę kredytową dla przedsiębiorstw
100
80
60
40
20
0
-20
-40
1990
1992 1994 1996 1998
Stany Zjednoczone (badanie
Banku Rezerwy Federalnej)
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
Strefa euro (badanie EBC)
Wykres 4. Przyrost kredytów w USA, Wielkiej Brytanii i strefie euro
R/r (%)
15
10
5
0
-5
-10
1994
1996
1998
2000
2002
2004
Kredyty bankowe i towarzystw budowlanych
w Wielkiej Brytanii
Kredyty banków strefy euro
2006
2008
2010
2012
Kredyty banków komercyjnych w Stanach Zjednoczonych
USA i Europa: podział transatlantycki
Zdarzenia w USA pozostają w zdecydowanym kontraście z wydarzeniami w Europie, gdzie banki
nadal zaostrzają warunki kredytowe, a rynek kredytów kurczy się (patrz wykresy 3 i 4 powyżej).
Podobnie jak w USA, w ostatnich miesiącach wskaźniki w Niemczech poprawiły się, a napięcia
w strefie euro osłabły. Jednak w dłuższym terminie obawiamy się, że brak postępu w systemie
bankowym strefy euro oznacza, że region ten wykazuje podobieństwa do Japonii, a w związku
z tym, w przeciwieństwie do USA, ryzyko nadal przechyla się w stronę spadków.
Wolne tempo
reform bankowych
w Europie wpływa
na wzrost
gospodarczy
W dużym stopniu odzwierciedla to różnice w strukturze finansowej obu regionów. W USA banki
odpowiadają za około 25% finansowania w porównaniu do 75% w Europie. Banki są ważniejsze
w Europie, ale oznacza to również, że umorzenie złych długów trwa dłużej dla gospodarki. W USA
większa proporcja finansowania przypisana jest rynkowi, co oznacza, że umorzenia przebiegają
szybciej. Chociaż stwarza to prawdopodobieństwo gwałtowniejszych korekt i większego
krótkoterminowego spadku, oznacza to również, że gospodarka USA zapomina o dawnych
urazach szybciej niż europejska, która walczy z błędami z przeszłości.
Bez odpowiednio działającego systemu bankowego polityka monetarna będzie próbować nabrać
rozpędu w Europie, chociaż stopy zwrotu spadły. Następujący po tym słaby wzrost będzie oznaczać,
że peryferyjne państwa prawdopodobnie nie osiągną swoich celów budżetowych, co zwiększy napięcia
pomiędzy rządami i ich wierzycielami w UE oraz rynkami. W związku z wyborami w Niemczech
większość tych napięć będzie prawdopodobnie ukrywana przez dużą część tego roku. Jednak równie
dobrze mogą one pojawić się ponownie po głosowaniu we Wrześniu.
4
27 Lutego 2013 r.
Rozbieżność
w skali makro
niesie ze sobą
coraz większe
napięcia między
amerykańskim
i europejskim
rynkiem
Nasze prognozy przewidują większą rozbieżność pomiędzy Stanami Zjednoczonymi a Europą niż
wynosi konsensus (tj. przewidujemy większy wzrost Stanów Zjednoczonych i niższą aktywność
gospodarczą w Europie). Z punktu widzenia rynku oznaczałoby to silniejszego dolara oraz
zwiększającą się rozbieżność pomiędzy rynkami amerykańskich i niemieckich obligacji
skarbowych. Jednak perspektywa zakończenia polityki łagodzenia ilościowego przez Fed może
ostatecznie stanowić wyzwanie dla rynków akcji na świecie, gdy inwestorzy będą oczekiwać, że
kurek płynności zostanie zakręcony.
Ryzyko i scenariusze
-
Częściowy rozpad strefy euro
Obawy dotyczące wzrostu w Europie spowodowały, że rozpad strefy euro jest nadal jednym
z naszych scenariuszy ryzyka. Zarzuciliśmy katastrofalny scenariusz pełnego rozpadu, ale
nadal dostrzegamy ryzyko częściowego rozpadu, ponieważ gospodarki peryferyjne próbują
wypracować akceptowalny poziom wzrostu poprzez ograniczanie własnych długów do
bardziej stabilnego poziomu. Częściowy rozpad zakłada wyjście Hiszpanii, Włoch, Grecji,
Portugalii i Irlandii ze strefy euro.
Nie byłoby dla nas niespodzianką, gdyby EBC oraz UE powróciły do dalszego obniżania
kosztów długów w prognozowanym okresie poprzez uruchomienie programu bezpośrednich
transakcji pieniężnych (OMT) lub poprzez jakąś formę zaangażowania sektora publicznego
(OSI), to jest umorzenia długu posiadanego przez instytucje państwowe. Szczegółowe
informacje dotyczące prognozy podstawowej dla Europy przedstawione są poniżej.
-
Większe uderzenie fiskalne w Stanach Zjednoczonych
Ryzyko częściowego rozpadu strefy euro w prognozowanym okresie jest niskie, a na
prognozę dla Stanów Zjednoczonych wpływają bardziej bezpośrednie rodzaje ryzyka.
Negatywnym czynnikiem jest niebezpieczeństwo większego osłabienia w wyniku zaostrzenia
polityki fiskalnej niż uwzględniono w prognozie podstawowej. Prognoza podstawowa
rzeczywiście zakłada, że nastąpi sekwestracja w celu redukcji wydatków publicznych,
ponieważ Republikanie postrzegają ją teraz jako jedyną drogę do cięć rządowych.
Doprowadzi to do zaostrzenia polityki fiskalnej do 1,5% PKB.
Największa
krótkoterminowa
niepewność
w Stanach
Zjednoczonych
Nie ma pewności w kwestii wielkości mnożnika fiskalnego. Prognoza podstawowa zakłada,
że jest on nieco niższy niż jeden, jednak może być znacznie wyższy, jeśli gospodarstwa
domowe zdecydują się na ograniczenie wydatków zamiast na sięgnięcie po oszczędności
w celu utrzymania poziomu konsumpcji. W rezultacie wzrost byłby słabszy, a gospodarka
byłaby w niebezpieczeństwie wpadnięcia w recesję. Jeszcze jeden powiązany scenariusz to
możliwość konfrontacji pomiędzy Republikanami a Demokratami skutkująca pozbawieniem
rządu możliwości działania. Nie pomijamy tej możliwości, ale jest ona mało prawdopodobna,
gdyż każda partia, która spowodowałaby takie wydarzenie, ucierpiałaby podczas wyborów.
-
Powrót wzrostu w Stanach Zjednoczonych
Z drugiej strony istnieje też możliwość powrotu wzrostu w Stanach Zjednoczonych.
Scenariusz ten został wprowadzony jako ostatnia kwartalna aktualizacja, w której konsument
lekceważy wzrost podatków i ponownie zaczyna zwiększać wydatki. W tym kwartale
pozytywne aspekty dotyczą wydatków przedsiębiorstw, na przykład zwiększania
zatrudnienia, lub rządu, mogącego odsunąć sekwestrację w czasie.
-
Kryzys finansowy w Chinach
Ten scenariusz dotyczy branży produktów do zarządzania aktywami, która dostarczała do
gospodarki coraz większe ilości ukrytych środków finansowych, gdy banki wycofały się
z rynku (patrz styczniowe wydanie Stanowiska). Istnieje obawa, że większość tych działań
finansowych nie jest regulowana i stwarza ryzyko systematycznej zapaści tego kanału, co
będzie mieć niekorzystne skutki dla gospodarki realnej.
-
Wstrząs na rynku ropy naftowej
Ostatecznie zachowaliśmy scenariusz dotyczący wstrząsu na rynku ropy naftowej. Chociaż
ryzyko to mogło osłabnąć, nie zostało jeszcze osiągnięte porozumienie pomiędzy krajami
Zachodu a Iranem w sprawie programu nuklearnego. Jego zawarcie mało prawdopodobne
i chociaż kraje Zachodu poszukują alternatywnego sposobu opóźnienia irańskiego
programu, nadal istnieje ryzyko wyboru rozwiązania wojskowego.
Wpływ różnych scenariuszy na wzrost i inflację w odniesieniu do prognozy podstawowej
przedstawiony jest na wykresie 5, a nasza ocena prawdopodobieństwa wystąpienia scenariuszy
na wykresie 6. W przeciągu ostatnich sześciu miesięcy prawdopodobieństwo wystąpienia
scenariuszy deflacyjnych spadło, podczas gdy wzrosło prawdopodobieństwo reflacji.
5
27 Lutego 2013 r.
Wykres 5. Siatka scenariuszy
Inflacja w 2013 r. a prognoza podstawowa
+1,0
+0,8
Stagflacyjny
Reflacyjny
Wstrząs na rynku
ropy naftowej
+0,6
+0,4
Powrót wzrostu
w Stanach Zjednoczonych
+0,2
+0,0
Większe uderzenie w politykę
fiskalną w USA
-0,2
-0,4
Rozpad strefyeuro (częściowy)
-0,6
Prognoza podstawowa
Kryzys finansowy
w Chinach
-0,8
Wzrost produktywności
Deflacyjny
-1,0
-2,5
-2,0
-1,5
-1,0
-0,5
+0,0
+0,5
+1,0
+1,5
Wzrost gospodarczy w 2013 r. a prognoza podstawowa
+2,0
Źródło: Prognoza spółki Schroders na Luty 2013 r.
Wykres 6. Prawdopodobieństwo scenariuszy
Prawdopodobieństwo scenariuszy
80
70
70
65
70
60
50
40
30
20
10
16
15
6
6
3
14
6
10
9
4
3
3
0
08.2012
Prognoza
podstawowa
11.2012
Deflacyjny
Stagflacyjny
02.2013
Reflacyjny
Inne
Źródło: Prognoza spółki Schroders na Luty 2013 r.
Obniżenie prognozy dotyczącej Europy
Pomimo lepszej sytuacji na świecie obniżyliśmy naszą ostatnią prognozę gospodarczą zarówno
dla strefy euro, jak i dla Wielkiej Brytanii. W obu regionach odnotowano gorsze dane dotyczące
PKB niż oczekiwano dla czwartego kwartału 2012 r., a niedawne nagłe zmiany ich kursów
walutowych będą stwarzać dalsze problemy dla ożywienia gospodarki tych regionów.
Słabe zakończenie 2012 r.
Europejski wzrost
przynosi
rozczarowanie na
koniec 2012 r.
Zarówno wskaźniki wyprzedzające, jak i twarde oficjalne dane sugerują od jakiegoś czasu, że pod
koniec 2012 r. recesja w strefie euro pogłębiła się. Rzeczywiście Eurostat ujawnił w tym miesiącu,
że gospodarki wszystkich głównych krajów członkowskich, w tym Wielkiej Brytanii, skurczyły się.
Większość wyników na koniec 2012 r. również była gorsza, niż przewidywały rynki. Przykładowo
gospodarka Niemiec skurczyła się o 0,6% kwartał do kwartału w porównaniu z oczekiwaniami na
poziomie –0,5%, podczas gdy sytuacja we Francji była również rozczarowująca, gdyż jej
gospodarka skurczyła się o 0,3% w porównaniu ze spodziewanym poziomem –0,2%. Jeszcze
gorzej wyglądała sytuacja we Włoszech, gdzie gospodarka skurczyła się o 0,9% w porównaniu ze
spodziewanymi 0,6%. Włochy, uwikłane ponownie w konflikty polityczne, wydają się narażone na
wpływ rosnącej rentowności swoich obligacji skarbowych.
6
27 Lutego 2013 r.
Wykres 7. Gospodarka Europy kurczy się pod koniec 2012 r.
kwartał/kwartał (%)
1,0
0,5
0,0
-0,5
-1,0
-1,5
Kraje Q3
-2,0
Kraje Q4
Austria Finlandia Francja Niemcy Włochy Portugalia Hiszpania Strefa Wielka
euro Brytania
Źródło: Eurostat, Schroders. 26 Lutego 2013 r.
W odniesieniu do pozostałych krajów peryferyjnych, Hiszpania również odnotowała nieco gorsze
wyniki, niż oczekiwano w czwartym kwartale, jednak Portugalia bardzo zaskoczyła prognostów
skurczeniem się gospodarki o 1,8% w ostatnich trzech miesiącach roku w porównaniu do
szacowanego spadku na poziomie 1%.
Ogólnie rzecz biorąc, strefa euro osiągnęła gorsze wyniki w porównaniu do oczekiwań rynkowych
oraz naszych, stąd korekta naszej prognozy dla rozczarowującego czwartego kwartału
automatycznie obniża naszą prognozę na 2013 r. w związku z negatywnymi efektami bazy.
Ponadto niedawny wzrost wartości euro wzbudził nasze dalsze obawy. Czy niechęć
Europejskiego Banku Centralnego choćby do przyznania, że wojna walutowa jest widoczna, może
powodować zwiększanie wartości euro i blokować ożywienie gospodarcze?
Cena moralności
Kurs wymiany
euro nie jest już
tematem tabu —
stał się tematem
publicznych
dyskusji wśród
polityków...
…chociaż Niemcy
nie będą raczej
skłonne do
zaakceptowania
jakiejkolwiek
próby obniżenia
wartości waluty.
EBC również nie
jest gotowy, aby
zainterweniować,
ale mógłby obniżyć
stopy procentowe
w razie
zwiększonego
ryzyka deflacji
Temat wartości euro nie jest już tematem tabu. Prezydent Francji, François Hollande, wezwał do
realizacji celów średnioterminowych dotyczących wartości euro w porównaniu do walut
konkurencyjnych. Zdanie to podzielił premier Słowacji, Robert Fico, który wezwał do większego
wsparcia dla rozwoju gospodarczego oraz samej Europy. Jak można się spodziewać, Niemcy
zareagowały szybko odrzuceniem tego poglądu, a wicekanclerz i minister gospodarki,
Philipp Rösler, powiedział, że najwyższym priorytetem strefy euro jest „umacnianie
konkurencyjności, a nie osłabianie waluty”. Oczywiście oba te priorytety nie wyłączają się
wzajemnie. Jednak różnica polega na tym, że zwiększanie konkurencyjności poprzez kursy walut
prowadzi do tymczasowo wyższej inflacji krajowej. Poprawna ścieżka do większej
konkurencyjności prowadzi przez połączenie reform strukturalnych oraz środków zwiększających
produktywność. Jest to droga, którą wybrali Niemcy w pierwszej połowie ostatniego dziesięciolecia
i która przyniosła im duży sukces, a obecnie jest receptą na bolączki pozostałej części Europy.
Podczas gdy Niemcy przyjmują postawę moralizatorską, pozostałe państwa członkowskie walczą
z trudnościami. Krytycy mogą wskazywać, że czynnikiem, który pomógł Niemcom przekształcić się
z chorej części Europy po zjednoczeniu w jedną z największych dziś potęg przemysłowych na
świecie, było sprzyjające środowisko zewnętrzne. Obecnie środowisko zewnętrzne jest nie tylko
dużo trudniejsze, ale też konkurenci Europy nie grają fair. Od zeszłego Listopada euro
zyskało znacznie na wartości w porównaniu do funta brytyjskiego, dolara amerykańskiego,
a w szczególności jena japońskiego (patrz wykres 8). Faktycznie, zarówno kanclerz Niemiec,
Angela Merkel, jak i minister finansów Niemiec, Wolfgang Schäuble, ostrzegali Japonię przed
ingerencją w politykę monetarną i celowym osłabianiem kursu jena. Niemniej jednak szczyt grupy
G20, który miał miejsce 17 Lutego, zakończył się oświadczeniem pomniejszającym znaczenie
problemu: „Powstrzymamy się od konkurencyjnej dewaluacji. Nie będziemy dostosowywać
naszych kursów wymiany w celu zwiększenia konkurencyjności”.
Tymczasem Europejski Bank Centralny (EBC) odrzucił pomysł wykorzystywania waluty jako
narzędzia polityki. Prezes EBC, Mario Draghi, oświadczył podczas lutowej konferencji prasowej,
że EBC traktował kurs waluty jako część swoich uprawnień w zakresie regulowania inflacji.
Jednak oświadczenie Draghiego sugeruje również, że jeśli euro będzie nadal zyskiwać na
wartości i doprowadzi to do ryzyka deflacji, EBC rozważy podjęcie działań, prawdopodobnie przez
obniżenie podstawowej stopy refinansowej.
7
27 Lutego 2013 r.
Wykres 8. Wzrost wartości euro
Indeks, 10.01.12 = 100
130
125
120
115
110
105
100
95
10.2012
11.2012
12.2012
USD/EUR
Wyższe założenia,
jakie przyjęliśmy
dla euro
powodują, że
musimy obniżyć
prognozy
dotyczące wzrostu
i inflacji
w strefie euro
Rozbieżna polityka
fiskalna Niemiec
i Francji
doprowadziła do
oddzielenia cyklu
gospodarczego
tych krajów
01.2013
GBP/EUR
02.2013
JPY/EUR
Źródło: Thompson Datastream, Bank Anglii, Schroders. 25 Lutego 2013 r.
Nasza poprzednia prognoza zakładała znaczny spadek wartości euro wobec wszystkich
podstawowych walut, gdyż ciągła potrzeba oszczędności powoduje gorsze wyniki wzrostu,
a niestabilna sytuacja polityczna w peryferyjnych krajach europejskich prowadzi do wycofywania
się inwestorów. Jednak biorąc pod uwagę niedawny silny wzrost wartości euro, ogólną poprawę
nastrojów wobec regionu oraz niechęć polityków i EBC do uczestniczenia w wojnie walutowej,
skorygowaliśmy nasze cele dotyczące euro w porównaniu do jego rywali na koniec tego oraz
przyszłego roku (więcej szczegółów na stronie 15).
Zmiana naszych założeń dotyczących euro doprowadziła do obniżenia prognozy dla strefy euro
z –0,3% do –0,6% na 2013 r. oraz z 0,9% do 0,7% na 2014 r. Większość obniżki dotyczy
gospodarek głównych, gdzie eksport ma znacznie większy wpływ na wzrost PKB niż
w peryferyjnych krajach europejskich. Przykładowo prognoza dla PKB Niemiec została obniżona
z 0,7% do 0,5% dla tego roku oraz z 2% do 1,5% dla następnego.
W krótkim okresie wskaźniki wyprzedzające wskazują, że wzrost w Europie jest bliski osiągnięcia
najniższego poziomu. Zarówno wyniki badań aktywności gospodarczej niemieckiego instytutu
IFO, jak i wyniki badań aktywności sektora produkcyjnego francuskiego instytutu INSEE poprawiły
się w tym miesiącu. Jednak badania zaczynają uwidaczniać wyraźną różnicę pomiędzy
ożywieniem w Niemczech i we Francji. Nadrzędną różnicą pomiędzy tymi dwoma największymi
członkami UE jest rola ich polityki fiskalnej. Podczas gdy Niemcy zdołały gładko zbilansować
swoje finanse publiczne, Francję nadal czekają duże oszczędności, które zostaną zwiększone
w tym roku. Doprowadziło to do oddzielenia się od siebie blisko zsynchronizowanego ze sobą pod
innymi względami cyklu gospodarczego Niemiec i Francji (patrz wykres 9).
Wykres 9. Oddzielenie się Niemiec i Francji: Złożone indeksy PMI
65
60
52,7
55
50
45
42,3
40
35
2006
2007
2008
2009
Niemcy
2010
2011
Francja
2012
2013
Źródło: Markit, Schroders. 26 Lutego 2013 r.
Rząd francuski zaczął stawiać czoło swojemu deficytowi publicznemu poprzez podniesienie
podatków od gospodarstw domowych i przedsiębiorstw w 2012 r., jednak oczekuje się, że
przejdzie on do cięć wydatków publicznych począwszy od 2014 r. w celu realizacji swojego
8
27 Lutego 2013 r.
średnioterminowego celu. Zgodnie z obecnym stanem rząd francuski prawie na pewno ogłosi, że
nie dotrzyma swojego celu dotyczącego wzrostu PKB oraz celu dotyczącego redukcji deficytu na
2012 r., co utrudni sytuację budżetu na 2014 r., który zostanie ogłoszony we Wrześniu. Prezydent
Hollande musi przekonać związki zawodowe do akceptacji cięć, w przeciwnym razie Francji grozi
powtórka z 2012 r., to jest przyrównywania jej do peryferyjnych krajów europejskich, co wiąże się
z dalszym ryzykiem obniżenia wiarygodności kredytowej.
Dylemat funta brytyjskiego
Wielka Brytania
przejawia większą
aktywność
w wojnie
walutowej,
odnosząc duży
sukces
Chociaż EBC nadal kroczy poprawną ścieżką banków centralnych, Komitet Polityki Pieniężnej
(MPC) Banku Anglii, wraz z jego przyszłym prezesem, robią wszystko co w ich mocy, aby obniżyć
wartość funta za pomocą gołębich wypowiedzi. Jak wspomniano w poprzedniej części, ostatnia
prognoza Banku Anglii opublikowana w lutowym raporcie o inflacji wskazuje na małe
prawdopodobieństwo, że stopa inflacji spadnie do docelowego poziomu 2% ustalonego przez
bank. Po raz pierwszy bank opublikował prognozę przewidującą nieosiągnięcie celu w dwuletnim
horyzoncie czasowym.
Pomimo takiej perspektywy inflacyjnej, z ostatniego protokołu komitetu MPC wynika, że komitet
skłania się ku większemu złagodzeniu polityki pieniężnej, gdyż prezes King dołącza do dwóch
innych członków głosujących za dalszym łagodzeniem ilościowym. Faktycznie, przemawiając do
posłów podczas posiedzenia Komisji Budżetowej, zastępca prezesa, Paul Tucker, zasugerował,
że należy rozważyć zastosowanie ujemnych stóp procentowych w celu bardziej produktywnego
wykorzystania zarówno depozytów gospodarstw domowych, jak i przedsiębiorstw.
Bez wchodzenia w szczegóły wszystkich oświadczeń Banku Anglii pozostaje jasne, że celem jest
słabszy funt brytyjski. Cel ten został osiągnięty w stosunku do euro i dolara amerykańskiego, przy
spadku od zeszłego Września o 7% indeksu efektywnego kursu, który osiągnął swój najniższy
poziom od Marca 2010 r.
Spadek wartości funta brytyjskiego powinien pomóc w zwiększeniu konkurencyjności Wielkiej
Brytanii w stosunku do jej rywali, a w średnim oraz długim okresie pomóc w zwiększeniu wymiany
handlowej netto. Odnosiliśmy się sceptycznie do krótkoterminowych korzyści, zwłaszcza że
większość największych brytyjskich eksporterów ma na rynkach zagranicznych pozycję
umożliwiającą kształtowanie cen, która pozwala im na utrzymywanie wysokich cen za granicą,
jednak skutkuje pompowaniem ich krajowych zysków w funtach brytyjskich. Miało to z pewnością
miejsce po załamaniu kursu funta w 2007 r.
Spadek PKB
doprowadził do
zwiększenia
naszej prognozy
w zakresie
inflacji…
Negatywne skutki deprecjacji odczuwalne będą w krótkim okresie. Spadek wartości GBP
podniesie cenę importu, szczególnie produktów o niskiej marży, takich jak żywność i energia.
Odwrotna zależność pomiędzy funtem brytyjskim a inflacją cen importowanych towarów jest silna,
a niedawny spadek wskazuje na to, że inflacja cen tych towarów rośnie do poziomu bliskiego
najwyższemu poziomowi z 2011 r. (wykres 10). Ostatecznie przełoży się to na stopę inflacji
zasadniczej, gdyż spółki zmuszone będą do przerzucania rosnących kosztów w celu ochrony
swoich marż (wykres 11).
Wykresy 10 i 11. Wpływ deprecjacji GBP na ceny towarów importowanych i inflację
R/r
12%
R/r
-6%
R/r
5,5%
10%
-4%
5,0%
8%
-2%
6%
R/r
12%
10%
8%
4,5%
6%
0%
4%
4,0%
4%
3,5%
2%
2%
2%
4%
0%
-2%
-4%
8%
-6%
10% 2,0%
10
…i obniżenia
prognozy
dotyczącej
11
12
13
Inflacja cen importowanych towarów
Efektywny kurs GBP, prawa strona
(skala odwrócona)
0%
3,0%
6%
-2%
2,5%
-4%
-6%
10
11
12
13
Wskaźnik CPI inflacja, lewa strona
Inflacja cen importowanych towarów,
prawa strona
Źródło: Thompson Datastream, Brytyjski Urząd Statystyczny, Schroders. 26 Lutego 2013 r.
Dla gospodarki realnej oznacza to ponowny spadek siły nabywczej, a ponieważ konsumpcja
gospodarstw domowych ma zdecydowanie największy udział w całkowitych wydatkach w PKB,
wzrost inflacji prawdopodobnie obniży realny wzrost PKB. W związku z tym zwiększyliśmy naszą
9
27 Lutego 2013 r.
realnego wzrostu,
w miarę jak
gospodarstwa
domowe
doświadczają
osłabienia swojej
siły nabywczej
prognozę inflacji w Wielkiej Brytanii z 2,8% do 3,2% na 2013 r. oraz zmniejszyliśmy naszą
prognozę wzrostu z 1% do 0,6%. Pozostawiliśmy jednak niezmienioną prognozę na 2014 r., gdyż
nasze zwiększone prognozy wzrostu gospodarczego Stanów Zjednoczonych powinny stanowić
pewne wsparcie dla brytyjskich eksporterów.
W odniesieniu do Banku Anglii utrzymujemy naszą prognozę, że Komitet Polityki Monetarnej
ogłosi kolejną turę łagodzenia ilościowego w wysokości 50 mld GBP w Maju oraz prawdopodobnie
następną w wysokości 25 mld GBP w Sierpniu.
Wybory we Włoszech
Powracając do strefy euro, nadal oczekujemy, że na pewnym etapie w tym roku EBC wykorzysta
swój program bezpośrednich transakcji pieniężnych (OMT). Portugalia i Irlandia stają się
faworytami w odniesieniu do uruchomienia programu zakupu obligacji, jednak bardzo niedawny
rozczarowujący wynik wyborów we Włoszech może nadal powodować rozprzestrzenianie się
kryzysu na tyle, aby zachęcić Hiszpanię do wystąpienia o pomoc. Pełna analiza dotycząca
wyborów we Włoszech zamieszczona jest w publikacji „Schroders Quickview: wybory we
Włoszech przynoszą impas”.
Niepewność oraz związana z nią zmienność rynku prawdopodobnie wzrosną w najbliższych kilku
tygodniach po ujawnieniu faktów związanych z sytuacją polityczną we Włoszech. Oczekujemy, że
we Włoszech zostanie ostatecznie utworzony proreformatorski rząd, który jest niezbędny do
utrzymania sieci bezpieczeństwa bezpośrednich transakcji pieniężnych (OMT) EBC.
Odmienne perspektywy wzrostu w krajach BRIC
Zwiększyliśmy
naszą prognozę
wzrostu na 2013 r.
dla Rosji, Indii
i Brazylii
Prognoza wzrostu gospodarek krajów BRIC zmieniła się od naszej ostatniej aktualizacji
w Listopadzie, z silniejszym odbiciem się Chin, ale dalszą słabością Indii, Rosji i Brazylii. Te
wyrównujące się siły spowodowały, że nasza ogólna prognoza na 2013 r. dla krajów BRIC
niewiele się zmieniła i wynosi 6,2% (poprzednio 6,3%), jednak jest bardziej ukierunkowana na
wzrost we wschodniej Azji. W grudniowym Stanowisku w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii
pisaliśmy o niemożności oderwania się gospodarek wschodzących od wyników krajów
rozwiniętych w związku ze znaczeniem eksportu i napływu kapitału dla przyrostów krańcowych
wzrostu. Dlatego równoczesne zwiększenie wzrostu w Stanach Zjednoczonych w 2013 r. oraz
obniżenie wzrostu w strefie euro w dużym stopniu się kompensują.
Trudno było sensownie zinterpretować ostatnie dane z Chin w związku ze zniekształceniami
1
związanymi z chińskim Nowym Rokiem . Bardziej przejrzysty obraz sytuacji w pierwszym kwartale
będzie widoczny po opublikowaniu połączonych danych za Styczeń i Luty na początku Marca.
Niemniej jednak wnioski na podstawie danych takich jak wskaźnik PMI HSBC/Markit oraz przyrost
kredytów sugerują, że odbicie w drugiej części 2012 r. trwało w 2013 r. i było wspomagane
wzrostem wydatków inwestycyjnych (których siłą napędową są nieruchomości i transport) oraz
poprawą środowiska zewnętrznego.
To odbicie było nieco silniejsze niż oczekiwaliśmy, szczególnie w zakresie nieruchomości (wykres
12), i spowodowało, że dokonaliśmy niewielkiej korekty w górę w naszej prognozy wzrostu na
2013 r. Nieznacznie zwiększyliśmy również naszą prognozę na 2014 r., gdzie poprawa sytuacji
w Stanach Zjednoczonych i Japonii nadal kompensuje słabość w Europie.
Wykres 12. Odbicie na chińskim rynku nieruchomości trwa
m/m, %
1,0
0,8
0,6
0,4
0,2
0,0
-0,2
-0,4
01.2011
04.2011
07.2011 10.2011 01.2012 04.2012 07.2012 10.2012 01.2013
Chiny: Krajowy wskaźnik cen domów
Źródło: Thomson DataStream, Schroders. Zaktualizowano 25 Lutego 2013 r.
Zanotowano silne
odbicie na
chińskim rynku
Chociaż poprawa sytuacji w sektorze nieruchomości jest mile widziana, istnieją przesłanki do
zachowania ostrożności. Gospodarka mieszkaniowa jest głównym obszarem zainteresowania
władz Chin i jest ważna w związku z jej wpływem zarówno na politykę społeczną, jak
W 2012 r. chiński Nowy Rok przypadł w Styczniu, ale w 2013 r. już w Lutym. Oznacza to, że w Styczniu 2013 r. było pięć dodatkowych dni roboczych
w porównaniu do Stycznia 2012 r., w związku z czym porównania rok do roku są w dużym stopniu bez znaczenia.
1
10
27 Lutego 2013 r.
nieruchomości, co
wzbudza obawy
dotyczące dalszego
zaostrzania polityki
Wycofujemy dalsze
cięcia stopy rezerw
obowiązkowych
przewidziane
w naszej prognozie
podstawowej
i gospodarczą. Widoczne są oznaki, że ceny domów zaczynają wykazywać zagrożenie
przegrzaniem, które może nie być tak odsunięte w czasie, a w sektorze nieruchomości będą
pojawiać się dalsze ograniczenia. Miało to już miejsce w kilku prowincjach poprzez zaostrzanie
kontroli w zakresie kredytów mieszkaniowych w prowincjach Guangdong, Zhejiang i Jiangsu,
mającej zapobiec ponownemu wystąpieniu bańki na rynku mieszkaniowym. Chociaż na tym etapie
te środki pozostają umiarkowane i ostrożne, nadal wyrażamy obawę, że znaczne dalsze
zaostrzenie w tym sektorze mogłoby przyspieszyć spowolnienie w późniejszej części roku. To
pozostaje głównym zagrożeniem w naszym scenariuszu podstawowym.
Jedną znaczną zmianą w naszej prognozie, w związku z zagrożeniem dotyczącym dalszych
restrykcji kredytowych, jest usunięcie obniżenia stopy rezerw obowiązkowych, które wstępnie
przewidywaliśmy. Zamiast tego oczekujemy, że ta stopa pozostanie na poziomie 20% aż do
końca roku. Nie jest to wyłącznie związane z obawami dotyczącymi przegrzania się rynku
nieruchomości lub z silniejszym niż przewidywano odbiciem, ale odzwierciedla także zmieniający
się charakter systemu finansowego i polityki monetarnej w Chinach. Jak wspomnieliśmy
w styczniowym Stanowisku w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii, większa część pożyczek
jest obecnie udzielana poza systemem bankowym, zmniejszając skuteczność stopy rezerw
obowiązkowych w łagodzeniu lub zaostrzaniu polityki monetarnej. Ludowy Bank Chin zdaje sobie
z tego sprawę i woli stosować operacje wpływające na płynność w celu kontrolowania sytuacji
monetarnej. W związku z tym sądzimy, że dalsze cięcia zasadniczej stopy rezerw obowiązkowych
są zarówno mało prawdopodobne, jak i mało znaczące.
Poprawa aktywności gospodarczej w Chinach wywołała nieco zwiększoną presję na naszą
prognozę inflacji, która prawdopodobnie do połowy roku wzrośnie do oficjalnej wartości docelowej
równej 4% wraz z osłabieniem się korzystnych efektów bazy z 2012 r.
Naszym zdaniem pozostaje to w zgodzie z elastyczną polityką monetarną, jednak gdyby nastąpiły
znaczące zaskakujące wzrosty, najprawdopodobniej wywołane cenami żywności i energii, możemy
zaobserwować bardziej jastrzębią postawę. Nie jest to prawdopodobnie dobra wiadomość dla
ryzykownych klas aktywów, szczególnie tych mocno nastawionych na płynność i wzrost Chin.
Niedawne działania mające na celu ograniczenie płynności na rynku, co spowodowało dużą wyprzedaż
na chińskich rynkach akcji, wskazują na wrażliwość tych aktywów na zmiany polityki monetarnej.
Jednak działania te były odwróceniem wcześniejszych zastrzyków płynności, aby zneutralizować efekty
obchodów chińskiego Nowego Roku, a nie zapowiedzią zaostrzania polityki.
Aktywność w Brazylii nadal niska
Ożywienie
gospodarcze
Brazylii słabło
w ostatnim
kwartale 2012 r.
Zmniejszyliśmy naszą prognozę wzrostu Brazylii na 2013 r. z 3,4% do 3,1%, w związku z faktem,
że poprawa sugerowana w środku roku wydaje się słabnąć. Chociaż miękkie dane, takie jak
indeks PMI, nadal ulegają poprawie, twarde dane były rozczarowujące przez ostatnie miesiące,
czego przykładem są różne elementy produkcji przemysłowej (wykres 13). Pomimo agresywnego
łagodzenia polityki pieniężnej ożywienie musi jeszcze zyskać mocniejszą podstawę i wydaje się,
że odbicie w połowie 2012 r. było w znacznym stopniu spowodowane środkami fiskalnymi oraz
celowymi ulgami podatkowymi, które nie są już stosowane.
Wykres 13. Słaby czwarty kwartał dla produkcji przemysłowej w Brazylii
Produkcja
(wolumen,
Kwartał/kwartał
w skali roku, skorygowany o wahania sezonowe %)
Industrial przemysłowa
production (volume,
q/q
saar %)
15
21.4
21,4
10
5
0
-5
-10
-39,4
-39.4
-15
Sektor
przemysłowy Capital
Dobra
Industrial
goods
produkcja
inwestycyjne
production
I kw.2012
2012
Q1
Dobra
Intermediate
produkcyjne
goods
2 kw.
2012
Q2
2012
3 kw.
2012
Q3
2012
11
Dobra
Dobra
Durable
goods Non/semi-durable
trwałe
nietrwałe/półtrwałe
goods
4 kw.
2012
Q4
2012
27 Lutego 2013 r.
W 2013 r.
powinniśmy
obserwować
znaczną poprawę
sytuacji w Brazylii,
jednak wzrost
gospodarczy
pozostanie poniżej
oczekiwań
Czekamy jeszcze na twarde dane dotyczące tego roku, jednak spodziewamy się poprawy w
pierwszym kwartale, która będzie kontynuowana w ciągu roku, jednak w stopniu mniejszym, niż
wcześniej prognozowaliśmy. Brazylia nadal w dużym stopniu polega na napływie kapitału z
zagranicy zwiększającym inwestycje oraz generującym wzrost. Spodziewamy się, że ten kapitał
będzie wracał, gdyż poprawa globalnej skłonności do podejmowania ryzyka oraz zmniejszenie
ryzyka znacznych odchyleń na nowo definiują portfele inwestycyjne. Ponadto wzrost aktywności
gospodarczej w Chinach i Stanach Zjednoczonych powinien zwiększyć brazylijski eksport, gdyż
tych dwóch potentatów gospodarczych odpowiada za około jedną trzecią brazylijskiego eksportu.
Jednak ta poprawa będzie nieco ograniczona niedawnym umocnieniem się wartości reala
brazylijskiego, który znów spadł do poziomu poniżej 2 (tj. mniej niż 2 BRL za 1 USD) od początku
roku. Niemniej jednak, chociaż 2013 r. powinien być z pewnością lepszy dla Brazylii niż rok
ubiegły, wzrost na poziomie 3,1% nadal jest poniżej normy.
Inflacja prawdopodobnie pozostawać będzie blisko górnej granicy, ale w docelowym przedziale
(4,5% plus lub minus 2%), co pozwoli na utrzymanie łagodnej polityki monetarnej, przy stopach
procentowych pozostających na poziomie 7,25% do końca roku. Jednak naszym zdaniem
problem presji inflacyjnej zostanie rozwiązany poprzez tolerowanie nieco wyższych przedziałów
kursowych, niż uważano poprzednio za dopuszczalne, szczególnie jeśli pojawi się ryzyko
niedoszacowania naszej prognozy wzrostu.
Zmniejszenie prognozy wzrostu w Rosji i Indiach
Słaby popyt
zewnętrzny
i zaostrzona
polityka monetarna
hamują wzrost
gospodarczy
w Rosji, jednak
przewidujemy
poprawę sytuacji
w kolejnych
miesiącach roku
Sytuacja w Rosji pozostaje ściśle związana z losem strefy euro. Biorąc pod uwagę nadal słabe
dane makroekonomiczne w unii walutowej w czwartym kwartale oraz brak poprawy sytuacji na
początku roku, nie jest zaskoczeniem, że aktywność gospodarcza w Rosji jest niska. Ponadto
wzrost stóp procentowych w Sierpniu w celu ograniczenia wzrostu inflacji miał negatywny wpływ
na aktywność i w związku z tym zmniejszyliśmy nieco naszą prognozę wzrostu na 2013 r. do 3%.
W ramach tej prognozy w pierwszej połowie roku spodziewamy się poprawy w stosunku do
bardzo słabej aktywności pod koniec zeszłego roku. Poprawa ta będzie niewielka, jednak będzie
rosnąć w ciągu roku wraz z polepszaniem się perspektywy makroekonomicznej głównych
partnerów handlowych.
Po wzroście stóp procentowych w Sierpniu inflacja nadal rosła w czwartym kwartale, chociaż było
to spowodowane niekorzystnymi efektami bazy oraz wzrostem cen żywności, przy jednoczesnym
stabilnym poziomie inflacji bazowej. Stopa inflacji zasadniczej będzie nadal rosła w pierwszym
kwartale tego roku, gdyż niekorzystne efekty bazy oraz czynniki sezonowe utrzymują się dla
żywności i energii. Gdy problem zostanie opanowany, inflacja powinna zacząć spadać w drugim
kwartale, w szczególności w zakresie podstawowych elementów, gdy efekty słabej aktywności
gospodarczej będą nadal widoczne. Przy spadającej aktywności gospodarczej oraz zmniejszaniu
się oczekiwań inflacyjnych, w drugiej połowie 2013 r. może rozpocząć się łagodzenie pieniężne,
co powinno być korzystne dla aktywności gospodarczej w 2014 r.
Ponadto zmniejszyliśmy naszą prognozę wzrostu dla Indii do 6% w 2013 r. , gdyż kraj ten nadal
boryka się z trudnościami w zakresie aktywności gospodarczej. W kraju nadal występują duże
problemy strukturalne, z deficytem budżetowym oraz deficytem na rachunku obrotów bieżących
na poziomie około 10% PKB, podczas gdy ostatnie dane cykliczne były zmienne, z widocznymi
oznakami poprawy w sektorze przemysłowym kompensowanymi słabością indeksów PMI. PKB
w czwartym kwartale będzie prawdopodobnie bardzo niski, maksymalnie nieco powyżej 5%,
jednak w pierwszym kwartale powinna rozpocząć się poprawa, która będzie trwać w ciągu roku,
spowodowana bardziej pozytywnymi perspektywami dla Chin i Stanów Zjednoczonych, spadającą
inflacją oraz łagodzeniem polityki pieniężnej.
2
Aktywność Indii
nadal jest słaba, ale
pojawiły się
pozytywne sygnały
na froncie inflacji
Inflacja mierzona wskaźnikiem cen hurtowych spadła bardziej, niż przewidywali ekonomiści.
Chociaż ceny dóbr konsumpcyjnych pozostają na wysokim poziomie (10,8% rok do roku) Bank
Rezerw Indii koncentruje się na cenach hurtowych, w szczególności na produkcji nieżywnościowej
(wykres 14). W Styczniu zaobserwowaliśmy już pewne złagodzenie polityki Banku Rezerw Indii,
a utrzymujący się spadek inflacji powinien stworzyć możliwość dalszego łagodzenia, co będzie
korzystne dla aktywności gospodarczej.
Nasza prognoza dla Indii jest na rok kalendarzowy 2013. Wielu prognostów, jak również sam rząd Indii, oblicza wzrost na podstawie roku fiskalnego (od
Kwietnia do Marca), co może nie być bezpośrednio porównywalne.
2
12
27 Lutego 2013 r.
Wykres 14. Inflacja w Indiach szybko spada
3m/3m w ujęciu rocznym
20%
16%
12%
8%
4%
0%
-4%
-8%
-12%
2008
2009
2010
WPI
2011
2013
WPI: bazowa (produkcja z wyłączeniem żywności)
13
2012
27 Lutego 2013 r.
Prognoza podstawowa spółki Schroders
Realny PKB
R/r (%)
Świat
Kraje rozwinięte*
USA
Strefa euro
Niemcy
Wielka Brytania
Japonia
Rynki wschodzące łącznie**
Kraje BRIC
Chiny
Waga (%)
100
65,2
23,6
20,4
5,6
3,8
9,2
34,8
21,1
11,4
2012
2,4
1,2
2,2
-0,5
0,9
0,0
1,9
4,6
5,5
7,7
2013
2,4
1,0
2,1
-0,6
0,5
0,6
1,0
5,2
6,2
8,2
Waga (%)
100
65,2
23,6
20,4
5,6
3,8
9,2
34,8
21,1
11,4
2012
2,8
1,9
2,2
2,5
2,1
2,8
-0,5
4,5
4,2
2,7
2013
2,7
1,5
1,7
1,7
1,9
3,2
0,0
4,9
4,8
3,7
2012
0,25
0,50
0,75
0,08
6,00
2013
0,25
0,50
0,75
0,08
6,00
1660
325
NIE
20,00
2012
1900
375
TAK
20,00
2013
Poprz.
2920  (2935)
(450)
450
TAK
TAK
20,00  19,00
Bieżące
1,57
1,34
93,4
0,85
6,23
2012
1,60
1,25
82,0
0,78
6,20
Poprz.
2013
(1,52)
1,52
1,35  (1,20)
100,0  (84,0)
0,89  (0,79)
(6,10)
6,10
118,5
112









Poprz. Consensus
(2,6)
2,5
(1,0)
1,1
(1,9)
1,9
-0,2
(-0,3)
(0,7)
0,7
0,9
(1,0)
(0,4)
1,2
(5,4)
5,2
(6,3)
6,2
(8,0)
8,2
2014
3,2
1,9
2,7
0,7
1,5
1,3
2,3
5,6
6,5
8,3
Poprz. Consensus
2,8
(2,7)
(1,6)
1,6
(1,6)
1,8
(2,0)
1,8
(2,1)
1,9
(2,8)
3,1
(-0,6)
-0,1
(4,8)
4,9
(4,8)
4,9
(3,6)
3,2
2014
2,6
1,6
1,7
1,6
1,8
3,0
0,4
4,5
4,3
3,3
Poprz. Consensus
(3,1)
3,2
(1,8)
1,9
(2,4)
2,8
1,0
(0,9)
(2,0)
1,7
1,7
(1,3)
(1,6)
1,2

(5,6)
5,6
6,5
 (6,6)
8,2
 (8,2)





Wskaźnik CPI (inflacja)
R/r (%)
Świat
Kraje rozwinięte*
USA
Strefa euro
Niemcy
Wielka Brytania
Japonia
Rynki wschodzące łącznie**
Kraje BRIC
Chiny
















Poprz. Consensus
2,9
(2,6)
(1,5)
2,0
(1,6)
2,2
(1,7)
1,7
(1,8)
2,0
(2,8)
2,8
(-0,4)
1,7
(4,6)
4,8
(4,4)
4,7
(3,6)
3,5
Stopy procentowe
% (Grudzień)
USA
Wielka Brytania
Strefa euro
Japonia
Chiny
Bieżące
0,25
0,50
0,75
0,08
6,00
Poprz.
(0,25)
(0,50)
(0,75)
(0,08)
(6,00)
Rynek
0,38
0,54
0,42
0,16
-
2014
0,25
0,50
0,75
0,08
6,00
Poprz.
(0,25)
(0,50)
(0,75)
(0,08)
(6,00)
Rynek
0,61
0,73
0,70
0,16
-
Inne parametry polityki monetarnej
(W ciągu roku lub do Grudnia) Bieżące
QE w USA (mld dolarów)
QE w Wlk. Bryt. (mld funtów)
LTRO w strefie euro
RRR w Chinach (%)
Kluczowe zmienne
Waluty
USD/GBP
USD/EUR
JPY/USD
GBP/EUR
RMB/USD
Surowce i towary
Ropa naftowa Brent
115,2 
(106)
2014
Poprz.
3175  (3955)
(450)
450
TAK
TAK
20,00  19,00
R/r (%)
-5,0
8,0
22,0
13,7
-1,6
3,3
2014
Poprz.
1,50
(1,50)
1,30  (1,15)
105,0  (90,0)
0,87  (0,77)
(6,00)
6,00
107,4 
(105)
R/r (%)
-1,3
-3,7
5,0
-2,4
-1,6
-6,8
Źródło: Schroders, Thomson Datastream, Consensus Economics, Luty 2013 r.
Dane rynkowe na dzień 11.02.2013 r.
Poprzednia prognoza dotyczy Listopada 2012 r.
*Rynki rozwinięte: Australia, Kanada, Dania, strefa euro, Izrael, Japonia, Nowa Zelandia, Singapur, Szwecja, Szwajcaria,
Szwecja, Szwajcaria, Wielka Brytania, Stany Zjednoczone.
**Rynki wschodzące: Argentyna, Brazylia, Chile, Kolumbia, Meksyk, Peru, Wenezuela, Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny,
Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia, RPA, Rosja, Czechy, Węgry, Polska, Rumunia, Turcja, Ukraina, Bułgaria, Chorwacja,
Łotwa, Litwa.
14
27 Lutego 2013 r.
Scenariusze prognoz spółki Schroders
Scenariusze
Prognoza podstawowa
1. Rozpad strefy
euro (częściowy)
2. Ponowny wzrost
w Stanach
Zjednoczonych
3. Większe uderzenie
w politykę fiskalną
w USA
4. Wstrząs na rynku
ropy naftowej
5. Kryzys finansowy
w Chinach
Podsumowanie
Efekt makroekonomiczny
Światowy wzrost gospodarczy nadal powoli nabiera tempa
w miarę jak zaostrzenie polityki fiskalnej oraz proces oddłużania
osłabiają aktywność. Stany Zjednoczone wyprzedzają Europę
dzięki stopniowemu uzdrawianiu sektora bankowego
I ponownemu ożywieniu na rynku kredytów. Wzrost popytu
w Stanach Zjednoczonych przyczyni się do poprawy sytuacji
w zakresie światowego handlu i na rynkach wschodzących.
Przewiduje się, że inflacja pozostanie stłumiona, gdyż popyt
światowy jest zbyt słaby, żeby spowodować presję na wzrost cen
towarów lub wynagrodzeń, biorąc pod uwagę obserwowany
nadmiar siły roboczej.
Słaby wzrost powoduje zahamowanie działań zmierzających do
objęcia kontrolą deficytów budżetowych uniemożliwiając
jednocześnie krajom peryferyjnym realizację celów fiskalnych.
Początkowo uwaga koncentrować się będzie na Grecji, gdzie
stosunki z Troiką stają się coraz bardziej napięte, a ogólnie rzecz
ujmując populistyczny sprzeciw wobec polityki oszczędnościowej
prowadzi do zmiany na arenie politycznej. W wyniku utraty
politycznego poparcia tych reform kryzys rozprzestrzenia się na
inne gospodarki peryferyjne, co z kolei powoduje, że Hiszpania,
Włochy, Portugalia i Irlandia opuszczają strefę euro w III kw. 2013 r.
Ożywienie w biznesie i w obszarze inwestycji mieszkaniowych
nabiera tempa, przy trwającym uzdrawianiu sektora bankowego
I zwiększaniu akcji kredytowej przez banki. Pomimo podwyżki
podatków, utrzymuje się poprawa koniunktury dzięki temu, że
obserwowany jest wzrost zatrudnienia, niosący ze sobą dalsze
zwiększenie dochodów i wydatków.
Poprawa sytuacji w Stanach Zjednoczonych i Chinach w dużej
mierze kompensuje osłabioną aktywność w Europie, w efekcie
pozostawiając tempo światowego wzrostu gospodarczego
w 2013 r. na niezmienionym poziomie 2,4%. Z uwagi na poprawę
sytuacji w Europie pod koniec roku światowy wzrost gospodarczy
sięga 3,2% w 2014 r. Według prognozy zwiększone wydatki
przedsiębiorstw są wystarczające, aby zrównoważyć hamulec
fiskalny. Widoczne oznaki stabilnego ożywienia gospodarczego
w USA zakwestionuje politykę łagodzenia ilościowego Banku
Rezerwy Federalnej.
Skutki zaostrzenia polityki fiskalnej przekraczają prognozę
podstawową z uwagi na wyższe mnożniki fiskalne. Zamiast
sięgać po oszczędności w celu skompensowania skutków
podwyższenia podatków, gospodarstwa domowe decydują się na
bardziej radykalne oszczędności, niż przewidziano w prognozie
podstawowej. Dalsze ograniczanie wydatków w sektorze
przedsiębiorstw, w miarę pogarszania się perspektyw,
zaostrzając recesję.
Narastające napięcie pomiędzy Iranem a krajami Zachodu
kończy się wspólnym amerykańsko-izraelskim atakiem na
irańskie instalacje nuklearne w 2013 r. Cena ropy wzrasta, do
najwyższego poziomu 200 USD w drugim kwartale 2013 r., by
następnie spaść, w miarę, jak na rynki zaczyna wracać spokój.
Zapaść w obszarze produktów z zakresu zarządzania aktywami
skutkuje cięciami w ramach całkowitego finansowania społecznego
(Total Social Financing), pozbawiając chiński przemysł funduszy.
Ograniczenie wydatków inwestycyjnych na skutek recesji oraz
poważne konsekwencje dla zaufania konsumentów to źródło
ostrego spowolnienia gospodarczego Chin.
Niewypłacalność państw peryferyjnych uderza w banki i pogłębia
recesję w strefie euro. Kadłubowa strefa euro zyskuje na wartości,
nowe waluty peryferyjne odnotowują spadki. Deflacyjny wpływ na
resztę świata z uwagi na słabnące więzi handlowo-finansowe.
Rynki finansowe stają się bardzo niestabilne. Banki centralne
łagodzą politykę poprzez przyspieszenie łagodzenia
ilościowego/obniżki stóp procentowych tam, gdzie to możliwe.
Wzrost gospodarczy w Stanach Zjednoczonych nabiera tempa,
wspierając aktywność na świecie. Rentowność amerykańskich
obligacji skarbowych wzrasta, a dolar amerykański umacnia się,
w miarę jak Bank Rezerwy Federalnej zaczyna odchodzić od
polityki ratunkowej i normalizować stopy procentowe. Banki
centralne na świecie zaczynają wprowadzać zaostrzoną politykę
monetarną w odpowiedzi na zwiększoną aktywność.
Wzrost gospodarczy Stanów Zjednoczonych ulega spowolnieniu,
a na rynkach finansowych zauważyć można zmienne nastroje.
Bank Rezerwy Federalnej tymczasowo intensyfikuje politykę
łagodzenia ilościowego, a dolar amerykański słabnie. Skutki
odczuwalne są głównie w Stanach Zjednoczonych, chociaż reszta
świata doświadczy osłabienia poprzez spowolnienie w obszarze
handlu, na rynkach finansowych oraz w kwestii zaufania inwestorów.
Gwałtowny wzrost inflacji wpływa negatywnie na realne dochody
I wydatki. Międzynarodowe napięcia powodują spowolnienie
naboru nowych pracowników oraz planów inwestycyjnych, co
skutkuje globalną recesją. Dochodzi do stagflacji, ale decydenci
koncentrują się na wzroście i łagodzeniu polityki.
Obserwuje się spowolnienie światowego wzrostu gospodarczego
przy jednoczesnym osłabieniu popytu Chin i największych
stratach odnotowanych dla producentów dóbr. Niemniej jednak
spadek cen towarów doprowadzi do obniżenia inflacji na korzyść
konsumentów. Istnieje prawdopodobieństwo, że polityka
monetarna będzie ulegać łagodzeniu lub utrzymywana będzie na
tym samym poziomie, podczas gdy szok deflacyjny zaczyna być
zauważalny w gospodarce światowej.
6. Inne
*Prawdopodobieństwo poszczególnych scenariuszy opiera się na wzajemnie wykluczających się sytuacjach.
15
Prognoza globalna a prognoza podstawowa na 2013 r.
Prawdopodobieństwo*
Wzrost
Inflacja
70%
-
-
2%
-1,2%
-0,6%
10%
+0,4%
+0,2%
9%
-0,7%
-0,3%
3%
-0,6%
+0,9%
3%
-0,5%
-0,4%
3%
-
-
27 Lutego 2013 r.
I. Zaktualizowane wykresy prognoz — Consensus Economics
W przypadku rynków wschodzących, rynków wschodzących z Azji oraz krajów Pacyfiku z wyłączeniem Japonii prognozy
na temat wzrostu i inflacji są ważone względem PKB i obliczane przy użyciu prognoz organizacji Consensus Economics
dla poszczególnych krajów.
Wykres A. Prognozy organizacji Consensus Economics — PKB
2013
2014
%
%
8
8
7
Rynki wschodzące w Azji
7
6
6
Rynki wschodzące
5
Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii
4
Rynki wschodzące
5
3
4
USA
3
USA
Wielka Brytania
2
Wielka Brytania
2
Strefa euro
1
1
Japonia
Japonia
Strefa euro
0
0
-1
-1
Styczeń
Marzec
Miesiąc prognozy
Maj
Lipiec Wrzesień Listopad Styczeń
Styczeń
Miesiąc prognozy
Luty
Wykres B. Prognozy organizacji Consensus Economics — inflacja
2013
2014
%
%
6
6
Rynki wschodzące
5
Rynki wschodzące
5
4
4
3
3
Wielka Brytania
USA
2
Wielka Brytania
2
USA
Strefa euro
1
Strefa euro
Japonia
1
Japonia
0
-1
0
Styczeń
Marzec
Maj
Luty
Kwiecień
Wrzesień
Listopad
Lipiec
Styczeń
Czerwiec
Sierpień
Październik
Grudzień
Luty
Miesiąc prognozy
-1
Styczeń
Miesiąc prognozy
Luty
Źródło: Consensus Economics (Luty 2013 r.), Schroders.
Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii: Australia, Hongkong, Nowa Zelandia, Singapur.
Rynki wschodzące w Azji: Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Płd., Tajwan, Tajlandia.
Rynki wschodzące: Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia, Argentyna, Brazylia,
Kolumbia, Chile, Meksyk, Peru, Wenezuela, RPA, Czechy, Węgry, Polska, Rumunia, Rosja, Turcja, Ukraina, Bułgaria,
Chorwacja, Estonia, Łotwa, Litwa.
W niniejszym dokumencie zawarto poglądy i opinie zespołu ekonomistów spółki Schroder Investments Management, które nie muszą odpowiadać
poglądom wyrażonym lub opisanym w ramach innych przekazów, strategii lub funduszy spółki Schroders.
Ważne informacje: Poglądy i opinie prezentowane w niniejszym dokumencie należą do Schroder Investments Management i nie muszą
odzwierciedlać poglądów wyrażanych lub przedstawianych w innych komunikatach i strategiach spółki Schroders lub za pośrednictwem jej innych
funduszy.
Niniejszy dokument powstał wyłącznie w celu informacyjnym i w żadnym aspekcie nie ma stanowić materiału promocyjnego. Niniejszy materiał nie
ma charakteru oferty ani ubiegania się o zakup lub sprzedaż jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy materiał nie ma na celu udzielania
porad księgowych, prawnych ani podatkowych czy wskazówek inwestycyjnych i w tych kwestiach nie należy polegać na zaczerpniętych zeń
informacjach. Uważa się, że zawarte tu informacje są rzetelne, ale spółka Schroders nie gwarantuje ich pełności ani dokładności. Nie przyjmujemy
odpowiedzialności za błędy co do faktów i opinii. Nie należy opierać się na poglądach I informacjach zawartych w dokumencie, podejmując
indywidualne decyzje inwestycyjne i/lub strategiczne.
Wydawca: Schroder Investment Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA, spółka upełnomocniona i nadzorowana przez
Financial Services Authority. Dla Państwa bezpieczeństwa kontakty mogą być nagrywane lub monitorowane.
16

Prognoza podstawowa spółki Schroders

Transkrypt

Podobne dokumenty

październik 2011

września 2011

SS Schrod Stanow ders wisko ww spra awie sy ytuacji

Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii

Flaga USA - Edukacyjne bajki do czytania

Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii

Maj - Schroders

Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii

Focus on America