komentarz 02.12

ANALIZY MAKROEKONOMICZNE
KOMENTARZ BIEŻĄCY
2 grudnia 2015
W grudniu stopy procentowe NBP bez zmian. RPP za
utrzymaniem status quo w polityce monetarnej do
końca jej kadencji.

BIURO ANALIZ
MAKROEKONOMICZNYCH
[email protected]
Podczas dzisiejszego posiedzenia Rada Polityki Pieniężnej utrzymała
stopy procentowe na niezmienionym poziomie: 1,50%, dla stopy
referencyjnej NBP, 0,50% dla stopy depozytowej oraz 2,50% dla stopy
lombardowej. Decyzja Rady była zgodna z powszechnymi oczekiwaniami.

Zgodnie
posiedzeniu
z
nie
oczekiwaniami
został
istotnie
komunikat
Rady
zmodyfikowany
po
w
dzisiejszym
stosunku
ŁUKASZ TARNAWA
Główny Ekonomista
22-850-86-75
[email protected]
do
komunikatu z listopada. We fragmencie dotyczącym perspektyw inflacji i
polityki monetarnej RPP podtrzymała ocenę, że inflacja będzie „powoli”
rosnąć dzięki stopniowemu domykaniu się luki popytowej w efekcie
poprawy koniunktury w strefie euro oraz dobrej sytuacji na krajowym
rynku pracy. Jednocześnie RPP podtrzymała ocenę, że ryzyko
silniejszego spowolnienia w gospodarkach wschodzących oraz niskie
ceny surowców pozostają źródłem niepewności dotyczącej tempa
powrotu inflacji do celu inflacyjnego NBP. Jedyną istotniejszą zmianą w
grudniowym komunikacie Rady w porównaniu sprzed miesiącem jest
dodanie fragmentu uzasadniającego utrzymanie stóp procentowych bez
zmian – w którym Rada stwierdza, że „w świetle dostępnych danych i
prognoz obecny poziom stóp sprzyja utrzymaniu polskiej gospodarki na
ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz makroekonomicznej równowagi”.

Dzisiejszy komunikat RPP i konferencja prasowa po posiedzeniu
potwierdzają oczekiwania, że dla większości członków Rady zmiana
parametrów polityki monetarnej pozostaje poza dyskusją. Tym samym
dzisiejsze posiedzenie wpisuje się w powszechnie oczekiwany scenariusz
stabilizacji stóp procentowych NBP na bieżącym poziomie do końca
kadencji większości obecnych członków RPP w styczniu i lutym 2016 r.

Podczas konferencji prasowej padły pytania o perspektywę polityki
monetarnej po zmianie składu RPP na początku przyszłego roku. Prezes
NBP Marek Belka odpowiedział, że w jego ocenie „obniżka stóp NBP nie
jest potrzebna”, gdyż prawdopodobnie nie przełożyłaby się ona na
obniżenie kosztu kredytu w gospodarce lub spadek rentowności obligacji
skarbowych, a jednocześnie mogłaby rodzić ryzyka z tytułu zbyt niskich
stóp dla sektora bankowego. Z drugiej strony prezes NBP stwierdził, że
w przypadku niewielkiej obniżki stóp „tragedii nie będzie”.
ALEKSANDRA ŚWIĄTKOWSKA
Ekonomista
22-850-88-12
[email protected]

W ostatnim okresie istotnie wzrosły oczekiwania analityków, jak i
oczekiwania rynkowe na obniżenie stóp procentowych przez RPP na
przełomie I i II kw., po wyborze nowych 8 członków RPP. Dominującym
uzasadnieniem tych oczekiwań jest założenie, że nowi członkowie Rady
będą bardziej „gołębi”, ze względu na wskazywane przez przedstawicieli
PiS preferencji dla dalszego poluzowania polityki monetarnej (założenie,
że wybór nowych członków RPP dokona się m.in. w oparciu o kryterium
skłonności do dalszego luzowania polityki monetarnej).

My pozostajemy w kwestii obniżek stóp NBP bardziej ostrożni. Po
pierwsze, co do zasady trudno nam formułować scenariusz zmiany w
polityce monetarnej abstrahując od scenariusza makroekonomicznego,
jedynie na bazie przewidywanych poglądów przyszłych członków RPP,
jeśli kandydaci na członków RPP (i ich poglądy na politykę monetarną)
nie zostali jeszcze zaprezentowani. Po drugie, RPP jest organem
niezależnym i nie mamy podstaw, aby zakładać, iż Rada w nowym
składzie będzie prowadziła politykę pieniężną wbrew tendencjom
makroekonomicznym. Po trzecie, z punktu widzenia oczekiwanego
scenariusza makroekonomicznego nie widzimy przesłanek dla dalszego
poluzowania polityki monetarnej. Oceniając perspektywy zmian w
polityce monetarnej należy wziąć pod uwagę fakt, że nowa RPP będzie
podejmowała decyzje w odmiennym niż obecnie otoczeniu danych
makroekonomicznych, co powinno ograniczać skłonność do dalszego
poluzowania polityki monetarnej nawet bardziej „gołębich” członków
Rady. O ile nie założymy kolejnej fali gwałtownych spadków cen ropy
naftowej (w kierunku 30 USD/baryłkę), praktycznie pewny jest skokowy
wzrost wskaźnika CPI na przełomie roku w kierunku 1,0% r/r w I kw.
2016 r. Oznaczać to będzie istotny spadek realnej stopy procentowej - z
obecnych ponad 2% do ok. 0,7-0,8%. Taki spadek realnej stopy
procentowej implikuje istotne poluzowanie krajowych warunków polityki
monetarnej w najbliższych miesiącach. Jeżeli wyższemu wskaźnikowi
inflacji będą towarzyszyć perspektywa silniejszego wzrostu popytu
krajowego i wzrostu PKB w wyniku zwiększenia wydatków publicznych
(oczekiwane od II kw. wejście w życie programu „500+”), to skłonność
członków Rady do obniżek stóp powinna być sporo niższa wobec
oczekiwań formułowanych w okresie, kiedy, tak jak obecnie, mamy do
czynienia z deflacją implikującą wysokie realne stopy procentowe.

Opierając
się
na
tych
przesłankach
w
bazowym
scenariuszu podtrzymujemy prognozę, że w 2016 r. stopy
procentowe zostaną utrzymane na niezmienionym poziomie,
tj. 1,5% dla stopy referencyjnej NBP.
2
2015-12-02
początek bieżącego
cyklu
bieżący
poziom
stopa referencyjna
NBP
%
1,50
zmiany stóp
prognoza
data
z poziomu
ostatnia
najbliższa
oczekiwana
lis-12
(-25 p.b.)
4,75
mar-15
(-50 p.b.)
2017
1q16
2q16
3q16
4q16
1q17
1,50
1,50
1,50
1,50
1,50
bilans ryzyka dla
prognozy
niższe stopy
procentowe
Rynek FRA - oczekiwania rynkowe dot. stóp proc.
Stopy procentowe NBP i WIBOR 3M
2,00
8,0
%
2015-12-02
%
2015-11-04
2015-09-02
6,0
1,75
4,0
1,50
2,0
referencyjna (REPO)
WIBOR3M
lombardowa
depozytowa
0,0
sty 04 kwi 05 lip 06 paź 07 sty 09 kwi 10 lip 11 paź 12 sty 14 kwi 15
1,25
źródło: NBP, Thomson Reuters
WIBOR 3M
FRA 1x4
FRA 3x6
FRA 6x9
FRA 9x12
źródło: Thomson Reuters
Stopy procentowe NBP
stopa lombardowa
stopa referencyjna
stopa depozytowa
stopa rezerwy obowiązkowej
%
%
%
%
gru 14
sty 15
lut 15
mar 15
kwi 15
maj 15
cze 15
lip 15
sie 15
wrz 15
paź 15
3,00
3,00
3,00
3,00
2,50
2,50
2,50
2,50
2,50
2,50
2,50
lis 15
2,50
2,50
2,50
2,00
2,00
1,50
1,50
1,50
1,50
1,50
1,50
1,50
1,50
1,00
1,00
1,00
1,00
0,50
0,50
0,50
0,50
0,50
0,50
0,50
0,50
3,50
3,50
3,50
3,50
3,50
3,50
3,50
3,50
3,50
3,50
3,50
3,50
źródło: NBP
WAŻNA INFORMACJA: Niniejszy materiał ma charakter prognozy, został opracowany wyłącznie w celu informacyjnym i nie
może być traktowany jako doradztwo ani porada inwestycyjna. W szczególności nie może być traktowany jako oferta lub
rekomendacja do zawierania jakichkolwiek transakcji. Nie jest to forma reklamy ani oferta sprzedaży jakiejkolwiek usługi oferowanej
przez BOŚ Bank. Przedstawione w niniejszej publikacji opinie i prognozy są wyrazem niezależnej oceny autorów w momencie ich
wydania i mogą ulec zmianie bez zapowiedzi. Informacje, w tym dane statystyczne, zawarte w materiale pochodzą z ogólnie
dostępnych, wiarygodnych źródeł, jednak BOŚ Bank nie może zagwarantować ich dokładności i pełności. BOŚ Bank nie ponosi
odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale.
Niniejszy dokument stanowi własność BOŚ Bank. Materiał może być wykorzystywany do opracowań własnych pod warunkiem
powołania się na źródło.
Bank Ochrony Środowiska Spółka Akcyjna z siedzibą w Warszawie przy ul. Żelaznej 32, 00-832 Warszawa, zarejestrowana w Sądzie
Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS: 0000015525
NIP: 527-020-33-13; kapitał zakładowy: 228 732 450 zł wpłacony w całości.
3
2015-12-02