Cena do wartości księgowej (C/WK, P/BV)

Cena do wartości księgowej (C/WK, P/BV)
Wskaźnik cenadowartości księgowej (ang. price to book value ratio) jest bardzo popularnym w
analizie fundamentalnej. Informuje on jaką cenę trzeba zapład za 1 złotówkę wartości kapitałów
własnych. Jak pokażą przygotowane przez nas statystyki, stanowi on ważną informację dla
inwestorów, którzy chcą nabyd akcje danej spółki w długim okresie.
Mnożnik C/WK możemy obliczyd za pomocą dwóch metod, których wskazania przy poprawnym
użyciu, powinny byd identyczne. W pierwszym sposobie bieżącą kapitalizację rynkową dzielimy
poprzez wartośd księgową kapitałów własnych. W drugim przypadku wynik jest ilorazem ceny
rynkowej na akcję i wartości księgowej przeliczonej na akcję. Wartośd księgowa kapitałów własnych
jest różnicą aktywów i zobowiązao spółki, do której określenia wykorzystujemy dane z ostatniego
raportu, lub wartości prognozowane.
1)
2)
Gdzie:
Wyniki C/WK obrazuje postrzeganie efektywności wykorzystania aktywów spółki, nie uwzględniając
jednak źródła pochodzenia kapitału. Spółki z wyższą rentownością na ogół cechują się wyższą
wartością wskaźnika cena/wartośd księgowa. Niskie wartości tego wskaźnika, z reguły spowodowane
są faktem, że spółka generuje niskie zyski, a jej majątek jest nie efektywnie wykorzystywany.
Wartości parametru C/WK są zróżnicowane pod względem branży oraz fazy cyklu rozwojowego w
przypadku porównywanych spółek. Przykładowo przedsiębiorstwa reprezentujące kapitałochłonne
gałęzie gospodarki charakteryzują się niższymi wartościami tego mnożnika. Ponadto w okresie hossy
większa ilośd spółek wyceniana jest powyżej wartości księgowej kapitałów własnych, a w czasie
bessy więcej spółek notowanych będzie z C/WK poniżej 1.
Interpretacja wartości C/WK jest następująca - wartości większe od 1 mogą sugerowad
przewartościowanie danego waloru, z drugiej strony C/WK mniejsze od 1 sugerują
niedowartościowanie. Jednakże nie zawsze wskazania takie są oznaką przewartościowania albo
niedowartościowania, ponieważ o wartości przedsiębiorstwa nie decyduje jego suma bilansowa, a
rzeczywista wartośd uwzględniająca rentownośd z prowadzonej działalności, jakośd zarządzania,
perspektywy rozwoju i poziom zadłużenia.
Do determinantów mających wpływ na wielkości C/WK należą:
wyniki netto
emisje nowych akcji w celu umorzenia,
nabycia akcji własnych (podział zysku netto),
wypłacona dywidendy,
długi okres strat,
oczekiwania rynkowe, które przekładają się na wyższe/niższe kursy akcji .
Wskaźnik C/WK ma zastosowanie nie tylko teoretyczne, ale i praktyczne. Według teorii spółka o
niskim poziomie wskaźnika stanowid powinna dobrą okazję inwestycyjną w dłuższym okresie.
Skutecznośd takiej metody inwestycyjnej postanowiliśmy przeanalizowad tworząc 2 portfele akcyjne,
sortując spółki według wielkośd wskaźnika C/WK. Portfel „1” składa się z 5 walorów o najniższej
wartości wskaźnika C/WK. W skład portfela „2” wchodzą akcje 5 spółek charakteryzujących wysoką
wartością tego wskaźnika. Przy budowie portfeli posłużyliśmy się danymi z 17 lutego 2009 roku (było
to dla WIGu minimum bessy wywołanej przez kryzys finansowy).
Na poniższym wykresie przeanalizowaliśmy zmianę stóp zwrotu dla omawianych portfeli w okresie
17.02.2009 – 08.08.2012.
Wykres 1. Zmiany stóp zwrotu dla analizowanych portfeli od 17 lutego 2009 r.
800
400
Szczyt zysków,
stopa zwrotu na
poziomie 600%
Portfel z najwyższym C/WK
Portfel z najniższym C/WK
Dynamiczny
wzrost stopy
zwrotu dla spółek
o niskim C/WK
%
Gwałtowny
spadek do
poziomu
243%.
200
100
50
2009
2010
Źródło opracowanie własne na podstawie danych z Bloomberg.
2011
2012
Wykres przedstawia zmiany średnich dziennych stóp zwrotu dla spółek z obu portfeli. Jak można
zauważyd portfel oparty na spółkach o niskim C/WK, odznaczał się dużo wyższą zmiennością. Wartośd
tego portfela dynamicznie rosła od lutego 2009, aż do początku 2011 roku, w którym portfel
ustanowił najwyższą wartośd na poziomie 600%. Od tego okresu widoczny był gwałtowny spadek
wartości aż do grudnia 2011 r. Obecnie wartośd z tego portfela wynosi 296%. Portfel spółek
przewartościowanych zachowywał się znacznie gorzej. Tylko przez pierwszy miesiąc analizowanego
okresu wykazywał dodatnią stopą zwrotu. W badanym przez nas okresie spółki z tego portfela
przyniosłyby inwestorowi stratę rzędu 28%.
Wykres 2. Porównanie portfeli z indeksem WIG.
400
Maksymalna
stopa zwrotu
portfela spółek o
najniższym C/WK
200
%
100
Portfel z najwyższym C/WK
Portfel z najniższym C/WK
Indeks WIG
50
2009
2010
2011
2012
Źródło opracowanie własne na podstawie danych z Bloomberg.
Na wykresie drugim postanowiliśmy odnieśd nasze spostrzeżenia w stosunku do indeksu WIG. Można
zauważyd, że portfel oparty o spółki o niskiej wartości wskaźnika C/WK mimo znacznych wahao w
całym okresie osiągnął lepszą stopę zwrotu niż spółki z indeksu WIG. Indeks zachowywał się jednak
znacznie stabilniej wypracowując w analizowanym okresie 100% zysk.
Tabela 1. Wartości dla portfeli w porównaniu z indeksem WIG
o najwyzszym o najniższym
C/WK
C/WK
1,59
1,97
0,02
0,17
0,00
0,07
Odchylenie standardowe
Średnia
Wskaźnik Sharpa
Indeks WIG
1,00
0,0134
-0,01
Źródło: opracowanie własne na podstawie danych o dziennych stopach zwrotu z platformy Bloomberg.
Powyższa tabela jest potwierdzeniem naszych wniosków. Najkorzystniejszym z perspektywy zmiany
wartości jest portfel, w którego skład wchodzą spółki o najniższych wartościach C/WK, na co
wskazuje wskaźnik Sharpa. Cechuje się on jednak dużym ryzkiem, co potwierdza najwyższa wartości
odchylenia standardowego.
Wykres 3. Przedstawienie zależności pomiędzy indeksem WIG, a wskaźnikiem C/WK.
70 000
3,5
zmiana indeksu WIG
3,0
zmiana C/WK
60 000
2,5
pkt.
50 000
2,0
40 000
1,5
30 000
1,0
C/WK = 1,1
20 000
2004
0,5
2006
2008
2010
2012
Źródło opracowanie własne na podstawie danych z Bloomberg.
Na powyższym wykresie została przedstawiona relacja pomiędzy indeksem WIG, a obliczonym dla
niego ważonym wskaźnikiem C/WK. Na przestrzeni 8 lat linie zachowywały się podobnie. Linia
wskaźnika C/WK jest potwierdzeniem sytuacji na warszawskim parkiecie. C/WK reaguje na spadki
indeksu WIG, wykonując ruchy w podobnych kierunku, co jest sytuacją naturalną, przy czym
wartością informacyjną C/WK jest sugerowanie niedowartościowania/przewartościowania.
Obecnie wartości wskaźnika C/WK dla indeksu WIG znajdują się na historycznie niskim poziomie, co
sugeruje relatywne niedowartościowanie rynku akcji. Może to byd odpowiedni moment na szukanie
spółki pod kątem długoterminowej inwestycji. Przy wyborze należy jednak kompleksowo
przeanalizowad sytuacje finansową wybieranej spółki.
Podsumowują wskaźnik C/WK jest niezwykle pomocnym narzędziem w procesie wyboru spółki pod
kątem długoterminowych inwestycji. Jednak nie należy bezgranicznie ufad jego wskazaniom,
ponieważ wysoki lub niski wynik nie jest tylko i wyłącznie informacją o tym czy dana spółka jest
przewartościowana czy też niedowartościowana. Czasami jest to realna wycena spółki spowodowana
jej kiepskimi wynikami finansowymi, oraz słabymi prognozami na przyszłośd. Wyniki analizy należy
odnieśd w stosunku do wyników innych spółek z danego sektora, jak również przeanalizowad wyniki
finansowe na podstawie danych z kilku ostatnich raportów okresowych.