Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii

Transkrypt

30 Września 2014 r.
Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów
Schroders
Stanowisko w sprawie sytuacji
gospodarczej i strategii
Keith Wade
Główny ekonomista
i strateg
Zwyżka dolara: przyczyny i konsekwencje (strona 2)
•
Azad Zangana
Ekonomista ds.
europejskich
•
Craig Botham
Ekonomista ds.
rynków
wschodzących
Pomimo że ostatnie umocnienie kursu dolara zbiegło się w czasie z wahaniami
cen, naszym zdaniem zwyżkujący kurs amerykańskiej waluty jest opóźnioną
reakcją na rozbieżną politykę monetarną. Ta zmiana ma tzw. efekt reflacyjny dla
rynków spoza USA, sprzyjając cenom akcji w Japonii i strefie euro,
i niekorzystnie wpływając na ceny akcji na rynkach wschodzących.
Z punktu widzenia rynku, pewnym zagrożeniem jest brak w dłuższej perspektywie
działań ze strony Federalnej Rezerwy w obliczu dalszego wysokiego kursu dolara
i niskich cen surowców, co może doprowadzić do wystąpienia bańki inflacyjnej.
Wielka Brytania: znowu w grze (strona 7)
•
Po podjęciu decyzji o pozostaniu Szkocji w składzie Wielkiej Brytanii, politycy
mogą skupić swoją uwagę na wzmocnieniu krajowej gospodarki. Najnowsze
oficjalne dane ekonomiczne pozostają dobre, ale wyprzedzające dane z sektora
biznesowego wskazują na spowolnienie. Ponadto spadające ceny surowców
mogą znacząco obniżyć wskaźnik inflacji CPI w nadchodzących miesiącach.
Powszechnie przewiduje się, że Bank Anglii podniesie stopy procentowe na
początku przyszłego roku. Czy jednak spowolnienie wzrostu gospodarczego
i inflacji może odsunąć w czasie interwencje banku?
Brazylia: w górę Amazonki bez wiosła (strona 12)
•
Wybory w Brazylii już blisko i inwestorzy nie mogą już się doczekać zmiany rządu
oraz — jak mają nadzieję — gospodarczej koniunktury. Bez względu na to, który
z kandydatów wygra, Brazylia stoi w obliczu wielu wyzwań, na które nie ma
łatwych i szybkich rozwiązań.
Stanowisko w skrócie (strona 18)
•
Krótkie podsumowanie naszych głównych poglądów makroekonomicznych
i zagrożeń dla gospodarki światowej.
Wykres. Wzrost kursu dolara — jak długo jeszcze?
130
125
120
115
110
105
100
95
90
2000
2002
Recesja
Recession
2004
2006
2008
2010
2012
2014
Roczna
średnia
krocząca
Szeroki
indeks
dolara
(1997=100)
USD broad
index
(1997=100)
1yr Moving
average
Źródło: Thomson Datastream, Schroders, 29 Września 2014 r.
Wydane we wrześniu 2014 r. przez spółkę Schroder Investment Management
Limited.
31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia.
Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym.
Wzrost kursu dolara: przyczyny i konsekwencje
Trzeci kwartał
przynosi wzrost
dolara
Po okresie względnej stabilności dolar amerykański zaczyna się umacniać, zarówno względem
euro (EUR) jak i jena japońskiego (JPY). Obecnie euro kosztuje tyle samo, ile na początku
2013 r. a jen japoński powrócił do poziomu z 2008 roku (wykres 1). Niektórzy interpretują to
jako symptom awersji inwestorów do ryzyka oraz używania dolara jako bezpiecznej inwestycji.
Nasza interpretacja jest bardziej umiarkowana, jako że takie wzmocnienie wspomoże reflację
w tych zakątkach światowej gospodarki, które najbardziej tego potrzebują.
Wykres 1. Dolar rośnie w porównaniu do euro i jena
1,40
1.40
96
1,38
1.38
98
1,36
1.36
100
1,34
1.34
102
1,32
1.32
104
1,30
1.30
106
1,28
1.28
108
1,26
1.26
10.2013
Oct 13
110
12.2013
02.2014
04.2014
06.2014
08.2014
10.2014
Dec 13
Feb 14
Apr 14
Jun 14
Aug 14
Oct 14
EUR/USD
(lewa strona)
USD/JPY
strona, odwrotny)
EUR/USD
(lhs)
USD/JPY(prawa
(rhs, inverted)
Podczas gdy Fed
przygotowuje się
do innych działań
niż Bank Japonii
i EBC
Chociaż umocnienie się kursu dolara zbiega się w czasie z debiutem giełdowym Alibaby,
chińskiego giganta w handlu internetowym, który prawdopodobnie przyciągnie znaczący
kapitał do Stanów Zjednoczonych, pod wieloma względami jest spóźnionym następstwem
rozbieżnej polityki monetarnej w USA oraz reszty banków centralnych, co obserwowaliśmy
już od dłuższego czasu. Polityka monetarna pozostaje bez zmian. Amerykańska Rezerwa
Federalna zamierza zakończyć proces luzowania ilościowego i zakupu obligacji
w październiku, przewidując wyższe stopy procentowe w 2015 r. na podstawie swojej
(nie)sławnej analizy „dot-plot”. W tym samym czasie Europejski Bank Centralny
zasygnalizował utrzymanie stóp procentowych na niskim poziomie w najbliższej przyszłości,
kierując się nie tylko zapobieganiem wystąpienia deflacji. Takie oczekiwania uwidaczniają się
w spreadzie pomiędzy amerykańskimi i niemieckimi dwuletnimi obligacjami, który osiągnął
swój najwyższy poziom od 2007 roku (wykres 2).
Wykres 2. Spread niemieckich i amerykańskich obligacji zysk do dolara
%
2
1,1
1.1
1
1,2
1.2
0
1,3
1.3
-1
1,4
1.4
-2
1,5
1.5
-3
2005
1,6
1.6
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2-letni
spread (USA
minus
(lewa strona)
2yr Sovereign
spread
(USNiemcy)
minus Germany)
(lhs)
2
Wydane we Wrześniu 2014 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited.
Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym
2012
2013
2014
EUR/USD
strona,
EUR/USD(prawa
(rhs, inverted)
odwrotny)
W stosunku do japońskiego jena stopy procentowe odgrywają mniejszą rolę. Jednak wzrost
kursu dolara może być interpretowany w świetle niedawnego osłabienia japońskiej
koniunktury, która ma skłonić Bank Japonii do dalszego luzowania ilościowego. Nadal nie
zgadzamy się z twierdzeniem, że podstawowym mechanizmem transformacji gospodarki
według zasad „Abenomiki” ma być waluta i oczekujemy, że Bank Japonii zwiększy zakupy
aktywów i spowoduje osłabienie kursu japońskiego jena.
Naturalnie, wyższe stopy w USA są kluczowym powodem silnego kursu dolara i chociaż nie
zamierzamy wracać do kwestii wyższych stóp procentowych w USA (wnikliwą analizę
przedstawiliśmy w poprzednich opiniach), warto nadmienić, że najnowsze dane nadal wskazują
na skurczenie się rynku pracy oraz wzrost wynagrodzeń. Dla przykładu, odsetek firm planujących
podwyżki płac pozostaje wysoki, co zwiastuje ogólny wzrost wynagrodzeń (wykres 3).
Wykres 3. Wyniki potwierdzające dalszy wzrost wynagrodzeń w USA
Amerykański
rynek pracy
pozostaje
kluczowy dla Fed –
przewidujemy
dalsze zaostrzenie
polityki
%, y/y
r/r
5
25
4
20
3
15
2
10
1
5
0
0
'94
'96
'98
'00
'02
'04
'06
'08
'10
'12
'14
Średnia stawka
za godzinę
pracy poza
rolnictwem (lewa strona)
Average
Non-Farm
Hourly Earnings
(lhs)
% firmSurvey
planujących
zwiększenie
pracowników, badanie
NFIB,
NFIB
% firms
planning towynagrodzeń
raise worker compensation
3mma, 6m
lead (rhs)
3-mies. śr. krocząca 6-mies. wyprzedzenie (prawa strona)
Jednym z mało dyskutowanych przyczyn spadku euro jest zbieżność rentowności obligacji
w strefie euro. Międzynarodowi inwestorzy w poszukiwaniu rentowności doprowadzili do jej
zrównania między głównymi krajami strefy euro a peryferyjnymi, ponieważ nikłe ryzyko
umocnienia się kursu euro zmalało obecnie jeszcze bardziej. Oczywiście jest to dobra
wiadomość i być może istnieje jeszcze szansa zysku z takich inwestycji. Niemniej jednak
stosunek ryzyka do zysku nie jest już tak atrakcyjny, a obligacje dwóch największych
gospodarek peryferyjnych (Włoch i Hiszpanii) są droższe niż obligacje brytyjskie
i amerykańskie (wykres 4). Bardziej niż przez zewnętrznych inwestorów, popyt na obligacje
peryferyjne jest obecnie napędzany przez napływ kapitału do banków strefy euro pochodzący
od EBC, przy jak dotąd niewielkim popycie na pożyczki ze strony sektora prywatnego.
3
Wykres 4. Obligacje peryferyjne przewyższają obligacje brytyjskie i amerykańskie
Europejskie
obligacje mniej
atrakcyjne, kiedy
ich rentowność
spada poniżej
rentowności
obligacji
amerykańskich
i brytyjskich
%, stopy
10yr sovereign
bond yields
%,
zwrotu z 10-letnich
obligacji skarbowych
5
4
3
2
1
0
10.2013
Oct 13
12.2013
Dec 13
Niemcy
GER
02.2014
Feb 14
04.2014
Apr 14
Francja
FRA
Hiszpania
SPA
Źródło: Thomson Datastream, Schroders. 29 Września 2014 r.
06.2014
Jun 14
Włochy
ITA
08.2014
Aug 14
10.2014
Oct 14
Wielka
UK
Brytania
USA
US
Wybrane skutki silnego kursu dolara
Można stwierdzić, że działając jako czynnik deflacyjny, mocniejszy kurs dolara osłabi inflację
oraz wyeliminuje potrzebę zaostrzenia polityki Fed. W tym sensie wzrost kursu dolara miałby
charakter autodestrukcyjny, ponieważ odwracałby działanie sił, które przyczyniały się do jego
umocnienia. Na obecnym etapie odrzucamy taki scenariusz. Chociaż silniejsza waluta
przyczyni się do spadku cen importowanych towarów, ruch ten nie ma dostatecznej siły aby
odcisnąć wyraźne piętno na cenach. To może ulec zmianie jeśli dolar będzie się dalej
umacniał, chociaż na obecnym etapie presja deflacji jest o wiele niższa od tej z czasów
kryzysu azjatyckiego czy też z czasu ostatnich dwóch recesji (wykres 5).
Zwyżkujący dolar
pomoże
powstrzymać
inflację, ale nie
jest aż tak
deflacyjny jak
w przeszłości
Wykres 5. Wpływ dolara na handel oraz inflacja cen towarów z importu w USA
%, r/r
y/y
%,
10
y/y
%, r/r
-15
8
-10
6
4
-5
2
0
0
-2
5
-4
10
-6
15
-8
-10
Kryzys
azjatycki
Asia crisis
’96
'96
’98
’00
’02
'98
'00
'02
Ceny
Importimportu
Prices bez
exc ropy
Oil
’04
'04
’06
’08
’10
’12
’14
'06
'08
'10
'12
'14
Szeroki
indeks
dolara
3-miesięcznym
USD Broad
Index
3m zlead
(rhs, inverted)
wyprzedzeniem (prawa strona, odwrócony)
20
Wykres przedstawia ważną cechę ostatniej zwyżki dolara. Jak widać, w porównaniu do
ogólnego indeksu Fed umocnienie dolara było dużo mniej znaczące aniżeli w stosunku
do euro i jena. To w dużym stopniu zasługa walut rynków wschodzących, które stanowią
56% całego indeksu (same Chiny stanowią 21%), a które odnotowały mniejsze wahania w
porównaniu do głównych walut (wykres 6).
4
Wykres 6. Wzrost dolara na tle innych głównych walut
01/01/2014=100
105
104
103
102
101
100
99
Styczeń
Luty
Marzec
Kwiecień
Maj
Czerwiec
Lipiec
Sierpień
Wrzesień
USD w stosunku do innych głównych walut
Indeks efektywnego kursu walutowego dolara
USD w stosunku do walut rynków wschodzących
Źródło: Thomson Reuters Datastream, Schroders, 29 września 2014 r.
Prawdopodobna
presja na rynki
wschodzące
W rezultacie, rynki wschodzące będą rosły mocniej w stosunku do rozwiniętych, co z kolei
odbije się na ich konkurencyjności w porównaniu do podobnych krajów europejskich
i Japonii. Mocny kurs dolara zawsze był powodem do zmartwień dla rynków wschodzących,
biorąc pod uwagę ich powiązania z tą walutą. Przez to każde zaostrzenie polityki monetarnej
przez Fed jest bezpośrednio odczuwalne w zmianie stanu rezerw walutowych. Co więcej,
również producenci surowców znajdują się w trudnej sytuacji z uwagi na fakt, że ceny ropy,
metali i produktów rolnych reagują przeciwnie do kursu dolara. Te czynniki sprawiają, że
ceny papierów wartościowych słabną na rynkach wschodzących w porównaniu do rynków
rozwiniętych w okresach silnego kursu dolara (wykres 7). Z drugiej strony, ceny akcji
w Europie i Japonii zyskują na silnym dolarze.
Wykres 7. Mocniejszy dolar ciąży cenom akcji na rynkach wschodzących w
odróżnieniu od rynków rozwiniętych
4,5
4.5
135
4,0
4.0
130
125
3,5
3.5
120
3,0
3.0
115
2,5
2.5
110
105
2,0
2.0
100
1,5
1.5
95
1,0
1.0
90
'96
'98
'00
'02
'04
Indeks
MSCI($)/MSCI
World ($)EM
względem
MSCI World
($) (lhs)
indeksu MSCI EM ($) (lewa strona)
Japonia i Europa
zyskują bardziej
poprzez akcje niż
wzrost
gospodarczy
5
'06
'08
'10
'12
'14
Szeroki
indeks
USD(rhs)
(prawa
USD Broad
Index
Janstrona),
1997 =100
Styczeń 1997 =100
Należy zaznaczyć, że zyski japońskich i europejskich firm przede wszystkim pochodzą
z przewalutowania zysków z zagranicznych jednostek niż z większego wzrostu eksportu.
Stąd też w krótkim terminie słabsza waluta napędza szybciej wyniki giełdowe niż krajową
gospodarkę, ponieważ lepsze wyniki handlowe potrzebują więcej czasu na wywarcie
faktycznego wpływu. Z taką sytuacją mamy do czynienia w Japonii, gdzie rynek akcji
zanotował ożywienie przy obniżeniu kursu jena, chociaż eksport pozostał na miernym
poziomie. Podobny model obserwujemy w Wielkiej Brytanii, gdzie dewaluacja funta
szterlinga wydaje się przynosić niewielkie efekty w wynikach handlowych. Początkowa
korzyść z osłabienia waluty jest odczuwalna przez lepsze marże zysku, a korzyści z bardziej
konkurencyjnej waluty mogą potrzebować więcej czasu aby zostały odnotowane. Wynika to
z faktu, że firmy nie są skore do korygowania swoich procesów produkcyjnych, chyba że są
pewne podtrzymania nowego poziomu.
Mimo to, reflacyjny efekt słabszego euro będzie mile widziany w gospodarce strefy euro
gdzie konwencjonalna polityka monetarna okazuję się mało efektywna. Na przykład nasz
indeks podatności na deflację spadł z wysokiego do średniego poziomu ryzyka w wyniku
zmiany kursu euro, co z kolei przekłada się na zmniejszenie prawdopodobieństwa
wystąpienia deflacji z 25% do 14%.
Wykres 8. Ryzyko deflacji w strefie euro spada
Eurozone
CPIeuro
%YoY
Deflation
Vulnerability
CPI
w strefie
%, and
r/r oraz
wskaźnik
narażeniaIndicator
na deflację
4,5
4.5
4.0
4,0
3.5
3,5
3.0
3,0
2.5
2,5
2.0
2,0
1.5
1,5
1.0
1,0
0.5
0,5
0.0
0,0
-0.5
-0,5
-1.0
-1,0
04
05
06
Minimal
Minimalny
07
08
Low
Niski
09
Moderate
Średni
10
11
High
Wysoki
12
13
14
%YoY
(LHS)strona)
CPI %,
r/r (lewa
Indeks ryzyka w 2 kwartale 2014 r. Więcej szczegółów dotyczących metodologii znajduje się w naszej opinii z Maja 2014 r.
Źródło: IMF, Thomson Reuters Datastream, Schroders. 9 Września 2014 r.
Siła dolara: powód do zmartwienia?
Przypomina to
raczej późne lata
90. niż globalny
kryzys finansowy
W naszej ocenie wzrost kursu dolara wynika raczej ze wzmocnienia amerykańskiej
gospodarki w porównaniu do słabych wyników innych rynków, niż miałoby to oznaczać
wyższą tendencję rynków finansowych do unikania ryzyka. W przeszłości obserwowaliśmy
duże wahania kursu dolara w sytuacji, gdy zwiększała się niestabilność rynku, a inwestorzy
uciekali z ryzykownych inwestycji takich jak akcje i kredyty na rzecz bezpieczeństwa
oferowanego przez dolara. Tak właśnie z reguły reagowały rynki w czasie globalnego
kryzysu. Dziś jednak, pomimo ostatnich słabszych wyników z akcji i kredytów, mocniejszemu
kursowi dolara nie towarzyszyło wzmocnienie amerykańskich obligacji skarbowych ani też
ceny złota, drugiego bezpiecznego schronienia dla inwestorów.
Naszym zdaniem, większym zagrożeniem niż samo unikanie ryzyka jest powstanie
środowiska podobnego do tego z późnych lat 90., kiedy to kryzys azjatycki opóźnił
sekwencje zaostrzania polityki pieniężnej amerykańskiej Rezerwy Federalnej. Z uwagi na
strach przed deflacją, ówczesny prezes Rezerwy Alan Greenspan opóźnił cykl zaostrzania
polityki pieniężnej. W rezultacie nastąpił długi okres zwiększonej płynności kapitałowej, co
ostatecznie przyczyniło się do sztucznego napędzenia cen akcji firm technologicznych. Jeśli
nadal wysoki kurs dolara wraz z niskimi cenami surowców będzie utrzymywał inflację na
niskim poziomie, „gołębi” prezes FED, Janet Yellen, może opóźnić proces zaostrzania
polityki monetarnej. Rezultatem tych działań może być kolejna bańka na rynkach
finansowych. Istnieje takie zagrożenie.
Obecnie siły deflacyjne są jednak na skromniejszym poziomie niż w późnych latach 90. i nie
zaobserwowaliśmy wzrostu kursu dolara podobnego do tego, który towarzyszył kryzysowi
w Azji. To jednak może się zmienić, jeśli dolar będzie nadal zyskiwał na sile. W tym samym
czasie inwestorzy muszą być bardziej ostrożni przy wyborze akcji, preferując na przykład
Japonię zamiast akcji na rynkach wschodzących. W ogólnej perspektywie, światowa
gospodarka z pewnością z radością przyjmie ostatnie wydarzenia na rynku walut, jako że są
one korzystne dla strefy euro i Japonii — części świata, które najbardziej potrzebują reflacji.
6
Wielka Brytania: znowu w grze
Królestwo Wielkiej Brytanii (wciąż Zjednoczone) wraca do gry. Po miesiącach politycznej
niepewności, Szkocja zagłosowała za pozostaniem w unii politycznej Wielkiej Brytanii i to
większą ilością głosów niż przewidywano. W centrum uwagi znajduje się obecnie stan
brytyjskiej gospodarki oraz kwestia rozpoczęcia przez Bank Anglii normalizacji polityki
monetarnej w najbliższej przyszłości.
Zażegnane ryzyko polityczne
Ulga wśród
inwestorów:
Szkocja pozostaje
częścią Wielkiej
Brytanii
Ekonomiści i inwestorzy z londyńskiego City, którzy wczesnym rankiem usłyszeli wyniki
referendum w sprawie niepodległości Szkocji, z pewnością odetchnęli z ulgą. Ostatecznie
zwycięstwo obozu prounijnego okazało się większe niż to przewidywała większość sondaży. Przy
olbrzymiej frekwencji 84,6% Szkocja opowiedziała się za unią w 55,3% w porównaniu do 44,7%
głosów przeciw. Natychmiastową reakcją był wzrost kursu funta szterlinga wobec dolara i euro,
ale również wzrost cen akcji firm działających w Szkocji i tych, których znaczna część działalności
jest tam prowadzona. Wizja wielomiesięcznych skomplikowanych negocjacji, niepewności wokół
podziału narodowych aktywów i długów, oraz rozwiązań walutowych niepodległej Szkocji
znacznie ciążyła nastrojom inwestorów przez ostatnich kilka tygodni, szczególnie kiedy wyniki
sondażowe zaczęły pokazywać podobne szanse obu opcji politycznych.
Rząd w Londynie ma teraz przekazać więcej władzy do Szkocji po niedawnej obietnicy
przywódców głównych partii brytyjskich. Różnice w skalach podatkowych mogą przysporzyć
kłopotów na poziomie mikro, ale powinny mieć znikomy wpływ na wyniki makroekonomiczne.
Po ogłoszeniu wyników premier David Cameron zadeklarował również rozwiązanie kwestii
regionu „West Lothian” – nawiązując do braku przyznania przez Szkocję praw Anglii.
Zarówno Szkocja, Walia jak i Irlandia posiadają swoje własne parlamenty (zgromadzenia)
a brytyjscy posłowie nie mają prawa głosować nad zmianami politycznymi w kwestiach,
gdzie władza została przekazana tym władzom lokalnym. Z drugiej strony, parlamentarzyści
spoza Anglii mogą głosować nad kwestiami dotyczącymi wyłącznie Anglii i często to robią,
co rodzi pytania o równouprawnienie. Dokładny sposób rozwiązania kwestii lepszej
reprezentacji interesu angielskich wyborców pozostaje jeszcze niejasny, ale kolejne reformy
konstytucyjne wydają się prawdopodobne.
Bez politycznego
ryzyka decydenci
mogą
skoncentrować się
na ekonomii
i prawdopodobnie
rosnących
w 2015 roku
stopach
procentowych
Powracając do kwestii Szkocji, zważywszy na wyniki referendum oraz dalsze przekazywanie
władzy Szkocji wydaje się, że w przewidywalnej przyszłości kolejne referendum jest mało
prawdopodobne. Mimo tego, od teraz długoterminowi inwestorzy będą pamiętać o ryzyku
separacji i mogą żądać wyższych kwot za podejmowanie inwestycji w aktywa trwałe na
obszarze Szkocji.
Kontynuacja unii również oznacza obniżenie ryzyka wystąpienia Wielkiej Brytanii z Unii
Europejskiej, które mimo to pozostaje znaczne. Szkoci opowiadają się bardziej za
pozostaniem w Unii Europejskiej w porównaniu do reszty Wielkiej Brytanii, gdzie większość
preferuje wystąpienie z Unii. Podsumowując, zażegnano duży chaos i obecnie można
skoncentrować się na kondycji gospodarki i możliwym wprowadzaniu kolejnego cyklu
oddziaływania na stopy procentowe.
Wzrost pozostaje wysoki, ale prawdopodobnie spowolni
Oficjalne dane
z Wielkiej Brytanii
nadal wskazują
silny wzrost,
wsparty ostatnio
wyższymi
nakładami
inwestycyjnymi…
7
Najnowsze dane ekonomiczne sugerują, że gospodarka nieprzerwanie miała się dobrze na
przestrzeni ostatnich miesięcy. Produkcja przemysłowa wzrosła o 0,5% w sierpniu, z roczną
stopą wzrostu na poziomie 2,7%. Było to znacznie powyżej wartości w ostatnich latach,
gdzie produkcja odnotowywała ujemny wzrost na poziomie -0,4% w 2013 oraz -2,4%
w 2012 r. Z kolei sprzedaż detaliczna wzrosła o 4% w sierpniu w ujęciu rocznym – znacznie
powyżej stopy wzrostu odnotowanej w 2012 (1,5%) i 2011 (1%).
Nagła poprawa angielskiej koniunktury rozpoczęła się w połowie 2013 i pozostaje
nieprzerwana od tamtej pory. Iskrą była prawdopodobnie inicjatywa rządu w kwestii wsparcia
finansowania rynku mieszkaniowego, co przyczyniło się do zmniejszenia kosztów kredytów
hipotecznych, zwiększając przy tym dostęp do kredytów. Ożywienie na rynku
mieszkaniowym pociągnęło za sobą zwiększenie wydatków przykładowo na usługi prawne,
pośredniczenie w obrocie nieruchomościami, meble i tym podobne. W połączeniu ze
wzrostem zatrudnienia na przestrzeni całej gospodarki, wielowarstwowy efekt nabierał siły
przez dłuższy czas. Konsumpcja w gospodarstwach domowych nadal pozostaje motorem
napędowym wzrostu w Wielkiej Brytanii, przy czym zwiększenie inwestycji przedsiębiorstw
również odegrało ważną rolę.
W tym kontekście martwi nas trochę fakt, że mimo wciąż dobrych oficjalnych danych,
niektóre z dostępnych wyników sektora biznesowego wykazują oznaki spowolnienia.
Wskaźnik produkcyjności PMI spadł w ostatnich miesiącach, a raport CBI Industrial Trends
Survey również wskazuje pewne stonowanie nastroju wśród przedsiębiorców (wykres 9).
…chociaż niektóre
wiodące badania
rynku pokazują
symptomy
spowolnienia.
Wykres 9. Lepsze nastroje przedsiębiorców
Standardowe
opinii
Standardised wyniki
survey badań
balances
3
2
1
0
-1
-2
-3
-4
1994
1996
PMI Man.
1998
2000
PMI Serv.
2002
2004
2006
2008
optimism
CBI Man. optymizm
2010
2012
2014
Man. sprzedaż
home sales
BCC - Man.
nieruchomości
Źródło: Thomson Datastream, Markit, British Chambers of Commerce, Confederation of British Industry, Schroders.
Jak dotąd, Europa, największy partner handlowy Wielkiej Brytanii, doświadczyła bardziej
widocznego spowolnienia koniunktury, które będzie miało negatywne następstwa dla
niektórych firm. Również sankcje nałożone na Rosje mogą mieć tu znaczenie, chociaż
handel z Rosją jest stosunkowo niewielki. Istnieją jednak wewnętrzne czynniki na rynku
brytyjskim, które powinny być wzięte pod uwagę.
Pierwszym jest spowolnienie na rynku mieszkaniowym. Po wprowadzeniu przez Bank Anglii
inicjatywy Przeglądu Rynku Kredytów Hipotecznych (zmuszającej banki do podejmowania
większej odpowiedzialności za sprawdzanie zasadności przyznania kredytu hipotecznego),
Królewski Instytut Dyplomowanych Rzeczoznawców (RICS) zaczął odnotowywać spadek
aktywności. Nie jest to jednolita tendencja na całym rynku, aczkolwiek wskaźnik
realizowanych sprzedaży na rynku nieruchomości spadł. Ponadto stosunek nowych zapytań
ze strony kupujących do odpowiedzi (od sprzedających) również ostro powędrował w dół
(wykres 10). Oba te wskaźniki dobrze oddają przyszły kierunek zmian w cenach i z tego
właśnie powodu również Królewski Instytut Dyplomowanych Rzeczoznawców, opierając się
na danych od swoich członków, przewiduje redukcje przyszłej inflacji cen domów.
Proszę zwrócić uwagę na wskaźniki cen nieruchomości (dotyczących zarówno transakcji
deklarowanych jak i zrealizowanych). Rzeczywiście wynika z nich, że inflacja cen
nieruchomości zaczyna być bardziej stonowana, chociaż średni indeks nadal pokazuje 8,2%
wzrostu w porównaniu do zeszłego roku (wykres 11).
8
Wykresy 10 & 11. Nowi kupujący w porównaniu do nowych wskaźników podaży i cen
nieruchomości
Rynek
nieruchomości
również wydaje
się zwalniać…
Housedomów
prices (r/r)
(Y/Y)
Ceny
50%
15%
40%
10%
30%
5%
20%
0%
10%
-5%
0%
-10%
-10%
-15%
-20%
-20%
-30%
05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
Halifax
Halifax 3m/3m
3m/3m (AR)
(AR)
Nowi
— nowe
instrukcje(6m lead)
New kupujący
buyers - New
instructions
(6 miesięczne wyprzedzenie)
05 06 07 08 09 10 11 12 13 14
Zakres
cen
domów
Range of
houseprices
Averagezofbadań
surveys
Średnia
Źródło: Thomson Datastream, Halifax, Nationwide, Rightmove Hometrack, LSL/Acadametrics, ONS, Schroders. 29 Września 2014 r.
…a zatrudnienie
maleje.
Następnym czynnikiem, który należy wziąć pod uwagę, jest spowolnienie na rynku pracy.
Trend ten jest jednak bilansowany przez silny wzrost zatrudnienia, który wraz z wydłużeniem
średniego czasu pracy przyczynił się do wzrostu przychodu w statystycznym gospodarstwie
domowym. W ostatnich 12 miesiącach (do lipca 2014) zatrudnienie wśród osób powyżej
16 roku życia wzrosło o 774 000, chociaż w ciągu ostatnich 3 miesięcy (maj-lipiec) wzrost
wyniósł jedyne 74 000, a więc 10% poniżej rocznej średniej. Jednocześnie zaledwie 5 000
z 74 000 pracowników było zatrudnionych w pełnym wymiarze godzin. To ostanie
spowolnienie w zatrudnieniu może okazać się przejściowym zahamowaniem, ale na
obecnym etapie wydaje się wpasowywać w szerszy trend spowolnienia całej koniunktury.
Aby angielskie władze monetarne zatwierdziły podwyżkę stóp procentowych na początku
przyszłego roku, Bank Anglii będzie musiał być pewny, że te wczesne symptomy
spowolnienia nie urosną do bardziej znaczących rozmiarów. Ważną rolę będzie odgrywać
ocena banku dotycząca siły gospodarki oraz rozmiarów ekonomicznego spowolnienia.
Niestety zadania tego nie ułatwi brytyjski Narodowy Urząd Statystyczny, który właśnie
„ulepszył” metodologię obliczania rachunków narodowych (zobacz tabela 1).
Ramka 1. Seks, narkotyki i rewizja PKB
Coroczna publikacja Niebieskiej Księgi jest zazwyczaj spokojnym wydarzeniem, które
przechodzi bez echa wśród większości inwestorów. Ma ona na celu skorygowanie
danych, poprawę kompatybilności pomiędzy wynikami z różnych sektorów oraz
uwzględnienie nowych informacji z innych corocznych badań rynku. Tegoroczna
publikacja, która ma ukazać się w przyszłym miesiącu, ma jednak zawierać całkowitą
zmianę wyliczeń, które mają napisać od nowa całą historię kryzysu finansowego
i poprawy koniunktury, przynajmniej jeśli chodzi o dane PKB. Brytyjskie dane będą teraz
odpowiadały europejskim wymogom, które nakazują uwzględnienie efektu
gospodarczego działalności nielegalnej.
Brytyjski Urząd Statystyczny opublikował już wstępne dane, które mają zostać
wykorzystane w najnowszych wyliczeniach PKB. Największa zmiana w nowym wyliczeniu
dotyczy stanu gospodarki sprzed i po kryzysie finansowym. Wzrost gospodarczy z 2007 r.
został obniżony z 3,4% do 2,6%. Z drugiej strony spadek PKB w 2008 został
zredukowany: według wcześniejszych wyliczeń PKB spadło o 7,2% od swojej szczytowej
wartości, a nowe dane pokazują mniejszy, jedynie 6% spadek (wykres 12). Również
powrót PKB do szczytowych wartości z okresu przed kryzysem został obecnie
przyspieszony o 3 kwartały. Nowe dane pokazują również, że gospodarka przekroczyła
ten rekord o 2,7% w drugim kwartale 2014 r. w porównaniu do wcześniejszych danych
wskazujących na przekroczenie jedynie o 0,2%. Jest to istotne, ponieważ sugeruje, że
gospodarka może mieć mniejszą dostępną zdolność produkcyjną i może być bliżej
momentu, w którym zacznie generować wyższą inflację – co również sugeruje
prawdopodobną konieczność podniesienia przez Bank Anglii stóp procentowych
wcześniej niż to zakładano pierwotnie. Uwzględniając to wszystko, ocena zdolności
9
produkcyjnej zostanie rzeczywiście zmniejszona. Nowe dane mogą jednak prowadzić
również do rewizji prognozowanego wzrostu. Bank Anglii zakłada, że w czasie kryzysu
finansowego wzrost potencjalnych możliwości produkcyjnych mógł zostać zahamowany
i przez pewien czas mógł być nawet ujemny. Nowe dane mogą teraz skłonić Bank Anglii
do zmiany swoich założeń odnośnie możliwości produkcyjnych, które być może
w przeszłości nie ucierpiały tak bardzo jak uważano wcześniej. Z tego względu
inwestorzy powinni poczekać na pełną ocenę mocy produkcyjnych, którą Bank
prawdopodobnie uaktualni w listopadowym Raporcie o Inflacji. Zalecamy taką ostrożność
biorąc pod uwagę skłonność Banku do zmiany swoich głównych założeń.
Wykres 12. Rewizja wzrostu PKB
Wykres 13. Zwiększenia przy nowej
metodologii liczenia PKB
100= szczyt sprzed kryzysu finansowego (Q1 2008) Rewizja nominalnego PKB, miliardy funtów
104
120
102
100
80
100
60
98
40
96
20
94
0
-20
92
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
’08
’09 ’10 ’11
Poprzednie dane
’12 ’13 ’14
Nowe dane
C
Inne
NPISH
X-M
i
Łącznie
Wykres po lewej pokazuje rzeczywisty PKB w oparciu o poprzednie dane oraz nowe wyliczenia brytyjskiego Urzędu
Statystycznego. Wykres po prawej przedstawia wzrost nominalnych wartości PKB po zmianach. Źródło: ONS, Schroders.
Warto zauważyć, że większość zmian w danych wynika raczej ze zmian w metodologii
kalkulacji w pewnych obszarach, niż z samych obszarów objętych badaniami
statystycznymi. Na przykład, organizacje non-profit wspomagające gospodarstwa
domowe podlegają obecnie nowej klasyfikacji zwiększającej nominalny PKB do 2013 roku
o około 11,8 miliardów funtów. Inwestycje biznesowe zostały zrewidowane w górę
o 55,7 miliarda funtów głównie w efekcie zmiany w sposobie ujęcia inwestycji w wartości
niematerialne i prawne. Nakłady na badania i rozwój, reklamę, szkolenia, i tym podobne
nie będą już ujmowane jako firmowe wydatki konsumpcyjne, lecz właśnie jako inwestycje.
Podniesie to cenę brytyjskich akcji oraz pomoże rozwiązać brytyjską „zagadkę
inwestycyjną” (czyli dlaczego inwestycje w porównaniu do PKB utrzymują się na tak
niskim poziomie). Ponadto, pozytywny skutek będzie miało również przeklasyfikowanie
firmowych inwestycji w zbrojenia. Konsumpcja gospodarstw domowych zostanie
zrewidowana w górę o 27,3 miliarda funtów co przede wszystkim wynika z uwzględnienia
wydatków na narkotyki i prostytucję. W 2013, przychody z prostytucji szacowano na
5,8 miliarda funtów, a rynek narkotykowy był warty 6,7 miliarda. Jak zaliczenie
nielegalnych działalności będzie traktowane przez Bank Anglii pozostaje jeszcze
niejasne. Z pewnością Bank zauważy, że wzrost w tych sektorach winduje wzrost PKB
w czasie i po kryzysie finansowym.
Ostatecznie, PKB w ujęciu nominalnym wzrośnie o 100,5 miliarda funtów od 2013 (6,2%),
a dług narodowy w odniesieniu do PKB powinien spaść. Kilka pozostałych wskaźników
również ulegnie zmianie. Zmienione zostaną również składowe deficytu publicznego,
który sam również może wzrosnąć.
10
Niższa inflacja może opóźnić podwyżki stóp
Poza tym niespotykanym sezonowym zaskoczeniem, na przestrzeni ostatnich kilku miesięcy
inflacja w Wielkiej Brytanii zachowywała się dość dobrze. Roczna inflacja CPI wyniosła w sierpniu
1,5%, mimo że inflacja bazowa (pomijając żywność, energię, tytoń i alkohol) wzrosła obecnie do
1,9%. Podobnie jak w większości krajów europejskich, coraz bardziej niestabilne składowe
indeksy żywności i energii były hamulcem dla zasadniczej inflacji od początku tego roku.
Podobnie jak w większości krajów europejskich, coraz bardziej niestabilne składowe indeksy
żywności i energii były hamulcem dla inflacji bazowej od początku tego roku.
Monitorując jednak oczekiwania dotyczące inflacji, Bank Anglii nie będzie chciał spadku
inflacji bazowej poniżej określonego poziomu. Ceny surowców były pod presją przez cały rok
z uwagi na nadwyżkę produkcji, słaby globalny popyt oraz zwyżkujący trend amerykańskiego
dolara (zobacz sekcję o gospodarce światowej). Na przykład, cena baryłki ropy naftowej
w ujęciu indeksu Brent Crude jest obecnie poniżej 98 dolarów w porównaniu do najwyższej
ceny przekraczającej 115 dolarów w czerwcu i 108 dolarów z poprzedniego roku. Do spadku
cen ropy dołączyła również inflacja cen żywności, która również utrzymywała się na bardzo
niskim poziomie. Ceny gazu ziemnego w Europie ostro spadły po niezwykle ciepłej zimie na
początku tego roku. Mogą minąć miesiące zanim spadek cen hurtowych zostanie
odnotowany przez końcowego konsumenta, co sugeruje, że inflacja cen żywności i energii
może dalej spadać nawet do 2015 (zobacz wykresy 14 i 15).
Niska inflacja
może być
kolejnym
wyzwaniem dla
Banku Anglii
Wykresy 14 & 15. Ceny hurtowe żywności i gazu ziemnego w stosunku do składowych
indeksów statystycznych
y/y %
y/y% R/r,
y/y %
y/y%
R/r,
R/r,
R/r,
250%
14%
50% 60%
12%
40%
10%
30%
8%
50%
40%
30%
6%
20%
4%
10%
200%
150%
100%
20%
2%
0%
10%
0%
0%
-2%
-10% -10%
-4%
05
50%
0%
-50%
-20% -20%
-100%
07
09
11
13
15
05
07
09
11
13
15
All food żywność
(ONS), lhs
Gas (ONS),
lhs
Ogólnie
(ONS), lewa strona
Cena
gazu (ONS),
lewa strona
UN food
price
index (6m
rhs
Indeks
cen
żywności
ONZlead),
(6-miesięczne
ICE Nat.
mon. future
(8m futures
lead), rhs
ICE,
cenaGas
gazu3rd
ziemnego,
3-mies.
wyprzedzenie), prawa strona
(8-miesięczne wyprzedzenie), prawa strona
Źródło: Thomson Datastream, UN Food & Agriculture Organization, ONS, Schroders. 26 Września 2014 r.
Niższa inflacja, nawet jeśli wynika ze spadku cen surowców, zwiększa ryzyko późniejszego
podwyższenia stóp procentowych przez Narodowy Bank Anglii na początku przyszłego roku.
Jeśli inflacja bazowa nie sprosta przewidywaniom Banku, Komisja Polityki Pieniężnej może
dojść do wniosku, że trudno będzie wyjaśnić podwyżkę stóp procentowych w sytuacji, gdy
inflacja utrzymuje się na tak niskim poziomie. Jeśli supermarkety nadal będą agresywnie
konkurowały, obniżając ceny (jak to miało miejsce ostatnio), a firmy sektora energetycznego
przekażą konsumentom całą obniżkę wynikającą ze spadku cen hurtowych (co byłoby
odejściem od typowej praktyki), wtedy moglibyśmy odnotować inflację bazową na poziomie
zbliżonym do 1% do lutego 2015.
Niska inflacja, spowalniający rynek nieruchomości oraz działalność gospodarcza a także
słabe prognozy dla największego rynku eksportowego dla Wielkiej Brytanii mogą skłonić
władze monetarne do utrzymania „gołębiej” polityki monetarnej. Już teraz rynki finansowe
zredukowały prawdopodobieństwo zwiększenia stóp procentowych w przyszłym roku o około
75 punktów bazowych w 2015. Brytyjska Rada Polityki Pieniężnej będzie musiała rozważyć
rozpoczęcie procesu normalizacyjnego w postaci wczesnych, niewielkich podwyżek
mających na celu zminimalizowanie uderzenia w gospodarkę lub też odsunięcie w czasie
ingerencji do momentu zaistnienia większej pewności o sile brytyjskiej gospodarki.
Zmniejszenie się ryzyka politycznego jest ogromną pomocą dla władz, ale koncentrując się
na gospodarce, należy zauważyć powstawanie innych zagrożeń.
11
Brazylia: w górę Amazonki bez wiosła
„Każdy byle nie
Dilma” to odczucie
większości
inwestorów…
W Brazylii wybory coraz bliżej. Pierwsza ich tura została zaplanowana na 5 października
(kolejna rozpocznie się 26, jeśli żaden z kandydatów, nie uzyska bezwzględnej większości,
w 2. turze udział weźmie tylko 2 kandydatów, którzy uzyskają największą liczbę głosów).
Wyścig do fotela prezydenckiego wydawał się praktycznie przesądzony na korzyść obecnej
pani prezydent Dilmy Rousseff do momentu śmierci w katastrofie lotniczej w sierpniu tego
roku, Eduardo Camposa kandydata partii socjalistycznej.
W rezultacie, kandydatka towarzysząca Camposie, Marina Silva, objęła przywództwo w partii
socjalistycznej. Obecnie większość wyborców preferuje jej kandydaturę bardziej niż
prezydent Rousseff, a sondaże wieszczą zwycięstwo Silvy w drugiej turze. Perspektywa
porażki obecnej prezydent ekscytuje inwestorów, a rynek pozytywnie reaguje na każde nowe
wiadomości potwierdzające taki przebieg wydarzeń. Słabe dane ekonomiczne oraz spadek
poparcia dla obecnej prezydent Dilmy spotkały się z pozytywną reakcją rynku. Indeks wzrósł
o prawie 20% od swojego niskiego poziomu w pierwszej połowie roku (wykres 16), chociaż
odnotował stratę 13% od swoich ostatnich wysokich poziomów po ogłoszeniu
rozczarowujących wyników politycznych sondaży.
Wykres 16. Nadzieja na porażkę Dilmy napędza koniunkturę
Index
Indeks
DatafolhaDatafolha:
poll: 2nd round
votes)
Badanie
2 tura (% of
wyborców)
55
65000
65
000
50
60000
60
000
45
55000
55
000
40
50000
50
000
35
45000
45
000
30
Sep 13
09.2013
Dec 13
12.2013
Marina Silva
Mar 14
03.2014
Dilma Rousseff
Jun 14
06.2014
40000
40
000
Sep 14
09.2014
Equity
(rhs) strona)
Indeks index
akcji (prawa
Źródło: Datafolha, Thomson Datastream, Schroders. 29 wrzesień 2014 r. Proszę zauważyć, że nie ma badań rynku pomiędzy
lutym a sierpniem porównujących oboje kandydatów w momencie, kiedy Sliva okresowo nie uczestniczyła w kampanii. W tej
sytuacji dokonaliśmy interpolacji pomiędzy tymi punktami.
Wyniki w sondażach nie są już tak jednoznaczne jak przedtem. Ostatnie dają niewielką
przewagę Silvie w drugiej turze. Przyczyniły się do tego zwiększone ataki na Silvę ze strony
większości kandydatów, zarówno ze strony prezydent Rousseff, Aécio Neves, jak i byłego
prezydenta Lula. Skutki ataków widać również na stopniu negowania kandydatury Silvy (ilość
wyborców deklarujących, że nigdy nie zagłosują na Silvę), który wzrósł do 22%, prawie
dwukrotnie w przeciągu miesiąca, w porównaniu do 33% prezydent Rousseff. Reakcja rynku
była do przewidzenia.
Zwodnicze nurty miotają Brazylią
…ale zasadne?
Warto zadać sobie pytanie dlaczego rynki tak bardzo czekają na odejście prezydent
Rousseff. Większość czytelników przypomina sobie zapewne zaliczenie Brazylii do „Kruchej
Piątki” w okresie obaw związanych z ograniczaniem programu luzowania ilościowego w Maju
2013. Odzwierciedlało to, przynajmniej po części, słabe podstawy ekonomiczne tego kraju,
wysoki stopień zadłużenia gospodarstw domowych, duży deficyt budżetowy, podejrzane
praktyki fiskalne, wysoką inflację etc. Szczerze mówiąc, w wielu aspektach Brazylia
wydawała się mocniejsza od swoich kruchych odpowiedników. Niemniej jednak BRL spadł
znacznie po ogłoszeniu przez Bernanke zakończenia luzowania ilościowego.
Niektórzy politycy na rynkach wschodzących potraktowali to jako sygnał do wprowadzenia
nowych reform. W szczególności w Indiach nowy prezes banku centralnego poczynił wiele
wysiłków, aby rozwiązać problem bilansowy i zwiększyć poziom rezerw walutowych w czasie,
gdy nowy rząd przeforsowywał reformy. Wysiłki podjął również inny kraj Niestabilnej Piątki —
Indonezja. Brazylia jednak, podobnie jak Turcja, nie podjęła znacznych lub nawet żadnych
12
wysiłków reformatorskich. W miejsce wprowadzenia zmian, obecny spokój na rynku
wykorzystano do kontynuowania wcześniejszych działań i w rezultacie nie
zaobserwowaliśmy żadnej poprawy w podstawowych wskaźnikach. Zbiegło to się w czasie
z kolejnymi obietnicami prezydent Dilmy wdrożenia reform i zapewnieniami o stabilności
gospodarki, co ostatecznie wyczerpało cierpliwość inwestorów.
Brak wysiłków
politycznych
zmierzających do
uzdrowienia
finansów
publicznych
Tabela: Bliźniacze deficyty w krajach rozwijających się
Change
Zmianain
CA
CA position
Wartość
CA w pozycji
Country
Kraj
(% GDP)
PKB)
CA
r/r
position,
(pp)
yoy (pp)
Kolumbia
Twin
deficits,
both
Colombia
-3.5
-0.2
-3,5
-0,2
Bliźniaczy deficyt,
oba w dół
worsening
Czech Rep
-0.4
-0.5
-0,4
-0,5
Czechy
South Africa
-1.7
Twin deficits,
Bliźniaczy
deficyt, RPA
-6.2
-1,7
mieszane
Brazylia
Brazil
-3.8
0.0
mixed
-3,8
0,0
wyniki
Indonezja
Indonesia
-3.2
0.0
performance
-3,2
0,0
Polska
Poland
-0.9
0.4
-0,9
0,4
Twin deficits,
both Turcja
Bliźniaczy
deficyt,
Turkey
-6.6
0.9
-6,6
0,9
oba
w górę
improving
Indie
India
-1.9
0.9
-1,9
0,9
Meksyk
Mexico
-1.2
0.3
-1,2
0,3
Peru
-5.3
-0.2
Peru
-5,3
-0,2
Chile
-2.4
0.7
Chile
-2,4
0,7
China
1.7
0.2
Chiny
1,7
0,2
Thailand
3.4
1.8
Tajlandia
3,4
1,8
Pojedynczy
Single
deficit
Russia
2.5
0.7
Rosja
2,5
0,7
deficyt
Hungary
3.0
0.7
Węgry
3,0
0,7
Philippines
3.6
0.1
Filipiny
3,6
0,1
Malaysia
5.9
1.3
Malezja
5,9
1,3
Taiwan
12.9
0.4
Tajwan
12,9
0,4
No deficits
SouthPołudniowa
Korea
6.4
0.0
Brak
deficytu Korea
6,4
0,0
Fiscal
Change
Pozycja
Zmianain
fiskalna w fiscal
position
pozycji
(%
fiskalnej,
(%PKB)
of
position,
yoy
r/r(pp)
(pp)
GDP)
-2.7
-1.3
-2,7
-1,3
-4.4
-1.1
-4,4
-1,1
-4.9
0.7
-4,9
0,7
-3.4
-0.6
-3,4
-0,6
-1.7
-1.0
-1,7
-1,0
-3.9
1.1
-3,9
1,1
-1.1
0.6
-1,1
0,6
0.8
-5.1
0,8
-2.3
0.3
-2,3
0,3
2.1
0.1
2,1
0,1
0.6
-0.8
0,6
-0,8
-2.2
-0.9
-2,2
-0,9
-2.7
-0.4
-2,7
-0,4
-0.5
-0.2
-0,5
-0,2
-2.0
-2,0
-6.2
-1.4
1.0
-1,4
1,0
-4.5
-0.8
-4,5
-0,8
-1.6
0.3
-1,6
0,3
1.9
0.1
1,9
0,1
Źródło: Bloomberg, Thomson Datastream, Schroders. 29 Września 2014 r. Większe strzałki wskazują zmianę ponad średnią
w danym kierunku. Małe strzałki wskazują zmianę poniżej średniej. Proszę zauważyć, że niektóre dane fiskalne aktualizowane
są jedynie raz w roku.
Należy rozwiązać
problemy
strukturalne
13
Jak widać z tabeli powyżej, Brazylia poczyniła niewielki postęp w rozwiązaniu obecnego
deficytu na rachunku obrotów bieżących. Przyczyn jest kilka. Uzależnienie od surowców jako
motoru napędzającego eksport w sytuacji słabnącego popytu Chin i spadających cen nie
pomogło eksportowi. Podobną sytuację obserwujemy również w Indonezji i Republice
Południowej Afryki. Ponadto, Brazylia utraciła swoją konkurencyjność, mierzoną
w jednostkowym koszcie pracy, co uderzyło w eksport i zwiększyło import w wyniku starań
producentów o utrzymanie konkurencyjności (wykres 17 na kolejnej stronie).
Wykres 17. Słaba konkurencyjność uderza w bilans handlowy
%
18
Wskaźnik (czerwiec 1994=100)
200
180
16
160
14
140
12
120
100
10
80
8
60
6
40
03
04
05
06
07
08
09
Import w odniesieniu do PKB
10
11
12
13
14
Jednostkowy koszt pracy (prawa strona)
Poleganie na
konsumencie
spowodowało
problemy z
zadłużeniem
Również import plasuje się poniżej oczekiwań pomimo słabszego brazylijskiego reala (BRL).
Po części wynika to z dalszego wzrostu kredytowania i podwyższenia płacy minimalnej, które
wspierają popyt. To prowadzi nas do kolejnej kwestii. Zadłużenie gospodarstw domowych
obecnie stanowi 44% rocznego przychodu lub 30% przy wyłączeniu kredytów hipotecznych.
Koszt obsługi długu stanowi 22% przychodu (wykres 18). W ostatecznym efekcie sytuacja
gospodarstwa domowego jest bardzo wrażliwa na ceny na rynku mieszkaniowym i zmiany
we wzroście wynagrodzeń. Uwzględniając, że kredyty konsumpcyjne stanowią około
¼ wszystkich pożyczek bankowych, ich wpływ na cały system jest tutaj oczywisty.
Zacieśnianie polityki monetarnej powinno ograniczyć dalszą ekspansję, ale wymagany
poziom 11% może również spowodować wzrost liczby niespłacanych kredytów.
Należy zauważyć, że to nie jedyny problem systemu finansowego, który doświadczył
10-letniego boomu kredytowego napędzającego wskaźnik kredytów indywidualnych do PKB
o 60 punktów procentowych. Ten nagły wzrost naruszył również wypłacalność systemu.
Wskaźnik kredytów do lokat bankowych podniósł się z poziomu poniżej 70% do ponad
100%. Oba te czynniki zwiększają wrażliwość całego systemu i hamują dalszy rozwój
kredytowania, wspierający wzrost gospodarczy. Konieczne jest też zdecydowane
oddłużenie. Rządowa polityka jednak nadal zmierza w przeciwnym kierunku: przez swój
Narodowy Bank Rozwoju (BNDES) Brazylia proponuje dotowane kredyty dla przedsiębiorstw
w sposób, który faworyzuje większe jednostki.
Wykres 18. Wzrost kredytów spowalnia w obliczu dotkliwych kosztów zadłużenia
%, r/r
%
24
50
45
40
35
30
25
20
15
10
5
0
23
22
21
20
19
18
17
16
15
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
Kredyty dla sektora prywatnego
Kredyty dla osób fizycznych
Wskaźnik obsługi zadłużenia gospodarstw domowych, prawa strona
14
Dotacje do
kredytów dla firm
pogorszyły
prognozy dla
budżetu
Narodowy Bank Rozwoju udziela pożyczek na silnie dofinansowywanym poziomie tylko 5%,
przy rządowych dopłatach na poziomie 11%. Zachodzą przynajmniej 2 negatywne
konsekwencje takiego działania. Jednym jest fakt, że uruchomienie dopłat umożliwiło
Narodowemu Bankowi Rozwoju na zdominowanie rynku pożyczek długoterminowych i w ten
sposób spowodowało nienaturalne rozdysponowanie kapitału przez monopolistyczny
mechanizm, chwiejąc przy tym cenami kredytów. Drugim jest fakt, że różnica pomiędzy
stopami, na bazie których fundusze są pożyczane od skarbu państwa przez Narodowy Bank
Rozwoju, a następnie udzielane w formie kredytów, okazuje się drogo kosztować skarb
państwa. Jednak efekt ten nie jest uwzględniany w głównych danych budżetowych. Rząd
wyłącza dopłaty do Narodowego Banku Rozwoju ze swoich kalkulacji (włączając
jednocześnie dywidendy pozyskiwane z banku). To doprowadza nas do kolejnego problemu.
Sytuacja systemu fiskalnego w Brazylii ulegała pogorszeniu przez ostatnich kilka lat aż do
obecnego deficytu na poziomie 3,4% PKB. Ta stopniowa erozja spowodowała obniżanie
wiarygodności kredytowej Brazylii. Agencja Standard and Poor’s obniżyła rating zadłużenia
Brazylii nieznacznie ponad poziom spekulacyjny odnotowany w Marcu. W nocie
wyjaśniającej, agencja stwierdziła, że obniżenie prognozy odzwierciedlało „osuwanie się
systemu fiskalnego, oraz perspektywę słabej ściągalności należności fiskalnych w obliczu
rozczarowującego wzrostu w nadchodzących latach”, a także wynikało z faktu, że
wiarygodność państwa została podważona przez cięcia głównego budżetu oraz pożyczki
udzielane przez państwowe banki (np. Narodowy Bank Rozwoju). Wydaje się, że brakuje
woli ze strony pani prezydent Rousseff do rozwiązania tej kwestii. Kilka miesięcy po
obniżeniu ratingu rząd oddelegował kolejne 13,5 miliarda dolarów do Banku Rozwoju oraz
znacznie zwiększył pakiet świadczeń socjalnych próbując w ten sposób zwiększyć zarówno
chwiejny wzrost jak i popularność rządu.
Złe przepisy
i interwencjonizm
rządu zredukowały
inwestycje
Dalsza fiskalna rozrzutność rządu utrudnia również pracę banku centralnego, przy czym
problem inflacji w Brazylii wynika z o wiele głębiej zakorzenionych przyczyn, niż tylko
z finansowanego przez rząd popytu. Pomimo jednego z najwyższych na świecie poziomu
realnych stóp procentowych, inflacja w Brazylii utrzymuje się na rekordowo wysokim
poziomie nawet w momentach osłabienia krajowego popytu. Biorąc to pod uwagę, trudno
zrozumieć, jak zjawisko to może wynikać z popytu. Naszym zdaniem, inflacja w Brazylii jest
wynikiem chronicznego niedoinwestowania, rządowych interwencji oraz ostatniego spadku
kursu waluty. Dwie pierwsze przyczyny są wzajemnie powiązane. Rządowe zabiegi
kontrolowania wysokości cen wielu produktów, podejmowane z myślą o powstrzymaniu
inflacji, w dłuższym terminie mają odwrotny efekt. Firmy, które nie są w stanie podnieść cen
lub nawet przewidzieć swoich przyszłych przychodów, są efektywnie zniechęcane do
inwestowania. To z kolei skutkuje brakiem surowców i większą presją cenową. W tym
samym czasie niedoinwestowanie w infrastrukturę zwiększa koszty dla wielu gałęzi
gospodarki: brak rozbudowy portów spowodował tak długie kolejki do załadunku i rozładunku
towaru, że w 2013 roku zmarnowaniu uległo około 25% zbiorów soi.
Brak inwestycji nie jest niczym nowym. Inwestycje w infrastrukturę pozostawały na poziomie
około 2% PKB w latach 2000. Według szacunków OECD współczynnik ten powinien sięgać
4% aby Brazylia mogła dorównać innym rynkom wschodzącym na przestrzeni kolejnych
20 lat. Generalnie, nakłady na inwestycję obejmują jedynie 18% brazylijskiego PKB,
w porównaniu do 23% w innych krajach ameryki łacińskiej jak Chile, 30% w Indiach oraz
47% w Chinach. Jak wspomnieliśmy powyżej, wynika to po części z rządowej interwencji
w obszarze cen rynkowych oraz innych politycznych kwestii. Jest to również efektem
niesławnego „brazylijskiego kosztu” (jednocześnie wzmacniając jego siłę), czyli
zwiększonego kosztu prowadzenia działalności gospodarczej w Brazylii. Bank Światowy
przedstawia kilka wskaźników mierzących łatwość prowadzenia działalności gospodarczej
w danym kraju. W 2014 roku Bank zaklasyfikował Brazylię na 123 pozycji (spośród
189 krajów) pod względem łatwości rozpoczęcia działalności gospodarczej, na 109 miejscu
w kwestii uzyskania kredytu oraz na 130 pozycji pod względem uzyskania pozwoleń na
budowę. Również w innych wskaźnikach Brazylia wypadła niewiele lepiej (wykres 19).
Wszystkie te czynniki wpływają na kwestię inflacji i będą wymagały skoncentrowanego
legislacyjnego wysiłku. Problem ten nie uległ poprawie pod rządami pani prezydent Rousseff,
mimo wielu apeli ze strony inwestorów.
15
Wykres 19. Wyjaśnienie „brazylijskiego kosztu”
Ranking
0
50
100
150
200
Łatwość prowadzenia działalności gospodarczej
Uzyskanie pozwoleń na budowę
Rejestracja nieruchomości
Ochrona inwestorów
Handel między granicami
Rozwiązywanie spraw upadłościowych
Założenie firmy
Uzyskanie elektryczności
Uzyskanie kredytu
Płatność podatków
Rozwiązywanie sporów umownych
Źródło: World Bank, Schroders. 29 Września 2014 r.
Ciężko być
optymistą
w kwestii wzrostu
w Brazylii
Nic dziwnego, że długa lista negatywnych wiadomości skłania nas do mało pozytywnej
prognozy wzrostu dla tego kraju. W drugim kwartale PKB Brazylii spadło o 0,9% w ujęciu
rocznym, a w ujęciu kwartalnym o 0,6%. Analiza poszczególnych elementów PKB ujawnia
słabość przede wszystkim w poziomie inwestycji, który rocznie spada o 19,6%. Konsumpcja
jak dotąd wspiera wzrost, ale przy coraz większym ciężarze zadłużenia nie wiadomo, jak
długo jeszcze. Już dzisiaj najnowsze dane sprzedaży detalicznej sugerują zachwianie się
rynku konsumenta. Dlatego nadziei na wzrost trzeba dopatrywać się raczej w zmianie
nastroju wśród przedsiębiorców, tak aby znów rozpoczęli inwestycje. Będzie to wymagało
zdecydowanej zmiany polityki wobec tych wszystkich przedstawionych powyżej problemów,
z jakimi boryka się Brazylia. Fakt, że prezydent Rousseff mając do dyspozycji wiele lat swojej
kadencji, mimo wielokrotnych obietnic, nie rozwiązała tych kwestii, rozwiewa jakiekolwiek
nadzieje, że w przyszłości może być ona w stanie przeprowadzić realne reformy. Z tego
względu, zmiana sytuacji w Brazylii zależy od zmiany rządu.
Wytyczanie kursu ku spokojniejszym wodom
Istnieją polityczne
rozwiązania tych
problemów…
Nawet największy optymista czytając listę problemów, przed jakimi stoi Brazylia, może
nabawić się depresji. Nawet w przypadku powołania nowego rządu, wprowadzenie
niezawodnego panaceum wydaje się mało prawdopodobne. Kandydaci opozycji Aecio
Neves i Marina Silva wydają się przynajmniej dostrzegać potrzebę zmian, obiecując bardziej
radykalny zestaw kroków politycznych od obecnie rządzących. Mimo swojego
socjalistycznego zaplecza pani Sliva w większości wyznaje stosunkowo prawicowe poglądy
ekonomiczne głoszone również przez zmarłego Eduardo Camposę. Na czas swojej kampanii
mianowała również kilku szanowanych ekonomistów swoimi doradcami.
W kwestii bieżącego obrotu handlowego niewiele można zrobić, aby natychmiast wesprzeć
eksport. Pozwalając jednak na obniżenie się kursu waluty można by częściowo przywrócić
konkurencyjność. Z tego względu zakończenie obecnej interwencji banku centralnego
wydaje się dobrym ruchem. Ostatecznie problem brazylijskiego eksportu tkwi w tym, że kraj
przede wszystkim produkuje i eksportuje towary i będzie potrzebował czasu na
zrównoważenie gospodarki w kierunku zwiększenia roli produkcji. Będzie to wymagało zmian
legislacyjnych mających na celu zmniejszenie barier dla prowadzenia działalności
i umożliwienie firmom brazylijskim konkurowania na rynku światowym. Kolejne kroki redukcji
jednostkowego kosztu pracy również będą niezbędne. Warto przyjrzeć się Hiszpanii, aby
zobaczyć, jak długo może trwać taki proces. Liberalizacja handlu jest kolejną opcją.
Brazylijskie średnie cło utrzymuje się na poziomie 10%. To wysoki poziom, nawet jak na
standardy rynków wschodzących. Jest to jednak działanie długoterminowe. Usunięcie
ochronnych przepisów powinno ostatecznie uczynić przemysł bardziej konkurencyjnym, ale
w okresie przejściowym trzeba się liczyć ze wzrostem importu do czasu przystosowania się
brazylijskiego przemysłu.
16
W kwestii finansów publicznych prostą odpowiedzią wydaje się lepsza polityka fiskalna.
Powszechnie uważa się, że skoro rząd już na tym etapie generuje nadwyżkę budżetową to
nie ma wiele miejsca na ulepszenia. Pogląd ten pomija jednak fakt, że nadwyżki te są
osiągane w coraz większym stopniu przez nadzwyczajne działania, a zatem są one
niemożliwe do utrzymania w dłuższym terminie. Cięcia będą musiały dotknąć dopłat do
Narodowego Banku Rozwoju oraz ogólnych wydatków budżetowych. Obciążenia podatkowe
w Brazylii są tak duże, że wydaje się iż jakakolwiek poprawa będzie w większości wynikać
z cięcia wydatków niż większych przychodów budżetowych. Firma McKinsey szacuje, że
subsydia rządowe stanowią 6% PKB Brazylii, jest więc to już margines do cięć. Jest to
jednak trudny polityczny proces, który początkowo będzie hamował wzrost gospodarczy.
Inwestycje skorzystałyby z uwolnienia cen i mniej interwencyjnej polityki rządu. Chociaż to
prawda, że regulowane ceny na niektóre produkty są nadal wysokie w porównaniu do
rynków wschodzących, nie oznacza to, że są one na „odpowiednim” poziomie. Inne rynki
wschodzące nie mają tak wysokich kosztów operacyjnych jak Brazylia. Naturalnie, w krótkim
terminie doprowadzi to do zwiększonej inflacji, ale w dłuższym terminie zwróci się pod
względem inwestycji oraz niższej inflacji. W międzyczasie polityka monetarna będzie musiała
pozostać restrykcyjna, aby zwalczać pojawiającą się presję inflacji, hamując tym samym
wzrost gospodarczy.
…nie będzie
jednak
natychmiastowej
poprawy
17
Podsumowując, polityka może wnieść znaczną zmianę ale nie spodziewamy się
natychmiastowej poprawy. Żaden nowy rząd nie obejmie faktycznej władzy przed styczniem
przyszłego roku, a wprowadzenie zmian nie będzie też natychmiastowe. Pozostaje również
pytanie, czy Silva może wygrać większością głosów. Jej Partia Socjalistyczna jest
stosunkowo niewielka w porównaniu do Partii Pracy prezydent Dilmy i Partii Demokratycznej
Nevesa, co może doprowadzić do konieczności zbudowania koalicji. Silva powinna być
wstanie przekonać Socjalistycznych Demokratów, którzy odłączyli się od Partii Pracy
i dlatego najprawdopodobniej nie będą jej popierać. Pojawienie się korzyści będzie
wymagało czasu. Z tego względu 2015 będzie prawdopodobnie kolejnym rozczarowującym
rokiem dla Brazylii. Naszym zdaniem wzrost wyniesie 1% w porównaniu do ogólnego
konsensusu w City na poziomie 1,4%.
Grupa Schroder Economics: Stanowisko w skrócie
Podsumowanie danych makroekonomicznych — Wrzesień 2014 r.
Główne punkty
Prognoza podstawowa
Gospodarka światowa jest na drodze do niewielkiego ożywienia, gdyż w 2014 roku staną się odczuwalne efekty polityki
monetarnej i wygasną problemy fiskalne. Inflacja pozostanie pod kontrolą.
Stany Zjednoczone odbijają od dna w 2. kwartale po spadku związanym z wpływem pogody w 1. kwartale. Bezrobocie spadnie
szybciej niż przewiduje to Fed, nastąpi równoczesny wzrost cen i wynagrodzeń przy słabych wynikach produkcyjnych. Fed
zakończy proces skupowania aktywów do Października 2014. W Czerwcu 2015 r. spodziewana jest pierwsza podwyżka stóp.
Po każdym posiedzeniu Rezerwy Federalnej stopy będą rosnąć o 25 punktów bazowych aż do osiągnięcia pod koniec roku
poziomu 1,5%.
Odrabianie strat przez Wielką Brytanię może zostać podtrzymane dzięki silnemu popytowi konsumpcyjnemu i popytowi na
rynku mieszkaniowym, podczas gdy spowolnienie gospodarcze powinno ograniczyć wzrost inflacji. Wzrost prawdopodobnie
stanie się bardziej umiarkowany w następnym roku wraz z wyborami powszechnymi i powrotem polityki oszczędnościowej.
W Lutym 2015 r. ma nastąpić wzrost stóp procentowych — pod koniec roku mają one być na poziomie 1,5%.
Ożywienie gospodarcze w strefie euro jest coraz bardziej stabilne, ponieważ oszczędności fiskalne i warunki kredytowe ulegają
w 2014 roku złagodzeniu. Po przeprowadzeniu cięć stóp i podjęciu kroków mających na celu ograniczenie kosztu kredytowania
Europejski Bank Centralny wstrzymuje się od działania, a w innym razie wstrzymuje się od działań w 2015 r. Unikniemy deflacji,
natomiast możliwe jest wprowadzenie złagodzenia ilościowego (zakupów papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami)
w odpowiedzi na obawy związane z deflacją.
„Abenomika” jak dotąd przynosi dobre wyniki, jednak przed Japonią stoją poważne wyzwania polegające na wyeliminowaniu deflacji
i poprawie sytuacji fiskalnej. Bank Japonii zwiększy zakupy aktywów, gdy wzrost i inflacja osłabną w dalszej części 2014 roku.
Stany Zjednoczone przed Japonią i Europą (pomijając Wielką Brytanię). Cykl zdesynchronizowany oznacza rozbieżność
w polityce monetarnej w sytuacji ewentualnego zaostrzania polityki przez Rezerwę Federalną, zanim zrobi to Europejski Bank
Centralny i Bank Japonii, co spowoduje umocnienie się dolara.
Bardziej restrykcyjna polityka pieniężna odbija się na gospodarkach wschodzących. Region skorzysta na intensywnym
krajowym cyklicznym ożywieniu, ale wzrost Chin zmaleje wraz z odwracaniem się sprzyjających warunków (silnego popytu
zewnętrznego, słabego dolara amerykańskiego i spadających stóp procentowych na świecie) i podejmowaniem przez władze
działań na rzecz zmniejszenia zadłużenia. Będzie to miało wpływ o charakterze deflacyjnym na gospodarkę światową,
zwłaszcza na producentów towarów masowych (np. w Ameryce Łacińskiej).
•
•
•
•
•
•
•
Czynniki ryzyka
Zagrożenia są w dalszym ciągu przesunięte w kierunku deflacji, ale bardziej zrównoważone niż do tej pory. Podstawowym
niskim ryzykiem dla strefy euro jest deflacja i dalsza eskalacja kryzysu rosyjsko ukraińskiego. Istnieje pewne niebezpieczeństwo
inflacji, jeżeli moce produkcyjne okażą się mniejsze niż oczekiwano, a zagrożeniem związanym z niedoszacowaniem jest
powrót „zwierzęcych instynktów” i boom w krajach z grupy G7 (więcej szczegółów można znaleźć na stronie 21).
•
Wykres. Prognoza światowego PKB
Udział we wzroście
światowego
PKB (y/y)
(r/r)
Contributions
to World
GDP growth
6
5,0
5.0
4,9
4.9
4,9
4.9
5,1
5.1
3,7
3.7
4
3,4
3.4
2,9
2.9
3
Forecast
Prognoza
4,6
4.6
4,5
4.5
5
2,5
2.5
2,6
2.6
2,3
2.3
2,6
2.6
2,6
2.6
2,8
2.8
2
1
0
-1
-1,2
-1.2
-2
-3
00
01
USA
US
02
03
Europa
Europe
04
05
Japonia
Japan
06
07
08
Reszta
Rest
of krajów
advanced
rozwiniętych
09
10
Kraje
BRICS
BRIC
11
12
13
Reszta
Rest
of krajów
emerging
wschodzących
14
15
Świat
World
Źródło: Prognoza Thomson Datastream, Schroders, 27 Sierpnia 2014 r. Poprzednia prognoza z Maja 2014 r. Prosimy o zapoznanie się z ostrzeżeniem
dotyczącym prognozy znajdującym się na końcu dokumentu.
18
Prognoza podstawowa spółki Schroders
Realny PKB
R/r, %
Świat
Kraje rozwinięte*
USA
Strefa euro
Niemcy
Wielka Brytania
Japonia
Rynki wschodzące łącznie**
Kraje BRIC
Chiny
Waga, % 2013
100
2,6
63,0
1,3
24,8
2,2
18,8
-0,4
5,4
0,5
3,7
1,7
7,2
1,5
37,0
4,7
22,8
5,7
13,6
7,7
2014
2,6
1,6
2,0
0,8
1,6
3,0
0,8
4,2
5,1
7,3
Waga, % 2013
100
2,7
63,0
1,3
24,8
1,5
18,8
1,3
5,4
1,6
3,7
2,6
7,2
0,4
37
4,9
22,8
4,6
13,6
2,6
2014
3,1
1,5
1,7
0,7
1,1
1,6
2,7
5,9
4,4
2,3
Poprz. Consensus 2015
(2,8)
2,6
2,8
(1,9)
1,7
2,0
(2,6)
2,1
2,6
(1,0)
0,9
1,2
(2,2)
1,7
2,0
(2,9)
3,1
2,5
(1,2)
1,2
0,9
(4,2)
4,2
4,1
(5,1)
5,1
4,9
7,4
6,8
 (7,1)
















Poprz. Consensus
(2,9)
3,1
(2,1)
2,3
(2,9)
3,1
(1,4)
1,4
(2,3)
1,8
(2,4)
2,6
(1,0)
1,3
(4,3)
4,6
(5,1)
5,3
(6,8)
7,1
Wskaźnik CPI (inflacja)
R/r, %
Świat
Kraje rozwinięte*
USA
Strefa euro
Niemcy
Wielka Brytania
Japonia
Rynki wschodzące łącznie**
Kraje BRIC
Chiny








Poprz. Consensus 2015
(3,0)
3,2
3,3
(1,5)
1,6
1,7
(1,8)
1,9
2,2
(0,9)
0,6
1,1
(1,3)
1,1
1,8
(1,9)
1,7
2,2
(2,0)
2,8
1,5
(5,7)
5,9
5,9
(4,4)
4,3
4,4
(2,7)
2,4
3,0








Poprz. Consensus
(3,1)
3,1
(1,6)
1,7
(1,9)
2,0
(1,2)
1,1
(2,0)
1,7
(2,2)
1,9
(1,6)
1,8
(5,6)
5,6
(4,4)
4,2
(3,1)
2,8
Stopy procentowe
% (Grudzień)
USA
Wielka Brytania
Strefa euro
Japonia
Chiny
Bieżące
0,25
0,50
0,15
0,10
6,00
2013
0,25
0,50
0,25
0,10
6,00
2014
0,25
0,50
0,15
0,10
6,00
Poprz.
(0,25)
(0,50)
 (0,10)
(0,10)
(6,00)
Rynek
0,25
0,69
0,18
0,19
-
2015
1,50
1,50
0,15
0,10
6,00
Poprz.
 (0,75)
 (1,00)
 (0,10)
(0,10)
(6,00)
Rynek
0,91
1,46
0,20
0,19
-
Inne parametry polityki monetarnej
(W ciągu roku lub do grudnia)
QE w St. Zjedn. (mld dolarów)
QE w Wlk. Bryt. (mld funtów)
QE w Japonii (bln jenów)
RRR w Chinach (%)
Bieżące
4368
375
258
20,00
2013
4033
375
224
20,00
2014
Poprz.
4443
(4443)
375
(375)
295
(295)
20,00  19,50
Bieżące
1,67
1,34
102,4
0,80
6,15
2013
1,61
1,34
100,0
0,83
6,10
2014
Poprz.
1,68
(1,68)
1,32  (1,35)
105,0
(105)
0,79  (0,80)
6,12  (6,18)
102,0
109,0
107,1 
2015
Poprz.
4443
(4443)
375
(375)
383
(383)
20,00  19,50
Kluczowe zmienne
Waluty
USD/GBP
USD/EUR
JPY/USD
GBP/EUR
RMB/USD
Towary i surowce
Ropa naftowa Brent
(108)
R/r, %
4,3
-1,5
5,0
-5,6
0,3
-1,7
2015
Poprz.
1,63
(1,63)
1,27  (1,30)
110,0
(110)
0,78  (0,80)
6,05  (6,10)
105,5 
(104)
R/r, %
-3,0
-3,8
4,8
-0,8
-1,1
-1,5
Źródło: Schroders, Thomson Datastream, Consensus Economics, Wrzesień 2014 r.
Oczekiwane wartości inflacji dla rynków wschodzących pochodzą z końca okresu i nie są bezpośrednio porównywalne.
Dane rynkowe z 15.08.2014 r.
Poprzednia prognoza dotyczy Maja 2014 r.
*Rynki rozwinięte: Australia, Kanada, Dania, strefa euro, Izrael, Japonia, Nowa Zelandia, Singapur, Szwecja, Szwajcaria, Szwecja,
Szwajcaria, Wielka Brytania, Stany Zjednoczone.
**Rynki wschodzące: Argentyna, Brazylia, Chile, Kolumbia, Meksyk, Peru, Wenezuela, Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea
Południowa, Tajwan, Tajlandia, RPA, Rosja, Czechy, Węgry, Polska, Rumunia, Turcja, Ukraina, Bułgaria, Chorwacja, Łotwa, Litwa.
19
I. Zaktualizowane wykresy prognoz — Consensus Economics
W przypadku rynków wschodzących, rynków wschodzących z Azji oraz krajów Pacyfiku z wyłączeniem Japonii
prognozy na temat wzrostu i inflacji są ważone względem PKB i obliczane przy użyciu prognoz organizacji
Consensus Economics dla poszczególnych krajów.
Wykres A. Prognozy organizacji Consensus Economics — PKB
2014
2015
%
%
8
8
7
7
Rynki wschodzące w Azji
6
6
Rynki wschodzące
5
4
5
Rynki wschodzące
4
Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii
3
2
3
Wielka Brytania
USA
USA
Japonia
1
2
Wielka Brytania
Strefa euro
1
Japonia
Strefa euro
0
0
Styczeń Marzec Maj Lipiec Wrzesień Listopad Styczeń Marzec Maj Lipiec Wrzesień
Styczeń
Luty
Marzec Kwiecień Maj Czerwiec Lipiec Sierpień Wrzesień
Miesiąc prognozy
Miesiąc prognozy
Wykres B. Prognozy organizacji Consensus Economics — inflacja
2014
2015
%
%
7
6
Rynki wschodzące
Rynki wschodzące
6
5
5
4
4
3
Japonia
2
USA
3
2
Wielka Brytania
USA
Japonia
Wielka Brytania
1
Strefa euro
1
Strefa euro
0
Styczeń Marzec Maj Lipiec Wrzesień Listopad Styczeń Marzec Maj Lipiec Wrzesień
Miesiąc prognozy
0
Styczeń
Luty
Marzec Kwiecień Maj Czerwiec Lipiec Sierpień Wrzesień
Miesiąc prognozy
Źródło: Consensus Economics (Wrzesień 2014 r.), Schroders
Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii: Australia, Hongkong, Nowa Zelandia, Singapur
Rynki wschodzące w Azji: Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia
Rynki wschodzące: Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia, Argentyna, Brazylia, Kolumbia, Chile, Meksyk, Peru,
Wenezuela, RPA, Czechy, Węgry, Polska, Rumunia, Rosja, Turcja, Ukraina, Bułgaria, Chorwacja, Estonia, Łotwa, Litwa
Wszelkie prognozy zawarte w niniejszym dokumencie są aktualne wyłącznie w dniu ich wydania, nie podlegają żadnym gwarancjom i nie powinny być uważane za informacje
wiążące. Nasze prognozy są oparte na naszych własnych założeniach, które mogą ulec zmianie. Nie przyjmujemy odpowiedzialności za jakiekolwiek błędy dotyczące stanu
faktycznego lub opinii oraz nie zobowiązujemy się do przekazywania informacji o zmianie naszych założeń lub prognoz. Zewnętrzne czynniki ekonomiczne lub inne czynniki
mogą mieć wpływ na nasze prognozy i założenia. W niniejszym dokumencie zawarto poglądy i opinie zespołu ekonomistów spółki Schroder Investments Management, które
nie muszą odpowiadać poglądom wyrażonym lub opisanym w ramach innych przekazów, strategii lub funduszy spółki Schroders.
Ważne informacje: Poglądy i opinie prezentowane w niniejszym dokumencie należą do Schroder Investments Management i nie muszą odzwierciedlać poglądów
wyrażanych lub przedstawianych w innych komunikatach i strategiach spółki Schroders lub za pośrednictwem jej innych funduszy.
Niniejszy dokument powstał wyłącznie w celu informacyjnym i w żadnym aspekcie nie ma stanowić materiału promocyjnego. Niniejszy materiał nie ma charakteru oferty
ani ubiegania się o zakup lub sprzedaż jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy materiał nie ma na celu udzielania porad księgowych, prawnych ani
podatkowych czy wskazówek inwestycyjnych i w tych kwestiach nie należy polegać na zaczerpniętych zeń informacjach. Uważa się, że zawarte tu informacje są rzetelne,
ale spółka Schroders nie gwarantuje ich pełności ani dokładności. Nie przyjmujemy odpowiedzialności za błędy co do faktów i opinii. Nie należy opierać się na poglądach
i informacjach zawartych w dokumencie, podejmując indywidualne decyzje inwestycyjne i/lub strategiczne.
Wydawca: Schroder Investment Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA, spółka upełnomocniona i nadzorowana przez Financial Conduct
Authority. Dla Państwa bezpieczeństwa kontakty mogą być nagrywane lub monitorowane.
20
Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym

Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii

Transkrypt

Podobne dokumenty