docStanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii: Kwietnia
download 
Reklamacja Transkrypt
Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii: Kwietnia
Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Schroders Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii Keith Wade Główny ekonomista i strateg (44-20) 7658 6296 Kolejny rok „majowej wyprzedaży”? (strona 2) • Azad Zangana Ekonomista ds. europejskich (44-20) 7658 2671 • James Bilson Ekonomista (44-20) 7658 3550 Narastają oznaki spowolnienia globalnego wzrostu gospodarczego, powtarzające obserwowany w ostatnich latach wzorzec, zgodnie z którym dynamiczne dane z początku roku słabną na wiosnę. Obecne obniżenie tempa postrzegamy jako konsekwencję cyklu zapasów i zacieśnienia polityki fiskalnej w USA, przy czym zjawiska te zachodzą na tle kontynuowanych oszczędności podatkowych i zmniejszania dźwigni finansowej przez banki w Europie. W latach ubiegłych reakcja rynków akcji na spowolnienie była negatywna. Podobnie mogą zachować się w tym roku, jednak obecnie większość ożywienia rynkowego należy raczej przypisać akcjom spółek z sektorów defensywnych, a nie akcjom spółek z sektorów wrażliwych na cykliczne czynniki wzrostowe. Dodruk pieniądza przez banki centralne odegrał kluczową rolę w skierowaniu zainteresowania inwestorów na akcje zachowujące się podobnie jak obligacje, a niedawne działania Banku Japonii przyspieszyły ten trend. Jeżeli słabszy wzrost przyniesie oczekiwania dalszych działań podejmowanych przez banki centralne, rok 2013 może uniknąć kolejnej „majowej wyprzedaży”. Europa potrzebuje działań EBC (strona 6) • • Dane za pierwszy kwartał wskazują na stabilizację produkcji przemysłowej, jednak wskaźniki wyprzedzające sugerują, że tempo kurczenia się gospodarki może się pogorszyć. Tymczasem inflacja szybko spada, a po wyłączeniu podwyżek podatków niektóre kraje wydają się znajdować niebezpiecznie blisko deflacji. Oczekujemy reakcji EBC w postaci obniżki stóp procentowych w Maju, chociaż naszym zdaniem do rozruszania gospodarki potrzeba czegoś więcej. Niestety, wydaje się, że zastosowanie złagodzenia ilościowego nadal pozostaje odległe. Czy gospodarka Chin odzyskuje równowagę? (strona 10) • Ostatni spadek tempa chińskiego wzrostu gospodarczego został spowodowany zmniejszonym udziałem nakładów inwestycyjnych, co spójnie wpisuje się w model poszukiwania równowagi poprzez zwrot w stronę konsumpcji i odejście od inwestycji. Odzyskiwanie równowagi będzie jednak prawdopodobnie procesem długotrwałym, a Chiny nadal będą zmagać się ze znacznymi wymaganiami inwestycyjnymi. Wykres. Światowe rynki akcji i obligacji Indeks 1 800 % 5,0 4,5 1 600 4,0 1 400 3,5 3,0 1 200 2,5 1 000 2,0 1,5 800 1,0 600 03 0,5 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Maj Indeks MSCI World Price (USD) Merrill Lynch: stopy zwrotu z obligacji państwowych krajów G7, prawa strona Źródło: Thomson DataStream, Schroders. 26 Kwietnia 2013 r. Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Kolejny rok „majowej wyprzedaży”? Po dobrym początku roku gospodarka światowa zaczyna zwalniać Inwestorzy mają obecnie wrażenie déjà vu. Przez ostatnie trzy lata rynki akcji wkraczały w nowy rok z impetem, na fali rosnącego optymizmu dotyczącego gospodarki światowej, aby wiosną popaść w zwątpienie i odnotować spadki. Sprawdzała się strategia pod hasłem „Sprzedaj w Maju akcje i jedź na wakacje” (ang. „Sell in May and go away”). Najnowsze dane wskazują, że w roku 2013 realizuje się podobny scenariusz. Ostatnie dane indeksów PMI przekazują pesymistyczny komunikat dotyczący kwietniowej utraty dynamiki produkcji przemysłowej. Wartości indeksów PMI dla produkcji spadły w USA, Chinach i strefie euro, przy czym w tym ostatnim obszarze wartość indeksu utknęła na poziomie poniżej 50 (co wskazuje na kurczenie się aktywności). Dane te sugerują spowolnienie tempa wzrostu globalnej produkcji przemysłowej do 1%, z odnotowanego wcześniej w bieżącym roku poziomu 4%. Wskaźniki pokazujące stosunek nowych zamówień do zapasów również osłabły, co sygnalizuje możliwość dalszego spadku indeksów produkcji w kolejnym miesiącu. Wykres 1. Indeksy PMI w USA, Chinach, strefie euro i Japonii Indeks 65 60 55 50 45 40 35 30 25 2008 2009 2010 USA 2011 Strefa euro 2012 Japonia 2013 Chiny Źródło: Markit, Schroders. 30 Kwietnia 2013 r. Dane te stanowią kontynuację serii słabszych wyników. W Stanach Zjednoczonych rozczarowanie przyniósł raport na temat zatrudnienia wykazujący w Marcu wzrost o zaledwie 88 000 miejsc pracy, co stanowi zaledwie połowę oczekiwanej wartości. Ponadto Marzec przyniósł w USA spadek sprzedaży detalicznej i liczby zamówień na dobra trwałe. Indeks zaskoczenia, który ujmuje rozdźwięk pomiędzy oczekiwaniami a rzeczywistymi danymi makroekonomicznymi w USA, przyjął wartość ujemną (wykres 2). Gospodarka amerykańska wyraźnie traciła rozpęd z końcem kwartału. Wykres 2. Indeks zaskoczenia danymi gospodarczymi w USA Indeks 160 Pozytywne zaskoczenia 120 80 40 0 -40 -80 Negatywne zaskoczenia -120 -160 04.2010 10.2010 04.2011 Źródło: Citigroup, Schroders. 26 Kwietnia 2013 r. 2 Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 10.2011 04.2012 10.2012 04.2013 30 Kwietnia 2013 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów W innej części świata Chiny ogłosiły słabsze wyniki w zakresie wzrostu PKB za pierwszy kwartał, które wyniosły 7,7% (r/r) w porównaniu z oczekiwaniami na poziomie 8%. Tajwańskie zamówienia eksportowe, nierzadko traktowane jako wskaźnik wyprzedzający dla regionu, również odnotowały w Marcu spadek — co stanowi kolejną oznakę spowolnienia produkcji przemysłowej. Notowania miedzi, często uznawane za barometr globalnego wzrostu, osłabły i właśnie spadły do poziomu najniższego od 18 miesięcy. Autentyczne spowolnienie czy kaprys statystyki? Od czasu upadłości banku Lehman Brothers i zapaści w światowej gospodarce, jaka nastąpiła po tym zdarzeniu w pierwszym kwartale 2008 r., panuje podejrzenie, że w pierwszych trzech miesiącach roku autorzy statystyk dokonują zbyt silnych korekt sezonowych. Zła pogoda oznacza, iż okres ten zawsze charakteryzuje się niższym tempem wzrostu w porównaniu z pozostałą częścią roku, dlatego dane są korygowane w górę, aby zrównoważyć ten fakt. Jednak jeden bardzo zły kwartał może zniekształcić następujące w kolejnych okresach próby dokonywania korekt. W rezultacie otrzymujemy fałszywy obraz siły gospodarki w pierwszym kwartale, która następnie gwałtownie słabnie, gdy sezonowe korekty ulegają odwróceniu w drugim kwartale. Nie wszyscy zgadzają się z taką interpretacją i można również wskazać inne czynniki, które zniekształcają obraz sytuacji. Przykładowo w zeszłym roku nadzwyczaj łagodna zima w Stanach Zjednoczonych wzmocniła w pierwszym kwartale aktywność w sektorach budownictwa mieszkaniowego i handlu detalicznego. W 2011 r. trzęsienie ziemi i tsunami w Japonii wywołało zakłócenia światowego wzrostu gospodarczego, gdy w drugim kwartale załamały się łańcuchy dostaw. Jeszcze wcześniej swoją rolę odegrały gwałtowne wzrosty notowań ropy naftowej i surowców, podobnie jak trwający przez cały okres kryzys w strefie euro. Przyczyny bieżącego spowolnienia mają charakter fundamentalny W bieżącym roku pogoda była bardziej „normalna”, notowania surowców zachowują się lepiej, a kryzys w strefie euro nie wybuchł na nowo (pomimo nieudolnej operacji ratowania finansów na Cyprze i niepewności spowodowanej wyborami we Włoszech). Obecne spowolnienie postrzegamy raczej jako konsekwencję cyklu zapasów i zacieśnienia polityki fiskalnej w USA, przy czym zjawiska te zachodzą na tle kontynuowanych oszczędności podatkowych i zmniejszania dźwigni finansowej przez banki w Europie. Poprawa cyklu zapasów wystąpiła pod koniec zeszłego roku, kiedy firmy uświadomiły sobie, że ryzyko znacznych odchyleń związane z rozpadem strefy euro lub twardym lądowaniem w Chinach nie zmaterializuje się, gdyż banki centralne wzmocniły wsparcie udzielane w ramach prowadzonej polityki. Z rozpoczęciem roku 2013 stało się jasne, że Stany Zjednoczone nie zamierzają popełnić samobójstwa, rzucając się w fiskalną przepaść. W wyniku utrzymującego się popytu firmy musiały zwiększyć produkcję, aby podwyższyć poziom zapasów. Dane indeksów PMI sugerują, że ten efekt obecnie się wyczerpał. Stany Zjednoczone uniknęły fiskalnej przepaści, ale nie uniknęły zacieśnienia polityki fiskalnej Wyższe podatki i sekwestracja uderzą w gospodarkę USA Chociaż najgorszy scenariusz dotyczący polityki podatkowej w USA się nie zrealizował, podatki wzrosły o około 1% PKB, co dotknęło głównie pracowników najemnych. Początkowa reakcja wskazała, że wydatki wytrzymały ten cios, gdyż konsumpcja utrzymała swój poziom w pierwszym kwartale. Udało się to jednak uzyskać wyłącznie w wyniku ostrego spadku stopy oszczędności gospodarstw domowych, przy czym występują oznaki, że konsumenci wracają z wydatkami do poziomów zgodnych z ich dochodem rozporządzalnym (wykresy 3 i 4 na następnej stronie). Na dodatek od 1 Marca zaczęły obowiązywać automatyczne cięcia fiskalne (tzw. sekwestracja), co oznacza ostre obniżki nakładów na obronność i wydatków socjalnych. Ich wynikiem będą redukcja zatrudnienia w sektorze publicznym oraz spadek zamówień w sektorze obronności. Chociaż nie oczekujemy, iż łączna utrata miejsc pracy sięgnie 750 tys. prognozowanych przez Kongresowe Biuro Budżetu (Congressional Budget Office, CBO), zatrudnienie w sektorach pozarolniczych może jednak zmniejszać się o 30 tys. miejsc pracy miesięcznie. 3 Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Wykresy 3 i 4. Stopa oszczędności, dochód rozporządzalny i wydatki w USA % 9 r/r (%) 8 8 6 7 4 6 2 5 0 4 -2 3 -4 2 -6 08 09 10 11 12 13 Stopa oszczędności w USA 3-miesięczna średnia ruchoma 08 09 10 11 12 13 Realny osobisty dochód rozporządzalny Realne wydatki osobiste Źródło: Thomson DataStream, Schroders. 26 Kwietnia 2013 r. Tak więc kombinacja zmiany w cyklu zapasów oraz opóźnionego wpływu zacieśnienia polityki fiskalnej w USA spowoduje ochłodzenie globalnej aktywności w bieżącym kwartale. Jeżeli chodzi o prognozę PKB dla Stanów Zjednoczonych, oczekujemy iż wzrost spadnie mniej więcej o połowę — z 2,5% w pierwszym kwartale do 1,6% (kwartał do kwartału w ujęciu rocznym). Czy wolniejszy wzrost zakończy zwyżki na rynkach akcji? Czy inwestorzy ignorują oznaki osłabienia wzrostu czy pomijają je w oczekiwaniu na lepsze czasy? Pomimo narastających oznak spowolnienia aktywności rynki akcji i ryzykowne aktywa nadal rosną. Być może oznaki te muszą dopiero dotrzeć do inwestorów i zmierzamy do znaczącej korekty w dalszej części kwartału, gdy staną się one oczywiste. Inna możliwość jest taka, że inwestorzy po prostu ignorują obecne osłabienie w przekonaniu, że Stany Zjednoczone, które dokonały znacznego postępu w zakresie redukcji zadłużenia i uzdrowienia swojego systemu bankowego, znajdują się na drodze do ożywienia. Patrząc z tej perspektywy, ostatnie dane zapowiadają chwilowe osłabienie, a nie początek nowej recesji czy załamania koniunktury. Byłoby to zgodne z naszą prognozą makro, według której gospodarka USA powinna zacząć ponownie nabierać tempa w drugiej połowie roku. Wzrost może wrócić do poziomu zbliżonego do 3%, gdyż nadal widzimy możliwości poprawy cyklicznych komponentów aktywności gospodarczej, takich jak budownictwo mieszkaniowe i motoryzacja, które pozostają na bardzo niskich historycznie poziomach. Informacja o wzroście emisji papierów wartościowych zabezpieczonych kredytami samochodowymi o podwyższonym ryzyku (wg „Financial Times” wzrost o 60% w ujęciu r/r w I kwartale) wspiera tę prognozę. Gospodarka światowa trzech prędkości Chociaż teza, że mamy do czynienia z chwilowym osłabieniem, które można zignorować, jest zgodna z naszą wizją gospodarki USA, nie do końca pasuje ona do szerszego obrazu światowej gospodarki. Na przykład nasze nastawienie wobec Europy jest mniej optymistyczne. Potrzebne są silniejsze bodźce ze strony władz, ponieważ niewiele wskazuje na to, by złagodzenie warunków finansowych od zeszłego lata przełożyło się na wzmożoną aktywność kredytową i wzrost. Na rynkach wschodzących wzrost jest nadal niezły, jeśli mierzymy go według standardów dla krajów rozwiniętych, nastąpiło jednak wzmocnienie presji inflacyjnych i decydenci rozważają zacieśnienie polityki monetarnej. Brazylia już podniosła główną stopę procentową i wydaje się, że w perspektywie rysuje się wolniejszy wzrost. Rynki akcji odzwierciedlają wzorzec aktywności globalnej 4 Świat trzech prędkości stał się cechą charakterystyczną globalnej gospodarki: kraje wschodzące nadal doświadczają najsilniejszego wzrostu, Stany Zjednoczone notują ożywienie, a Europa tkwi w stagnacji. Do pewnego stopnia rynki akcji odzwierciedlają ten obraz. Jeśli chodzi o wyniki, wschodzące rynki akcji pozostają w tyle za USA. Z perspektywy zdywersyfikowanych aktywów zaobserwowaliśmy wzrost ryzykownych klas aktywów, czemu towarzyszyła zwyżka cen obligacji rządowych (patrz wykres na pierwszej stronie przedstawiający światowe rynki akcji i stopy zwrotu z obligacji). Jest to kombinacja dość niezwykła, gdyż przez większą część okresu pokryzysowego rynki akcji i obligacji były raczej skorelowane negatywnie w ślad za Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 30 Kwietnia 2013 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów przypływami i odpływami oczekiwań wzrostowych (tzn. silniejszym oczekiwaniom wzrostu towarzyszyły wzrosty na rynkach akcji i spadki cen obligacji/wyższe zwroty). Taki wzorzec zachowań rynkowych sugeruje, że płynność jest czynnikiem wpływającym na notowania ryzykownych klas aktywów poprzez nacisk na obniżkę stóp zwrotu z obligacji i popychanie inwestorów coraz dalej wzdłuż krzywej ryzyka w poszukiwaniu zwrotów z inwestycji. Na scenę wkracza odnowiony Bank Japonii, którego nowy prezes Kuroda obiecuje podwoić bazę monetarną, co obejmuje zwiększenie skupu aktywów z 2 do 7 bilionów jenów i powiększenie zapasów utrzymywanych przez Bank Japonii z 30% do 60% PKB. Inwestorzy przewidują wpływ Banku Japonii na światowe rynki obligacji W biuletynie z zeszłego miesiąca opisywaliśmy prawdopodobny wpływ polityki Banku Japonii na resztę świata, przy czym dewaluacja jena będzie generalnie działać deflacyjnie, natomiast wypływ z Japonii kapitału wyprowadzanego przez inwestorów poszukujących zwrotu z inwestycji miałby skutek reflacyjny. Nie oczekiwaliśmy wyraźnych oznak tej drugiej tendencji, dopóki nie stało się jasne, że Bank Japonii odnosi sukcesy w zakresie kreowania inflacji, a realne zwroty z japońskich obligacji rządowych spadły do wartości ujemnych. Jak dotąd niewiele danych wskazuje na odpływ kapitału z Japonii. W istocie najnowsze dane Ministerstwa Finansów Japonii pokazują, że inwestorzy korzystają ze słabego jena, aby dokonać repatriacji kapitału. Niepotwierdzone dane wskazują, że za wzrostem cen obligacji rządowych stoją fundusze hedgingowe oczekujące na działania japońskich instytucji. Skorzystała na tym również Europa, gdzie obok tradycyjnych obligacji krajów centralnych, uznawanych za bezpieczną przystań, rosną również ceny obligacji krajów peryferyjnych. Niezależnie od przyczyny, w rezultacie reflacyjne efekty działań Banku Japonii wystąpiły szybciej niż oczekiwano. Bank Japonii rozpoczął dodruk pieniądza, co przyniesie poważne skutki w najbliższych miesiącach Uważamy, że jest to początek ważnego trendu rynkowego. Jak wspomnieliśmy w ubiegłym miesiącu (patrz biuletyn marcowy), wygenerowanie inflacji na poziomie 2% do końca 2014 r. będzie wymagać od Banku Japonii istotnych działań z uwagi na historię deflacji i wielkość szacowanej luki PKB. Oczekujemy, że dodruk pieniądza w tym okresie będzie trwać i nabierać tempa. W efekcie możemy oczekiwać dalszych spadków rentowności obligacji nawet poniżej aktualnych nadzwyczajnych poziomów. Prawdopodobne jest dalsze osłabienie jena, które wzmocni japoński rynek akcji. Akcje o cechach charakterystycznych dla obligacji w czołówce wzrostu cen W międzyczasie globalne rynki akcji mogą dalej odnosić korzyści. Analiza struktury wzrostu cen według sektorów jasno pokazuje, że czynnikiem stojącym za wzrostem rynków jest poszukiwanie rentowności, a nie oczekiwania wyższego wzrostu w skali globalnej. Według „Wall Street Journal” na tegoroczny wzrost wartości indeksu S&P500 rzędu 9% złożył się wzrost akcji z sektora opieki zdrowotnej na poziomie 19%, wzrost sektora podstawowych produktów konsumpcyjnych w wysokości 17% oraz wzrost w sektorze przedsiębiorstw użyteczności publicznej o wartości 16%. Akcje z tych sektorów, określanych jako „defensywne”, kupuje się z uwagi na stabilne dywidendy i relatywną odporność na cykliczne zmiany koniunktury. Natomiast wyniki poniżej średniej uzyskały sektory cykliczne: technologie informatyczne, energia i surowce. Z tej perspektywy złagodzenie ilościowe w Japonii jest, obok złagodzenia w USA, czynnikiem napędzającym wzrost cen akcji, gdyż inwestorzy poszukują akcji wykazujących cechy zbliżone do obligacji. Wolniejszy wzrost może prowadzić do kolejnej „majowej wyprzedaży”, jednak jeżeli jego skutkiem będą oczekiwania dalszego złagodzenia ilościowego lub innych działań banków centralnych, wzorzec ostatnich lat może zostać w 2013 r. przełamany, a wówczas wzrost będzie trwać nadal. 5 Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Europa potrzebuje działań EBC Czy Europa naprawdę notuje ożywienie? Dane dotyczące produkcji przemysłowej wykazują poprawę, jednak wskaźniki wyprzedzające sugerują, że sytuacja gospodarcza może się znowu pogorszyć. Wydaje się obecnie prawdopodobne, że Europejski Bank Centralny zastosuje jakiś bodziec w ramach polityki monetarnej, prawdopodobnie w postaci obniżki referencyjnej stopy procentowej, mimo że istnieje potrzeba bardziej zdecydowanego działania. Czy Europa naprawdę notuje ożywienie? Zachęcające oznaki dla I kwartału wraz z początkiem stabilizacji produkcji przemysłowej Ze strefy euro docierają pewne zachęcające sygnały. Pomimo wydarzeń we Włoszech i na Cyprze, indeksy większości giełd europejskich odnotowały wzrost w porównaniu z analogicznym okresem roku ubiegłego, a rentowność obligacji rządowych krajów peryferyjnych nadal się obniża. Wydaje się, że chociaż inwestorzy preferują inne regiony świata, niektórzy z nich nadal wspierają Europę. Na poziomie makroekonomicznym ostatnie dane na temat produkcji przemysłowej sugerują pewną formę stabilizacji w największych państwach członkowskich (patrz wykres 5). Niemcy, Francja i Włochy powinny odnotować znaczącą poprawę danych dotyczących produkcji przemysłowej za pierwszy kwartał, co przełoży się na ogólnie lepsze wyniki PKB. Hiszpania stanowi wyjątek w ramach gospodarczej „wielkiej czwórki”, gdzie nadal oczekiwane jest kurczenie się produkcji przemysłowej w niepokojącym tempie, chociaż wolniejszym niż pod koniec 2012 roku. Wykres 5. Stabilizacja produkcji przemysłowej 3 miesiące/3 miesiące 0,5% 0,0% -0,5% -1,0% -1,5% -2,0% -2,5% -3,0% Niemcy III kwartał 2012 r. Francja IV kwartał 2012 r. Włochy Hiszpania 02.2013 I kwartał 2013 r.* *Dane za I kwartał 2013 r. obejmują Styczeń i Luty oraz zostały uzupełnione do pełnego kwartału przy założeniu braku zmian w Marcu. Źródło: Thomson DataStream, Schroders. 26 Kwietnia 2013 r. W I kw. spodziewana jest poprawa PKB, jednak strefa euro prawdopodobnie pozostanie w recesji 6 Prognozujemy, że w pierwszym kwartale nastąpi poprawa kwartalnego zagregowanego PKB dla strefy euro — wzrost z poziomu -0,6% do -0,2%. Przedstawione powyżej dane na temat produkcji przemysłowej potwierdzają tę prognozę. Jednak ostatnio nastąpił kolejny spadek wskaźników wyprzedających, co oznacza nowe ryzyko pogorszenia w stosunku do prognozowanej dalszej poprawy danych w pozostałej części roku. Złożony indeks PMI zagregowany dla strefy euro odnotował spadki przez trzy kolejne miesiące po szczycie, jaki osiągnął w Styczniu. Wstępny kwietniowy odczyt indeksu PMI na poziomie 46,3 świadczy o ponownym przyspieszeniu w drugim kwartale tempa spadku aktywności (wynik poniżej 50 oznacza ogólny spadek aktywności netto, natomiast wynik powyżej 50 oznacza wzrost dodatni). Podobnie zachowuje się drugi z naszych ulubionych wskaźników wyprzedzających — badanie Narodowego Banku Belgii (BNB), które także sygnalizuje ponowne osłabienie (patrz wykres 6). Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Wykres 6. Ponowny spadek wskaźników wyprzedzających Wskaźniki wyprzedające wskazują jednak, że tempo kurczenia się gospodarki może ponownie przyspieszyć 6% 6% 4% 4% 2% 2% 0% 0% -2% -2% -4% -4% -6% 2006 -6% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Wzrost PKB w strefie euro, Eurozone GDP growth, Y/Y r/r Belgian National Bank survey* Badanie Belgijskiego Indeks PMI composite w strefie euro* Banku Narodowego* Markit PMI, EZ composite* *Oba badania poddano standaryzacji w celu dopasowania ich do średniej i odchylenia standardowego rocznych wartości PKB, tak aby przedstawić obiektywne sygnały dotyczące wzrostu. Źródło: Thomson Datastream, Eurostat, Markit, BNB, Schroders. 26 Kwietnia 2013 r. Badania PMI i BNB nie są jedynymi wskaźnikami sygnalizującymi dalsze osłabienie. Również inne badania — niemieckie IFO i francuskie INSEE — przyniosły wyraźnie słabsze wyniki. Wydaje się, że pomimo zauważalnej poprawy danych PKB za I kwartał, możemy jeszcze być świadkami spadku aktywności utrzymującego się w tym roku dłużej niż wcześniej przewidywano. Wzrastające ryzyko deflacji Tymczasem inflacja zasadnicza spada… Chociaż ożywienie w zakresie wzrostu jest kwestionowane, dane dotyczące inflacji nadal pokazują spadającą inflację bazową w strefie euro. Roczna stopa inflacji zasadniczej (indeks HICP) spadła z 2,2% na koniec 2012 r. do 1,2% w Marcu, co odpowiada celowi inflacyjnemu Europejskiego Banku Centralnego określonemu na poziomie inflacji rocznej niewiele poniżej 2%. Wartość ta jest jednak nieco zbyt niska, aby zapewnić rynkom dobre samopoczucie. Spadki te wynikały zwłaszcza z niższej inflacji spowodowanej kosztami energii i transportu. Rzeczywiście, przy gospodarce w fazie recesji i bezrobociu rosnącym gwałtownie w wielu krajach wzrost niewykorzystanego potencjału, zwłaszcza na rynku pracy, powoduje narastanie presji deflacyjnej. … a spadek ten jest nawet szybszy po wyłączeniu wpływu podwyżek podatków. Słaba kondycja cenowa staje się jeszcze bardziej wyraźna po uwzględnieniu wpływu rosnących obciążeń podatkowych. Stopa inflacji zasadniczej w niektórych krajach została sztucznie podniesiona przez podwyżki podatku VAT oraz szeregu innych obciążeń fiskalnych. Po wyłączeniu z obliczeń efektu tych zmian roczne dane wykazują gwałtowny spadek. Eurostat publikuje przydatne szacunkowe dane dotyczące stopy inflacji po wyłączeniu wpływu podwyżek podatkowych. Wartości te pokazują, że zagregowana inflacja w strefie euro po wyłączeniu podatków za Marzec (dane kwietniowe nie są jeszcze dostępne) po uwzględnieniu wpływu jednorazowych podwyżek podatków wyniosłaby 1,3% zamiast stopy inflacji zasadniczej na poziomie 1,7% (patrz wykres 7 na następnej stronie). 7 Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Wykres 7. Spadek inflacji bazowej w strefie euro r/r Y/Y 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% 2006 2007 2008 Inflacja zasadnicza strefie euro Eurozone w Headline 2009 2010 2011 2013 Inflacja zasadnicza z wyłączeniem Headline excl. tax changes zmian podatkowych Dane dotyczące inflacji zasadniczej (HCPI) są dostępne za Kwiecień, dane z wyłączeniem podatków są dostępne jedynie do Marca. Źródło: Thomson Datastream, Eurostat, Schroders. 30 Kwietnia 2013 r. W przypadku krajów, które w ubiegłym roku wprowadziły podwyżki stawek VAT, zniekształcenie jest jeszcze większe. Na przykład roczna stopa inflacji w Holandii wyniosła w Marcu 3,2%, jednak po wyłączeniu wpływu podwyżki podatku VAT (z 19% do 21% w Październiku 2012 r.) inflacja wynosi 1,6% — połowę stopy inflacji zasadniczej (patrz wykres 8). Podobnie w Hiszpanii stopa inflacji zasadniczej wyniosła w Marcu 2,6%, jednak po wyeliminowaniu wpływu podwyżki podatku VAT (wzrost we wrześniu 2012 r. z 18% do 21%) inflacja wynosi zaledwie 0,5% — mniej niż jedną piątą stopy inflacji zasadniczej (patrz wykres 9). Wykresy 8 i 9. Zniekształcenie inflacji w Holandii i Hiszpanii Podatki znacząco wpływają na stopy inflacji w Holandii i Hiszpanii z powodu zeszłorocznych podwyżek VAT r/r 4% r/r 6% Holandia Hiszpania 5% 3% 4% 3% 2% 2% 1% 1% 0% 0% -1% -1% -2% 06 07 08 09 10 11 12 13 06 Inflacja zasadnicza w Holandii Inflacja zasadnicza z wyłączeniem zmian podatkowych 07 08 09 10 11 12 13 Inflacja zasadnicza w Hiszpanii Inflacja zasadnicza z wyłączeniem zmian podatkowych Źródło: Thomson Datastream, Eurostat, Schroders. 25 Kwietnia 2013 r. Stan finansów publicznych i wysokie bezrobocie zwiększają podatność Hiszpanii na spiralę zadłużenia i deflacji 8 Opisane powyżej mechanizmy inflacyjne są szczególnie niepokojące w przypadku Hiszpanii z uwagi na stan jej finansów publicznych. Kombinacja posunięć oszczędnościowych w Hiszpanii i agresywnego delewarowania przez banki wpływa bardzo negatywnie na popyt generowany przez gospodarstwa domowe oraz inwestycje przedsiębiorstw. Najnowsze oficjalne dane na temat zatrudnienia mówią o wzroście stopy bezrobocia do 27% (6,2 mln osób), co podkreśla ogrom niewykorzystanego potencjału przekładającego się na presję deflacyjną. Jeżeli deflacja naprawdę zadomowi się w Hiszpanii, może okazać się, że coraz mniej stać ją na zadłużanie się (tzw. spirala długu i deflacji) i że nagle powrócą samozwańczy strażnicy jakości długu państwowego, wymuszając wzrost kosztów pożyczkowych Hiszpanii i pogarszając sytuacje kryzysową na rynkach peryferyjnych. Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 30 Kwietnia 2013 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów „Super Mario” wzywany na ratunek Wskaźniki wyprzedzające sugerują, że w sytuacji, gdy inflacja spada i prawdopodobnie obniży się jeszcze bardziej przed końcem roku, ożywienie w strefie euro jest zagrożone. Czy Europejski Bank Centralny mógłby interweniować przy użyciu dodatkowych bodźców monetarnych? W swoim wcześniejszym kwietniowym wystąpieniu prezes EBC Mario Draghi powiedział, że zarząd jest gotowy podjąć działania w sytuacji, gdyby środowisko makroekonomiczne uległo dalszemu pogorszeniu. Dane omówione w niniejszym opracowaniu sugerują, że Europejski Bank Centralny powinien w najbliższej przyszłości podjąć kroki mające na celu wsparcie gospodarki. EBC musi podjąć działania, jednak wybór opcji jest ograniczony Bank centralny ma ograniczone pole działania. Oczywistym działaniem byłaby obniżka głównej stopy procentowej (stopy refinansowej) z poziomu 0,75% z towarzyszącą obniżką stopy oprocentowania kredytów wynoszącą obecnie 1% (którą obciążane są banki pożyczające kwoty przewyższające zwykłe poziomy kredytu). EBC mógłby również rozważyć mniej standardowe działania, takie jak zapewnienie płynności poprzez długookresowe operacje refinansowania (operacje LTRO). Okazuje się jednak, że mamy do czynienia z nadwyżką płynności, do tego stopnia, że niektóre banki spłaciły gotówkę pobraną w zeszłym roku w postaci operacji LTRO, a stopy pożyczek międzybankowych są obecnie na poziomie niższym niż główna stopa referencyjna EBC (oznaka nadwyżki płynności, którą normalnie wchłonęłyby operacje otwartego rynku). Złagodzenie ilościowe stanowi oczywiste rozwiązanie, które pomogłoby w odsunięciu zainteresowania inwestorów od obligacji rządowych i skierowaniu go w stronę bardziej produktywnych inwestycji. Jednak nadal nie podjęto decyzji w kwestii legalności stosowania złagodzenia ilościowego przez EBC. Ostatnio zadaliśmy EBC pytanie o możliwość zastosowania złagodzenia ilościowego. Odpowiedź była prosta i jednoznaczna — „…Artykuł 123 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej zabrania finansowania rządów za pośrednictwem EBC”. W czasie pisania niniejszego artykułu niemiecka gazeta „Handesblatt” opublikowała szczegóły przecieku opinii sporządzonej przez Bundesbank, w której przeciwstawiał się on aktualnemu programowi skupu obligacji państwowych, tzw. programowi bezpośrednich transakcji monetarnych (Outright Monetary Transactions, OMT). Opinia ta została przedstawiona niemieckiemu Trybunałowi Konstytucyjnemu w ramach procedury oceny programu OMT pod koniec zeszłego roku. Chociaż program OMT nie został uruchomiony, miał on istotne znaczenie dla odbudowy zaufania zarówno do państwowych obligacji krajów peryferyjnych, jak i do samej waluty euro. Wydaje się, że zwykle stosowana wersja złagodzenia ilościowego nie jest na razie brana pod uwagę, jednak można zauważyć oznaki zmian — nawet w polityce niemieckiej. W przemówieniu wygłoszonym w Dreźnie podczas konferencji niemieckich banków oszczędnościowych kanclerz Angela Merkel w niezwykły dla siebie sposób skomentowała politykę monetarną, a zwłaszcza konieczność zajęcia się niesprawnym mechanizmem transmisji w peryferyjnych krajach Europy, odnosząc się do uzyskanych dzięki reformom strukturalnym korzyści konkurencyjnych, które są niwelowane przez wyższe stopy procentowe. Pozornie wydaje się to wielkim krokiem naprzód, jednak warto pamiętać, że Angela Merkel walczy o reelekcję, co powoduje nagłą falę komentarzy popierających kraje peryferyjne, po których natychmiast następuje wycofanie się z poprzednich oświadczeń lub nakładanie niespodziewanych warunków (czego przykładem może być program rekapitalizacji banków hiszpańskich). Oczekujemy, że EBC obniży stopy procentowe o 25 pkt. bazowych, jednak poza tym zrobi niewiele. Złagodzenie ilościowe nadal nie jest brane pod uwagę 9 Naszym zdaniem Mario Draghi musi przejąć kontrolę nad zarządem EBC i wymusić silniejszą stymulację gospodarki. Zmieniamy nasze prognozy dotyczące podstawowych stóp procentowych w oczekiwaniu na redukcję stóp o 25 punktów bazowych podczas kolejnego posiedzenia w Maju. Wątpliwe jest jednak, aby EBC był gotowy zaoferować na tym etapie więcej niż tylko obniżkę stóp. Niestety, w naszym przekonaniu obniżka stóp nie będzie miała znaczącego wpływu na sferę gospodarki. Banki zdolne do udzielania kredytów mają znaczny zapas płynności, jak wspomniano powyżej. Banki, które w większym stopniu polegają na wsparciu finansowym EBC, prawdopodobnie zredukują swoje bilanse, w związku z czym nie przekażą dalej obniżki stóp w postaci nowych kredytów. W tej sytuacji Draghi musi zakwestionować ramy prawne Europejskiego Banku Centralnego i rozpocząć dyskusję na temat złagodzenia ilościowego jako potencjalnej opcji polityki Banku. Należy o tym mówić jako o sposobie zwalczania deflacji, a nie jako o sposobie monetyzacji długu, jak było to przedstawiane w ostatnich latach w Europie. Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Czy gospodarka Chin odzyskuje równowagę? Często słyszy się komentarze wskazujące na niestabilność gospodarki Chin, w ramach której wydatki inwestycyjne znacznie wzrosły w ostatnich latach i znacznie przekroczyły konsumpcję indywidualną jako udział w PKB. Są jednak powody, aby przypuszczać, że wysoki poziom inwestycji może utrzymać się dłużej niż sugeruje to wielu komentatorów. Najnowsze dane na temat PKB w pierwszym kwartale wskazują, że rozpoczął się odwrót od inwestycji i nastąpiło pożądane przegrupowanie w stronę konsumpcji krajowej, ale proces ten zapowiada się na długi i powolny. Spowolnienie wzrostu zostało spowodowane przez inwestycje Poza niespodziewanym spadkiem wzrostu PKB w I kwartale do 7,7% (z 7,9% w IV kwartale) interesujące informacje uzyskujemy dzięki analizie struktury wydatków. Konsumpcja dóbr finalnych (łącznie z konsumpcję rządową) wniosła we wzrost wkład na poziomie 4,3 punktu procentowego, inwestycje w kapitał trwały — 2,3 p.p., a eksport netto — ostateczne 1,1 p.p. Jak pokazuje wykres 10, udział konsumpcji we wzroście pozostaje od czasu kryzysu finansowego na dość stabilnym poziomie, zwykle pomiędzy 4 a 4,5 punktu procentowego. Natomiast elementy o największej zmienności to wydatki inwestycyjne i eksport netto, które z kolei spowodowały wahania wartości zasadniczego wskaźnika wzrostu. Wykres 10. Inwestycje przyczyną spadku wzrostu Udział we wzroście PKB (punkty procentowe) 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 02.2009 11.2009 Konsumpcja 08.2010 Inwestycje 05.2011 02.2012 Eksport netto 11.2012 Wzrost PKB Źródło: Thomson DataStream, Schroders. 24 Kwietnia 2013 r. Rosnąca konsumpcja stanowi długookresowy czynnik o charakterze strukturalnym, odporny na cykliczne wahania koniunktury 10 Wraz z rozkwitem klasy średniej w Chinach wzrost konsumpcji staje się długookresowym trendem strukturalnym, bardziej odpornym na cykliczne wahania niż inwestycje, które są obszarem bardziej wrażliwym na zmiany koniunktury w gospodarce. Ponadto wraz z rozwojem gospodarczym możemy również oczekiwać wzrostu znaczenia sektora usług i zmniejszenia się udziału sektora produkcji, co można zaobserwować podczas analizy struktury PKB po stronie podaży (wykres 11). Spowolnienie widoczne od 2010 r. realizuje się głównie poprzez ograniczenie udziału we wzroście sektora przemysłowego, w skład którego wchodzi produkcja dóbr materialnych i budownictwo. Chociaż „trzeci sektor” (usługi) również nieco zwolnił w tym samym okresie, wykazał się jednak większą odpornością, co podkreśla rosnące znaczenie strukturalne tego sektora dla rozwoju Chin. Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Wykres 11. Wyższa odporność sektora usług w stosunku do sektora produkcyjnego Udział we wzroście PKB (punkty procentowe) 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2002 2003 2004 2005 Sektor surowcowy 2006 2007 2008 2009 Sektor przemysłowy 2010 2011 2012 Sektor usług Źródło: Thomson DataStream, Schroders. 24 Kwietnia 2013 r. Szczegółowe dane na temat sektora usług udostępniono dopiero niedawno, jednak rosnący wkład usług związanych z nieruchomościami obserwowaliśmy już od połowy zeszłego roku, co nie dziwi, jeśli weźmiemy pod uwagę poprawione wyniki sprzedaży na rynku nieruchomości. Pomimo mocnych ostatnio danych dotyczących sprzedaży detalicznej, wkład sektora handlu detalicznego i hurtowego w ostatnich kwartałach wykazuje jednak tendencje spadkowe. Mimo to handel detaliczny pozostaje dominującym sektorem w branży usług, jeśli chodzi o wkład we wzrost gospodarczy. Chociaż istnieje prawdopodobieństwo zakłóceń wynikających z cyklu koniunkturalnego, w miarę rosnącej zamożności Chin powinniśmy nadal obserwować strukturalny wzrost wkładu sektora usług i konsumpcji, kompensujących w pewnym stopniu spadek udziału sektora produkcji przemysłowej i inwestycji. Jednak będzie to proces przebiegający stopniowo, a sugestie, że to równoważenie gospodarki w kierunku dowartościowania konsumpcji oznacza koniec dobrej koniunktury dla inwestycji mogą być przedwczesne z kilku istotnych przyczyn. Utrzymujący się nacisk na urbanizację podtrzyma potrzebę intensywnych inwestycji w budownictwo mieszkaniowe i infrastrukturę 11 Przede wszystkim kontynuacja procesu urbanizacji Chin będzie nadal wspierać programy wielkich inwestycji. Obecnie w miastach mieszka nieco ponad 50% chińskiej populacji, a celem przyjętym przez władze jest osiągnięcie urbanizacji na poziomie 60% do roku 2020. Chociaż liczba mieszkańców miast wzrosła gwałtownie w Chinach w ostatnim dziesięcioleciu, porównanie z doświadczeniami z Korei sprzed około 35 lat sugeruje, że tak silny wzrost może w przyszłości być kontynuowany jeszcze przez wiele lat (wykres 12). Po osiągnięciu takiego poziomu urbanizacji, jakiego obecnie doświadczają Chiny, w okresie nieco dłuższym niż kolejna dekada wskaźnik urbanizacji w Korei wzrósł o dalsze dwadzieścia punktów procentowych. Wymagania, jakie ten proces stawia przed sektorem budownictwa mieszkaniowego i infrastruktury, podtrzymują potrzebę znacznych nakładów inwestycyjnych. Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Wykres 12. Urbanizacja Chin ma przed sobą jeszcze długą drogę Populacja miejska (% ogółu) 90 80 70 60 50 40 30 t-8 t-4 t+4 Rok bazowy Korea (rok bazowy = 1977) t+8 t+12 t+16 t+20 Chiny (rok bazowy = 2011) Źródło: Thomson DataStream, Bank Światowy, Schroders. 24 Kwietnia 2013 r. Kapitał trwały w Chinach pozostaje w dysproporcji to PKB, a ponadto ulega szybkiej deprecjacji Ponadto, pomimo bardzo silnego wzrostu chińskich inwestycji, zasoby kapitałowe tego kraju w porównaniu do PKB pozostają na poziomie niższym niż w bardziej zaawansowanych podobnych krajach. Fakt ten nie dziwi, ponieważ Chiny nie należą do krajów bogatych, ale sugeruje, że istnieją możliwości dalszego rozwoju. Uwzględniając kapitał przypadający na pracownika, widzimy jeszcze większy potencjał wzrostu inwestycji. Dodatkowo relatywnie wysokie tempo deprecjacji chińskich zasobów kapitałowych stwarza popyt na inwestycje w środki trwałe zastępujące przestarzały park maszynowy. Chociaż trend dotyczący deprecjacji poprawił się w ostatnim dziesięcioleciu, jej udział w PKB pozostaje na znaczącym poziomie, a to utrzyma potrzebę znaczących nakładów inwestycyjnych w przyszłości. Poza tym inwestycje są z punktu widzenia władz jedną z najszybszych ścieżek zapobiegania gwałtownym spadkom koniunktury. Obniżenie oficjalnych prognoz wzrostu oznacza akceptację faktu, że tempo wzrostu w przyszłości prawdopodobnie spadnie, i wskazuje, że okresy łagodnego spowolnienia będą tolerowane. Jeżeli jednak wystąpią oznaki ostrzejszego spadku, czyli tzw. „twardego lądowania”, jak miało to miejsce w połowie zeszłego roku, spotkają się one z działaniami pobudzającymi gospodarkę i zapobiegającymi niepokojom. Chociaż preferowanym sposobem zapewnienia tego bodźca byłoby przeprowadzenie tych działań za pośrednictwem konsumentów (np. przez redukcję podatków), tak by wspomóc proces równoważenia gospodarki, faktem jest, że bodziec inwestycyjny można wprowadzić szybciej i niezwłocznie uzyskać efekty. Nie oznacza to, że wszystkie inwestycje w Chinach są efektywne, ani że równoważenie gospodarki nie jest ważne. Wyjątkowo niska stopa wykorzystania mocy produkcyjnych (wykres 13) oraz jej gwałtowny spadek w ostatnim dziesięcioleciu wskazuje na gospodarkę, w której zbyt wiele zasobów kieruje się do sektorów nieproduktywnych — głównie poprzez przedsiębiorstwa państwowe. W naszej opinii było to istotną przyczyną deflacji odzwierciadlanej w cenach producentów w Chinach, gdzie korporacje mają niewielkie możliwości kształtowania cen. Konieczne jest poprawienie efektywności i produktywności nakładów inwestycyjnych w celu wyeliminowania niedostatecznego wykorzystania zasobów. Korzystna byłaby liberalizacja systemu finansowego — kolejny długookresowy projekt — która umożliwiłaby alokację kapitału przez rynek, a nie decydentów politycznych. 12 Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Wykres 13. Spadek stopy wykorzystania mocy produkcyjnych oznacza brak efektywności Aby skorygować obecne niedostateczne wykorzystanie zasobów należy poprawić jakość i efektywność inwestycji % 100 90 80 70 60 50 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 Średnie wykorzystanie mocy produkcyjnych Źródło: Szacunki personelu MFW, Societe Generale, Kwiecień 2013 r. 13 Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. Prognoza podstawowa spółki Schroders Realny PKB r/r (%) Świat Kraje rozwinięte* USA Strefa euro Niemcy Wielka Brytania Japonia Rynki wschodzące łącznie** Kraje BRIC Chiny Waga (%) 100 65,2 23,6 20,4 5,6 3,8 9,2 34,8 21,1 11,4 2012 2,4 1,2 2,2 -0,5 0,9 0,0 1,9 4,6 5,5 7,7 2013 2,4 1,0 2,1 -0,6 0,5 0,6 1,0 5,2 6,2 8,2 Poprz. Consensus 2014 (2,4) 2,5 3,2 (1,0) 1,1 1,9 (2,1) 2,1 2,7 (-0,6) -0,4 0,7 (0,5) 0,7 1,5 (0,6) 0,7 1,3 (1,0) 1,3 2,3 (5,2) 5,2 5,6 (6,2) 6,3 6,5 (8,2) 8,2 8,3 Poprz. Consensus (3,2) 3,1 (1,9) 1,8 (2,7) 2,7 (0,7) 0,9 (1,5) 1,7 (1,3) 1,6 (2,3) 1,3 (5,6) 5,5 (6,5) 6,5 (8,3) 8,0 Waga (%) 100 65,2 23,6 20,4 5,6 3,8 9,2 34,8 21,1 11,4 2012 2,8 1,9 2,2 2,5 2,1 2,8 -0,5 4,5 4,2 2,7 2013 2,7 1,5 1,7 1,7 1,9 3,2 0,0 4,9 4,8 3,7 Poprz. Consensus 2014 (2,7) 2,7 2,6 (1,5) 1,6 1,6 (1,7) 1,9 1,7 (1,7) 1,7 1,6 (1,9) 1,7 1,8 (3,2) 3,4 3,0 (0,0) 0,1 0,4 (4,9) 4,8 4,5 (4,8) 4,7 4,3 (3,7) 3,2 3,3 Poprz. Consensus (2,6) 2,9 (1,6) 2,0 (1,7) 2,1 (1,6) 1,6 (1,8) 2,0 (3,0) 3,1 (0,4) 1,9 (4,5) 4,8 (4,3) 4,7 (3,3) 3,5 2012 0,25 0,50 0,75 0,08 6,00 2013 Poprz. 0,25 (0,25) 0,50 (0,50) 0,50 (0,75) 0,08 (0,08) 6,00 (6,00) Wskaźnik CPI (inflacja) r/r (%) Świat Kraje rozwinięte* USA Strefa euro Niemcy Wielka Brytania Japonia Rynki wschodzące łącznie** Kraje BRIC Chiny Stopy procentowe % (Grudzień) USA Wielka Brytania Strefa euro Japonia Chiny Bieżące 0,25 0,50 0,75 0,10 6,00 Rynek 0,31 0,47 0,20 0,22 - 2014 Poprz. 0,25 (0,25) 0,50 (0,50) 0,50 (0,75) 0,08 (0,08) 6,00 (6,00) Rynek 0,44 0,53 0,33 0,25 - Inne parametry polityki monetarnej (W ciągu roku lub do Grudnia) QE w USA (mld dolarów) QE w Wlk. Bryt. (mld funtów) LTRO w strefie euro RRR w Chinach (%) Kluczowe zmienne Waluty USD/GBP USD/EUR JPY/USD GBP/EUR RMB/USD Surowce i towary Ropa naftowa Brent Bieżące 1660 325 NIE 20,00 2012 1900 375 TAK 20,00 2013 2920 450 TAK 20,00 Poprz. (2920) (450) TAK 20,00 Bieżące 1,55 1,31 98,2 0,85 6,17 2012 1,60 1,25 82,0 0,78 6,20 2013 1,52 1,35 100,0 0,89 6,10 Poprz. (1,52) (1,35) (100,0) (0,89) (6,10) 103,0 112 115,2 (115) 2014 3175 450 TAK 20,00 Poprz. (3175) (450) TAK 20,00 r/r (%) -5,0 8,0 22,0 13,7 -1,6 2014 1,50 1,30 105,0 0,87 6,00 Poprz. (1,50) (1,30) (105,0) (0,87) (6,00) r/r (%) -1,3 -3,7 5,0 -2,4 -1,6 3,3 107,4 (107) -6,8 Źródło: Schroders, Thomson Datastream, Consensus Economics, Kwiecień 2013 r. Dane rynkowe na 29.04.2013 r. Poprzednia prognoza dotyczy Listopada 2012 r. *Rynki rozwinięte: Australia, Kanada, Dania, strefa euro, Izrael, Japonia, Nowa Zelandia, Singapur, Szwecja, Szwajcaria, Wielka Brytania, Stany Zjednoczone. **Rynki wschodzące: Argentyna, Brazylia, Chile, Kolumbia, Meksyk, Peru, Wenezuela, Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia, RPA, Rosja, Czechy, Węgry, Polska, Rumunia, Turcja, Ukraina, Bułgaria, Chorwacja, Łotwa, Litwa. 14 Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów 30 Kwietnia 2013 r. I. Zaktualizowane wykresy prognoz — Consensus Economics W przypadku rynków wschodzących, rynków wschodzących z Azji oraz krajów Pacyfiku z wyłączeniem Japonii prognozy na temat wzrostu i inflacji są ważone względem PKB i obliczane przy użyciu prognoz organizacji Consensus Economics dla poszczególnych krajów. Wykres A. Prognozy organizacji Consensus Economics — PKB 2013 2014 % % 8 8 7 Rynki wschodzące w Azji 7 Rynki wschodzące w Azji 6 6 Rynki wschodzące 5 Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii 4 Rynki wschodzące 5 4 Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii 3 3 USA USA Wielka Brytania 2 2 Wielka Brytania Japonia 1 1 Japonia Strefa euro 0 Strefa euro 0 -1 -1 Styczeń Marzec Maj Lipiec Wrzesień Listopad Styczeń Marzec Miesiąc prognozy Styczeń Marzec Miesiąc prognozy Wykres B. Prognozy organizacji Consensus Economics — inflacja 2013 2014 % % 6 6 Rynki wschodzące 5 Rynki wschodzące 5 Rynki wschodzące w Azji Rynki wschodzące w Azji 4 4 Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii 3 Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii 3 Wielka Brytania Wielka Brytania USA 2 2 USA Japonia Strefa euro Strefa euro 1 1 Japonia 0 0 -1 -1 Styczeń Marzec Maj Lipiec Wrzesień Listopad Styczeń Miesiąc prognozy Marzec Styczeń Miesiąc prognozy Luty Marzec Kwiecień Źródło: Consensus Economics (Kwiecień 2013 r.), Schroders. Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii: Australia, Hongkong, Nowa Zelandia, Singapur. Rynki wschodzące w Azji: Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Płd., Tajwan, Tajlandia. Rynki wschodzące: Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia, Argentyna, Brazylia, Kolumbia, Chile, Meksyk, Peru, Wenezuela, RPA, Czechy, Węgry, Polska, Rumunia, Rosja, Turcja, Ukraina, Bułgaria, Chorwacja, Estonia, Łotwa, Litwa. Ważne informacje: Poglądy i opinie prezentowane w niniejszym dokumencie należą do Schroder Investments Management i nie muszą odzwierciedlać poglądów wyrażanych lub przedstawianych w innych komunikatach i strategiach spółki Schroders lub za pośrednictwem jej innych funduszy. Niniejszy dokument powstał wyłącznie w celu informacyjnym i w żadnym aspekcie nie ma stanowić materiału promocyjnego. Niniejszy materiał nie ma charakteru oferty ani ubiegania się o zakup lub sprzedaż jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy materiał nie ma na celu udzielania porad księgowych, prawnych ani podatkowych czy wskazówek inwestycyjnych i w tych kwestiach nie należy polegać na zaczerpniętych zeń informacjach. Uważa się, że zawarte tu informacje są rzetelne, ale spółka Schroders nie gwarantuje ich pełności ani dokładności. Nie przyjmujemy odpowiedzialności za błędy co do faktów i opinii. Nie należy opierać się na poglądach i informacjach zawartych w dokumencie, podejmując indywidualne decyzje inwestycyjne i/lub strategiczne. Wydawca: Schroder Investment Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA, spółka upełnomocniona i nadzorowana przez Financial Services Authority. Dla Państwa bezpieczeństwa kontakty mogą być nagrywane lub monitorowane. 15 Wydane w Kwietniu 2013 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym
